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　　【廣發宏觀郭磊】中央經濟工作會議精神的十個關注點

　　來源：郭磊宏觀茶座

　　摘要

　　關注點一：五個新「必須」。2024年底中央經濟工作會議曾提出五個「必須」，其中「必須統籌好總供給和總需求的關係」、「必須統籌好提升質量和做大總量的關係」等對2025年的宏觀政策框架影響深遠，包括「反內卷」、廣義財政擴張等。2025年底的中央經濟工作會議指出「通過實踐，我們對做好新形勢下經濟工作又有了新的認識和體會」，並在此基礎上提出五個新「必須」。我們理解「必須充分挖掘經濟潛能」對應要彌補有效需求不足，釋放內需空間；「必須堅持政策支持和改革創新並舉」對應短期政策和中長期結構性改革相結合，激發要素活力；「必須做到既放得活又管得好」對應要激發市場活力，又要完善監管框架；「必須堅持投資於物和投資於人緊密結合」對應在硬投資之外，更要加大人口、教育、醫療、社保、技能等人力資本領域投入，深化增長函數；「必須以苦練內功來應對外部挑戰」對應聚焦內需擴張、科技自立自強、產業鏈安全、綠色轉型等核心能力建設，增強經濟內生韌性來應對外部不確定性。從上述框架來看，2026年政策的「跨周期」特徵將更明顯。

　　關注點二：「推動投資止跌回穩」。2025年固投增速下滑所帶來的資本形成不足是內需不足的原因之一，今年前10個月固定資產投資按年為-1.7%。中央經濟工作會議提出「推動投資止跌回穩」意味着政策希望改變這一狀況。相關政策導向包括「保持必要的財政赤字、債務總規模和支出總量」、「適當增加中央預算內投資規模」、「優化實施兩重項目」、「優化地方政府專項債券用途管理，繼續發揮新型政策性金融工具作用」、「有效激發民間投資活力」等。在前期《經濟大省的投資修復是2026年的關注點之一》等報告中，我們已經對這一邏輯做出過提示。

　　關注點三：「把促進經濟穩定增長、物價合理回升作為貨幣政策的重要考量」，政策依然重視物價和名義GDP，明年平減指數的回升斜率是一個重要觀測線索。從具體手段來說，「靈活高效運用降準降息等多種政策工具」略超預期，它意味着降息降準仍是政策工具選項；「引導金融機構加力支持擴大內需、科技創新、中小微企業等重點領域」，先總量目標再結構目標，擴內需處於金融政策第一順位，呼應形勢分析「國內供強需弱矛盾突出」的定調。

　　關注點四：「制定實施城鄉居民增收計劃」。「十五五」規劃建議稿已經包含「實施城鄉居民增收計劃，有效增加低收入羣體收入」的政策方向，但一般理解這屬於中期政策。中央經濟工作會議指出要「制定實施城鄉居民增收計劃」意味着明年就開始進入啓動環節，顯示「以收入促消費」是政策在「十五五」期間的關鍵思路之一。「推動平台企業和平台內經營者、勞動者共贏發展」指向提高靈活就業人羣的收入和社會保障。優化「兩新」政策實施意味着明年「兩新」不再是「加力擴圍」的總量加碼，而可能會是調整補貼產品結構和方式。「釋放服務消費潛力」顯示出服務消費是政策重點，廣義財政支持服務消費尤值得期待。深化拓展「人工智能+」顯示政策對於場景化的重視。

　　關注點五：「着力穩定房地產市場」。房地產銷售、投資、價格的多線調整是2025年經濟的約束因素之一，「着力穩定房地產市場」意味着房地產政策依然是2026年宏觀經濟政策的重要組成部分。它和推動「止跌回穩」在政策語義上的區別有待於再觀察，但「積極穩妥化解重點領域風險」的總定位意味着政策會以推動風險的化解為目標，應會有新的系列政策。「因城施策控增量、去庫存、優供給」意味着政策側重點是在銷售端，而不是投資端。

