金吾財訊 | 第一上海發研報指，網易(NTES/09999)2025Q3公司實現營收283.6億元，同比增加8.2%，低於彭博一致預期292.2億元。老牌遊戲產品受新賽季及週年慶活動影響流水增長較快，毛利率同比增長1.2pct至64.1%；經營利潤率為28.3%，同比增長1.0pct。GAAP歸母淨利潤為87.9億元，同比增長31.8%；Non-GAAP歸母淨利潤為95.0億元，同比增長26.7%，略低於彭博一致預期的95.1億元，攤薄EPA為14.7元。Q3總營業開支同比增長4.6%至101.6億元，因新老遊戲宣發，營銷費用同比增長17.2%。 《夢幻》暢玩版增強玩家活躍度，《燕雲》出海歐美市場好評如潮：Q3遊戲及相關增值服務收入同比增長11.8%至233.3億元。手遊業務得益於《夢幻西遊》和《燕雲十六聲》等新老遊戲產品流水新高，收入同比增長6.6%。其中《燕雲》上線歐美市場後玩家好評如潮。端遊業務受益暴雪迴歸帶來更豐富的遊戲內容，收入同比增長33.4%。展望2026年，公司將上線冒險RPG遊戲《遺忘之海》。未來儲備產品包括《無主星淵》、《代號無限大》、《歸唐》》等。本季度遞延收入同比增長25.3%達194.7億元，公司遊戲流水的確認週期在3-6個月，後續兩個季度將逐步釋放利潤。預計2025年公司遊戲及增至服務收入有望同比增長12.4%達940億元。該機構預計2025-2027年公司收入CAGR為12.9%，Non-GAAP淨利潤CAGR為15.5%。採用分部估值法，給予遊戲業務1.5倍PEG，對應19倍PE；有道及雲音樂按網易持股份額的市值計算，集團市值給予5%的折扣。目標價165.00美元/256.74港元，對應2026年PE為18.7倍，對比美股和港股股價分別有18.04%/18.42%的上升空間，維持買入評級。