文/刀客doc

01

去年10月我寫《PayPal和支付寶都想賺廣告費，但我並不看好》的時候，PayPal 還只是成立廣告部門，聲稱要把支付數據變成媒體資產。

那會兒，感覺更像是PayPal寫給華爾街聽的故事，落地路徑模糊，產品形態也看不清。

我當時的判斷是：支付工具離交易很近，但離廣告生意其實挺遠。

一年過去了，情況有了些的變化。

PayPal把廣告業務獨立成BU，請來了在Xaxis、亞馬遜、Uber都打過仗的 Mark Grether掌舵，在紐約廣告週上對外把產品線攤開：自有場景裏的展示廣告、站外的Offsite Ads，再加上讓千萬級小商戶把自己網站變成零售媒體網絡的Ads Manager——一整套商業媒介的動作，真地跑了起來。

eMarketer的一個分析提到，在PayPal的2025年Q2財報裏，包含廣告在內的Brand Experiences業務，對營收同比增長的貢獻是2個百分點，和 P2P、Venmo 這些老業務貢獻相當。

這些新聞出來之後，我回頭去翻了翻自己去年的那篇文章，發現有一些話確實得修正了。

我也不能再簡單用一句我不看好把它們的廣告模式，嘗試一筆帶過。更準確的說法可能是：這是一門該做、能賺錢的生意。

不過有些觀點，我依然持保留意見，支付平臺做廣告業務，上限依然明顯。

所以這一次，我想借着覆盤PayPal Ads這一年的動作，把去年那篇文章裏沒講清楚的部分補完：支付平臺到底憑什麼進廣告？PayPal這套交易圖譜 + 媒體網絡的邏輯，護城河在哪裏，天花板又在哪裏？廣告會把PayPa送上一個全新的估值臺階?

以及，在廣告這件事上，我為什麼從完全不看好，變成了只對它的邊界有興趣。

02

去年還是要上廣告，今年PayPalAds已經成了一個完整BU，而且產品線拉得很長。現在能看到的大致有三層：

1、平臺內廣告（OnsiteAds）：

在PayPal、Venmo和Honey裏做展示廣告和優惠位，賣給品牌和代理商，這是2024年在紐約廣告週上官宣的起點。

2、平臺外廣告（OffsiteAds）：

今年4月，PayPal推出Offsite Ads，把廣告投到開放網絡上的展示和視頻庫存，號稱用交易圖譜去做跨站點定向，而不是靠Cookie和瀏覽歷史。

3、AdsManager&小商戶零售媒體：

到了10月，PayPal發佈Ads Manager，允許使用PayPal的千萬級中小商家，把自家網站和訂單確認頁變成零售媒體網絡，再通過PayPal聚合起來賣給廣告主。

這套東西疊在一起，PayPal從在自己App裏掛幾個廣告位，變成了一個小號版的commerce media平臺：既賣自有流量，也賣站外流量，還替商戶搭零售媒介。

從管理層的表述看，廣告已經跟穩定幣、錢包產品並列，成為被反覆提及為交易毛利改善的來源之一。

要理解PayPal Ads的邏輯，得把它放進更大的背景裏看：零售媒介，在整個廣告盤子裏是少數還在高增長的板塊。

IAB數據顯示，2024年美國零售媒體網絡廣告收入約537億美元，同比增幅23%。

eMarketer預計2025年美國零售媒體廣告支出接近590億美元，並將在2026年達到693億美元；增量預算大頭繼續流向亞馬遜Ads和沃爾瑪Connect。

另一組預測裏，零售媒體在2025年美國規模在628億美元左右，仍是增長最快的廣告子類之一。

與此同時，一個更細分的概念也被單獨拎了出來——Financial Media Network（金融媒介網絡）。eMarketer預計，2024–2026年FMN廣告支出將以107%的年複合增速增長，到2026年規模約15億美元。

這兩年，所有握着真實交易數據的公司，都在琢磨怎麼把對賬單變成廣告位。

今年4月，JPMorganChase上線了Chase Media Solutions，允許品牌基於其8000萬持卡人的消費數據做個性化優惠和歸因衡量；這被官方直接歸類為一個數字媒體業務。

銀行在做，超市在做，打車平臺Uber在做，支付公司當然也不會放過這塊生意。

PayPal手上有一組不錯的數字：超過4.3億活躍賬戶；2024年處理交易260億筆以上；全年支付總額（TPV）超過1.6萬億美元。

這在廣告主側，是一個可以跨商戶看誰真的掏錢、掏錢頻率如何的交易數據庫，而且是全球化的。

這一點，是很多單一零售商和內容平臺做不到的。所以從資產視角看，PayPal做廣告，完全說得通。

03

PayPal Ads的護城河基本集中在一個關鍵詞上：交易圖譜。

官方的描述是：根據用戶在PayPal、Venmo、Honey以及商戶側完成的支付行為，構建一個跨品類、跨商戶的消費網絡，用它來做受衆細分、頻控、歸因和市場份額分析。