　　關注點六：「加緊清理拖欠企業賬款」。在名義增長偏低的時段，連環欠款往往是一個問題，它會從企業現金流量表的收縮，向利潤表和資產負債表傳遞。清欠有利於信用體系修復。2025年3月國常會曾通過《加快加力清理拖欠企業賬款行動方案》[2]。「加緊清理拖欠企業賬款」意味着政策繼續重視企業清欠，應收賬款比例較高的行業、企業會在這一過程中受益。

　　關注點七：「深入整治內卷式競爭」。2025年下半年PPI已經連續4個月告別按月負增長，這意味着「反內卷」取得了初步效果。在形勢分析部分明確「國內供強需弱矛盾突出」的前提下，「制定全國統一大市場建設條例，深入整治內卷式競爭」意味着2026年「反內卷」仍將是宏觀面的重要線索之一。我們理解「制定統一大市場建設條例」將是反內卷的長期化和制度化。

　　關注點八：「制定能源強國建設規劃綱要」。新能源已是我國的優勢產業，但從「十五五」規劃建議稿和中央經濟工作會議精神來看，政策對於這一產業領域依舊重視。從「十五五」的框架來看，政策提到的領域就包括着力構建新型電力系統、推進煤電改造升級、大力發展新型儲能、加快智能電網和微電網建設、提高終端用能電氣化水平、擴大全國碳排放權交易市場覆蓋範圍、發展分佈式能源等。中央經濟工作會議強調「深入推進重點行業節能降碳改造」，關注這一過程對於相關設備領域的影響。

　　關注點九：「健全地方稅體系」。「十五五」規劃建議稿提出「完善地方稅、直接稅體系」，這是未來五年的任務。中央經濟會議把健全地方稅體系作為明年的工作之一，意味着消費稅相關改革可能會加快。這將有利於形成地方培育稅源的激勵機制，把地方傳統以招商引資為主導的「生產端競爭」變為投資於人的「消費端競爭」。

　　關注點十：「深入推進中小金融機構減量提質」，作為風險防範化解工作的一部分，中小金融機構兼併重組、紮根當地特色化經營的進程可能加快。今年3月政府工作報告[3]就曾提出按照市場化、法治化原則，一體推進地方中小金融機構風險處置和轉型發展，綜合採取補充資本金、兼併重組、市場退出等方式分類化解風險。「深入推進」的定調則為這一領域下一步動作指明瞭方向。

　　正文

　　中央經濟工作會議12月10日至11日在北京舉行[1]。關於會議精神，我們學習理解如下：

　　關注點一：五個新「必須」。2024年底中央經濟工作會議曾提出五個「必須」，其中「必須統籌好總供給和總需求的關係」、「必須統籌好提升質量和做大總量的關係」等對2025年的宏觀政策框架影響深遠，包括「反內卷」、廣義財政擴張等。2025年底的中央經濟工作會議指出「通過實踐，我們對做好新形勢下經濟工作又有了新的認識和體會」，並在此基礎上提出五個新「必須」。我們理解「必須充分挖掘經濟潛能」對應要彌補有效需求不足，釋放內需空間；「必須堅持政策支持和改革創新並舉」對應短期政策和中長期結構性改革相結合，激發要素活力；「必須做到既放得活又管得好」對應要激發市場活力，又要完善監管框架；「必須堅持投資於物和投資於人緊密結合」對應在硬投資之外，更要加大人口、教育、醫療、社保、技能等人力資本領域投入，深化增長函數；「必須以苦練內功來應對外部挑戰」對應聚焦內需擴張、科技自立自強、產業鏈安全、綠色轉型等核心能力建設，增強經濟內生韌性來應對外部不確定性。從上述框架來看，2026年政策的「跨周期」特徵將更明顯。

　　會議認為，通過實踐，我們對做好新形勢下經濟工作又有了新的認識和體會：必須充分挖掘經濟潛能，必須堅持政策支持和改革創新並舉，必須做到既「放得活」又「管得好」，必須堅持投資於物和投資於人緊密結合，必須以苦練內功來應對外部挑戰。

