2025年12月，北京深演智能科技股份有限公司（以下簡稱「深演智能」）再次向港交所遞交招股書，這是其繼新三板折戟、創業板撤回後的第三次上市嘗試。
作為中國營銷與銷售決策AI應用市場的領頭羊，深演智能以2.6%的市佔率位居行業首位。然而，亮眼標籤背後，其業務結構失衡、客戶依賴加劇、盈利能力下滑等風險正成為資本市場審視的焦點。
業務結構失衡：廣告投放依賴症加劇
深演智能的營收結構暴露了其增長模式的脆弱性。2022年至2025年上半年，智能廣告投放業務收入佔比從82.1%攀升至93.3%，而智能數據管理業務同期從17.9%萎縮至6.7%。
這種「單腿走路」的格局意味着公司收入高度受制於廣告行業預算波動。2024年，因快消與汽車行業客戶削減營銷開支，公司營收按年下滑12%，而2025年上半年的增長則依賴互聯網行業客戶的臨時預算調整，可持續性存疑。
更值得警惕的是，核心業務的客戶基礎正在鬆動。2025年上半年，智能廣告投放終端客戶數量從119家降至113家，同期前五大客戶收入佔比飆升至70.2%。這意味着深演智能在客戶拓展乏力的同時，對頭部客戶的依賴愈發嚴重。一旦主要客戶如WPP集團或阿里巴巴（曾為第一大客戶）調整合作策略，其營收將面臨斷崖風險。
盈利質量惡化：毛利率承壓與現金流隱憂
儘管深演智能2025年上半年淨利潤按年增長134.3%，但這一改善主要依賴上市相關開支調整，其核心盈利能力實則堪憂。2024年，公司毛利率降至27.3%，較2022年下滑3.6個百分點，遠低於明略科技等同行50%以上的毛利率水平。智能數據管理業務毛利率的驟降尤為突出——從2022年的45.9%跌至2025年上半年的27.6%，反映其高附加值業務正被迫向低毛利服務妥協。
現金流狀況同樣敲響警鐘。2024年上半年經營現金流轉為負值，儘管2025年上半年回升至3305萬元，但公司坦言這一改善高度依賴回款管理優化，若客戶付款延遲重現，現金流可能再度惡化。
技術壁壘爭議：研發投入不足與生態擠壓
深演智能在招股書中強調其「AI決策引擎」的技術領先性，但研發投入強度與這一敘事嚴重脫節。2024年，公司研發開支僅佔營收的10.5%，遠低於可比公司平均49.3%的投入水平。在第四範式等對手斥資千億級參數大模型時，深演智能的研發規模難以支撐其技術迭代需求。
此外，公司面臨「既依賴又競爭」的生態困境。其媒體資源採購依賴騰訊、阿里等平台，但這些巨頭同時是其在決策AI市場的直接對手。深演智能試圖通過垂直細分市場定位（如切割「營銷決策AI」賽道）淡化競爭壓力，然而2.6%的市佔率僅領先第二名0.2個百分點，市場高度分散的格局下，其龍頭地位並不穩固。新推出的Deep Agent系統雖簽訂17份合同，但尚未產生重大收入，未來能否扛起第二增長曲線仍是未知數。
IPO前景：資本輸血與戰略破局難題
深演智能此次IPO募資擬用於技術研發、客戶拓展與戰略收購，但其核心挑戰在於如何打破「廣告代理」的標籤束縛。公司歷史上曾因業務模式爭議在創業板遭遇三輪問詢，深交所曾質疑其客戶依賴、關聯交易及財務數據一致性。轉戰港股後，投資者或將更關注其三個關鍵能力的證明：
一是業務多元化能力，能否將Deep Agent等新業務培育成新引擎；
二是客戶結構優化能力，降低對大客戶的依賴並提升中小客戶滲透率；
三是技術商業化能力，在研發投入有限的背景下實現產品效果突破。
業內人士指出，深演智能的癥結在於「賽道選擇與資源錯配」。其深耕的營銷AI市場雖前景廣闊，但巨頭環伺且需求易受經濟周期影響。若無法在上市後快速證明盈利模式的可持續性，資本市場的耐心恐將迅速消耗。
結語
深演智能的港股征程，是中國AI企業從技術探索到商業落地的一次壓力測試。其十六年積累的行業數據、500餘家客戶資源構成護城河，但業務結構單一性與盈利質量短板亦折射出決策AI賽道的普遍困境。
注1：本文結合AI工具生成，不構成投資建議。市場有風險，投資需謹慎。
注2：本文可比公司選取明略科技、第四範式、商湯、百融雲、創新奇智。
責任編輯：AI觀察員