簡單講兩層價值：

受衆：誰在買什麼，而不是誰在看什麼。大部分程序化廣告還是在圍着瀏覽興趣和類行為預測打轉，PayPal拿出的則是真實消費記錄。對於重交易品類（比如金融、電商、訂閱服務），這是更直接的信號。

歸因：品牌能看到跨零售渠道的份額變動。PayPal說過一句話大意是：可以告訴品牌，它在不同零售商渠道之間的市場份額變化，把廣告投放和真實銷售拉到一個報表裏看。

這背後，是一個對CFO很友好的故事：我們不僅賣曝光，還幫你算清錢去了哪。

在零售媒體越來越被視作第二大廣告賽道的背景下，PayPal這種橫跨多個商戶的交易圖譜，其實是在和亞馬遜廣告、沃爾瑪Connect競爭歸因權和分配權。

但這也是問題所在：它的優勢集中在看得清，而不是推得動。

亞馬遜、沃爾瑪有搜索、有貨架、有大屏推薦位，可以直接影響用戶買哪一家的貨。

PayPal更多是站在交易的尾端，幫大家記賬和收款，能做的是把誰買了什麼的結果暴露給廣告系統。

這決定了PayPal Ads在生態裏，更像一個數據和歸因層的玩家，而不是一個起量平臺。

從護城河的角度看，它的壁壘確實存在：想複製一個覆蓋4億+賬戶、26億筆交易的支付網絡，難度極高。

但從廣告業務的視角看，它的問題同樣明顯：缺少一個高頻、強心智的內容或交易入口。

對PayPal來說，廣告是疊加在原有支付網絡上的一層業務。交易數據本來就在那兒，風控系統本來就要建，商戶關係也早就有了，現在不過是在這些既有資產上，往外延伸一條「賣數據洞察和廣告位」的線。

基礎設施早就攤了折舊，新加的這部分更多是軟件、人力和銷售成本，所以毛利率天然好看。管理層在財報裏反覆強調「高毛利增量」，說的就是這件事：邊際成本不高，往上加一點收入，利潤率就非常漂亮。

但資本市場不會只看利潤率，會看這塊盤子有多大。廣告要想變成一條「可以單獨講故事」的業務，通常有兩套驅動：

1、要麼你掌握着一個高頻入口，能源源不斷地產生可售庫存；

2、要麼你掌握着某種不可替代的「分配權」，別人離不開你來做決策。

PayPal現在的幾條產品線——Onsite Ads、Offsite Ads、Ads Manager，都沒有創造新的入口。它賣的是已有流量上的更高CPM、更好歸因，而不是一塊全新的大流量池。

Onsite Ads受制於場景本身，用戶打開PayPal就是為「辦完這件事就走」，沒有人會在裏邊閒逛。可售庫存有限，心智也不算強，這更像給部分高價值人羣加一個「溢價廣告位」，而不是一條可以長期堆量的主通道。

Offsite Ads和Ads Manager又都天然落回了那個擁擠的程序化市場：確實有好數據，但你既不掌握大體量媒體資源，也不掌握終端交易入口，最終可能還是要在谷歌、Meta、亞馬遜和一衆DSP之間搶那點「願意嘗試新渠道」的預算。

這樣拼起來的廣告業務：每一塊看上去邏輯都成立，單塊毛利率都不差，但它們疊加之後，更像是把原有支付網絡，再往上擠了一點油水，而不是催生一個新物種。

對投資者來說，它暫時還很難被當成下一根增長曲線去定價。

04

從行業大勢看，PayPal Ads選的賽道沒有問題：零售媒體仍是增速最快的廣告賽道之一；金融媒介網絡啱啱起步，規模小、增長快；Cookie退出舞臺後，所有握有一方交易數據的平臺，都會自然往廣告那邊靠。

如果回到一個更現實的問題：這門生意能不能改變PayPal的估值框架？

現在的答案，大概可以更具體一點——這門生意值得做，但不值得神化。

從資產視角看，PayPal 把一張本來只用來「記賬和收款」的交易網，又榨出了一層廣告和數據收入，邊際成本不高，毛利率好看，這是對股東非常友好的事情。

但這套故事的邊界也很明顯：沒有高頻入口，沒有強內容場景，沒有決定性分配權，意味着它很難把廣告做成支柱業務。

更大的可能性是，幾年之後我們回頭看，PayPal Ads 成為公司財報裏一塊穩定、舒服的利潤補丁，而不是改變公司性質的第二增長曲線。