　　關注點二：「推動投資止跌回穩」。2025年固投增速下滑所帶來的資本形成不足是內需不足的原因之一，今年前10個月固定資產投資按年為-1.7%。中央經濟工作會議提出「推動投資止跌回穩」意味着政策希望改變這一狀況。相關政策導向包括「保持必要的財政赤字、債務總規模和支出總量」、「適當增加中央預算內投資規模」、「優化實施兩重項目」、「優化地方政府專項債券用途管理，繼續發揮新型政策性金融工具作用」、「有效激發民間投資活力」等。在前期《經濟大省的投資修復是2026年的關注點之一》等報告中，我們已經對這一邏輯做出過提示。

　　會議指出，要繼續實施更加積極的財政政策。保持必要的財政赤字、債務總規模和支出總量，加強財政科學管理，優化財政支出結構，規範稅收優惠、財政補貼政策。重視解決地方財政困難，兜牢基層「三保」底線。嚴肅財經紀律，堅持黨政機關過緊日子。

　　推動投資止跌回穩，適當增加中央預算內投資規模，優化實施「兩重」項目，優化地方政府專項債券用途管理，繼續發揮新型政策性金融工具作用，有效激發民間投資活力。

　　關注點三：「把促進經濟穩定增長、物價合理回升作為貨幣政策的重要考量」，政策依然重視物價和名義GDP，明年平減指數的回升斜率是一個重要觀測線索。從具體手段來說，「靈活高效運用降準降息等多種政策工具」略超預期，它意味着降息降準仍是政策工具選項；「引導金融機構加力支持擴大內需、科技創新、中小微企業等重點領域」，先總量目標再結構目標，擴內需處於金融政策第一順位，呼應形勢分析「國內供強需弱矛盾突出」的定調。

　　會議指出，要繼續實施適度寬鬆的貨幣政策。把促進經濟穩定增長、物價合理回升作為貨幣政策的重要考量，靈活高效運用降準降息等多種政策工具，保持流動性充裕，暢通貨幣政策傳導機制，引導金融機構加力支持擴大內需、科技創新、中小微企業等重點領域。保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。

　　關注點四：「制定實施城鄉居民增收計劃」。「十五五」規劃建議稿已經包含「實施城鄉居民增收計劃，有效增加低收入羣體收入」的政策方向，但一般理解這屬於中期政策。中央經濟工作會議指出要「制定實施城鄉居民增收計劃」意味着明年就開始進入啓動環節，顯示「以收入促消費」是政策在「十五五」期間的關鍵思路之一。「推動平台企業和平台內經營者、勞動者共贏發展」指向提高靈活就業人羣的收入和社會保障。優化「兩新」政策實施意味着明年「兩新」不再是「加力擴圍」的總量加碼，而可能會是調整補貼產品結構和方式。「釋放服務消費潛力」顯示出服務消費是政策重點，廣義財政支持服務消費尤值得期待。深化拓展「人工智能+」顯示政策對於場景化的重視。

　　會議指出，深入實施提振消費專項行動，制定實施城鄉居民增收計劃。擴大優質商品和服務供給。優化「兩新」政策實施。清理消費領域不合理限制措施，釋放服務消費潛力。

　　會議指出，推動平台企業和平台內經營者、勞動者共贏發展。

　　關注點五：「着力穩定房地產市場」。房地產銷售、投資、價格的多線調整是2025年經濟的約束因素之一，「着力穩定房地產市場」意味着房地產政策依然是2026年宏觀經濟政策的重要組成部分。它和推動「止跌回穩」在政策語義上的區別有待於再觀察，但「積極穩妥化解重點領域風險」的總定位意味着政策會以推動風險的化解為目標，應會有新的系列政策。「因城施策控增量、去庫存、優供給」意味着政策側重點是在銷售端，而不是投資端。

　　會議指出，着力穩定房地產市場，因城施策控增量、去庫存、優供給，鼓勵收購存量商品房重點用於保障性住房等。深化住房公積金制度改革，有序推動「好房子」建設。加快構建房地產發展新模式。

