申港證券近日發佈電力設備行業研究週報：2025年初至11月25日，紅利風格板塊整體表現不佳。2025M1-10，電力需求維持平穩增長，我國全社會用電量8.62萬億千瓦時，同比增長4.8%。預計十五五期間我國將呈現「寬電量、緊電力」的電力供需格局，綜合電價有望企穩。

以下為研究報告摘要：

行業回顧：紅利風格表現不佳，電力需求平穩增長

2025年初至11月25日，紅利風格板塊整體表現不佳。2025M1-10，電力需求維持平穩增長，我國全社會用電量8.62萬億千瓦時，同比增長4.8%。預計十五五期間我國將呈現「寬電量、緊電力」的電力供需格局，綜合電價有望企穩。

電力：煤價觸底帶動電價回升，風電政策底已現

火電：動力煤價格觸底回升，有望帶動電價企穩。

2023年底至2025年中，動力煤價格持續下行，廣東、江蘇電力市場年度長協電價和月度交易均價逐漸下降。2025年7月，動力煤價格開始反彈，江蘇電力市場月度集中競價出清價格395.60元/兆瓦時，環比提高82.80元/兆瓦時。

水電：經營穩健，低利率環境下具備長期配置價值。

2025Q1-3，主要流域來水基本持平，上市公司經營穩健。2024H2起，水電股息率與國債收益率的息差走闊；2025年初至今水電淨息差均值較2023.5-2024.4區間均值擴大69bp。低利率環境下，水電資產作為穩定盈利品種具備配置價值。核電：市場化比例逐漸提升，天然鈾價格波動影響較小。

2026年，嶺澳、陽江核電市場化電量上限312億千瓦時，較2025年提升14.3%。天然鈾價格波動對運營商影響較小；中期維度來看，若天然鈾價格達到90美元/磅，則核電單位燃料成本較當前提高約5.61元/兆瓦時，毛利率下降約1.7pct。綠電：收入端政策不確定性落地，市場化改革進入深水區，風電政策底已現。136號文推動新能源全面入市，輔以場外價差結算機制，綠電收入端政策不確定性落地。山東、甘肅、新疆、雲南四省已完成首輪機制電價競價，出清結果較燃煤基準價下浮較多，市場化改革步入深水區。風電增值稅補貼退坡，政策底已現。

電網設備：國內投資結構分化，一次設備出口同比高增

截至2025年11月25日，國網輸變電設備集招累計787.47億元，同比增長19.6%；特高壓設備集招累計203.19億元，同比增長13.3%，十五五特高壓規劃有望再創新高。2025年1-9月一次設備出口金額同比保持高增長；液體介質變壓器/高壓開關/電能表出口金額315.82/280.03/78.58億元，yoy+54.9%/+32.6%/-6.0%。

關注火電盈利彈性、優質風電和電力設備出海機會

受益標的：（1）火電：華能國際（A/H）、華電國際（A/H）、華潤電力（H）、大唐發電（A/H）、建投能源、國電電力、內蒙華電、江蘇國信、申能股份、皖能電力、浙能電力等；（2）水電：長江電力、華能水電、國投電力、川投能源等；（3）核電：中國核電、中國廣核、中廣核電力（H）等；（4）綠電：龍源電力（H）、中國電力（H）、大唐新能源（H）、中廣核新能源（H）、江蘇新能、浙江新能、中閩能源、三峽能源等；（5）電網設備：平高電氣、許繼電氣、中國西電、國電南瑞、四方股份、華明裝備、思源電氣、金盤科技、三星醫療、海興電力等。

風險提示：電源投資不及預期；利用小時數下降風險；電網建設不及預期；電力市場建設不及預期；燃料成本上漲風險；市場化電價波動風險。(開源證券 周磊,黃懿軒)