　　關注點六：「加緊清理拖欠企業賬款」。在名義增長偏低的時段，連環欠款往往是一個問題，它會從企業現金流量表的收縮，向利潤表和資產負債表傳遞。清欠有利於信用體系修復。2025年3月國常會曾通過《加快加力清理拖欠企業賬款行動方案》[2]。「加緊清理拖欠企業賬款」意味着政策繼續重視企業清欠，應收賬款比例較高的行業、企業會在這一過程中受益。

　　會議指出，堅持改革攻堅，增強高質量發展動力活力。制定全國統一大市場建設條例，深入整治「內卷式」競爭。制定和實施進一步深化國資國企改革方案，完善民營經濟促進法配套法規政策。加緊清理拖欠企業賬款。推動平台企業和平台內經營者、勞動者共贏發展。拓展要素市場化改革試點。健全地方稅體系。深入推進中小金融機構減量提質，持續深化資本市場投孖展綜合改革。

　　關注點七：「深入整治內卷式競爭」。2025年下半年PPI已經連續4個月告別按月負增長，這意味着「反內卷」取得了初步效果。在形勢分析部分明確「國內供強需弱矛盾突出」的前提下，「制定全國統一大市場建設條例，深入整治內卷式競爭」意味着2026年「反內卷」仍將是宏觀面的重要線索之一。我們理解「制定統一大市場建設條例」將是反內卷的長期化和制度化。

　　會議指出，制定全國統一大市場建設條例，深入整治「內卷式」競爭。

　　關注點八：「制定能源強國建設規劃綱要」。新能源已是我國的優勢產業，但從「十五五」規劃建議稿和中央經濟工作會議精神來看，政策對於這一產業領域依舊重視。從「十五五」的框架來看，政策提到的領域就包括着力構建新型電力系統、推進煤電改造升級、大力發展新型儲能、加快智能電網和微電網建設、提高終端用能電氣化水平、擴大全國碳排放權交易市場覆蓋範圍、發展分佈式能源等。中央經濟工作會議強調「深入推進重點行業節能降碳改造」，關注這一過程對於相關設備領域的影響。

　　會議指出，深入推進重點行業節能降碳改造。制定能源強國建設規劃綱要，加快新型能源體系建設，擴大綠電應用。加強全國碳排放權交易市場建設。實施固體廢物綜合治理行動，深入打好藍天、碧水、淨土保衛戰，強化新污染物治理。

　　關注點九：「健全地方稅體系」。「十五五」規劃建議稿提出「完善地方稅、直接稅體系」，這是未來五年的任務。中央經濟會議把健全地方稅體系作為明年的工作之一，意味着消費稅相關改革可能會加快。這將有利於形成地方培育稅源的激勵機制，把地方傳統以招商引資為主導的「生產端競爭」變為投資於人的「消費端競爭」。

　　制定全國統一大市場建設條例，深入整治「內卷式」競爭。制定和實施進一步深化國資國企改革方案，完善民營經濟促進法配套法規政策。加緊清理拖欠企業賬款。推動平台企業和平台內經營者、勞動者共贏發展。拓展要素市場化改革試點。健全地方稅體系。深入推進中小金融機構減量提質，持續深化資本市場投孖展綜合改革。

　　關注點十：「深入推進中小金融機構減量提質」，作為風險防範化解工作的一部分，中小金融機構兼併重組、紮根當地特色化經營的進程可能加快。今年3月政府工作報告[3]就曾提出按照市場化、法治化原則，一體推進地方中小金融機構風險處置和轉型發展，綜合採取補充資本金、兼併重組、市場退出等方式分類化解風險。「深入推進」的定調則為這一領域下一步動作指明瞭方向。

　　會議指出，深入推進中小金融機構減量提質，持續深化資本市場投孖展綜合改革。

　　風險提示：外部經濟和金融環境變化超預期；地緣政治風險加大；歐美經濟下行超預期；外部逆全球化貿易政策或產業政策超預期；國內地產量價壓力有所加大；地方化債對於固定資產投資影響超預期；對政策理解不到位。

　　[1]https：//baijiahao.baidu.com/s？id=1851204163706730342&wfr=spider&for=pc

　　[2]https：//www.gov.cn/lianbo/bumen/202504/content_7020185.htm

　　[3]https：//www.gov.cn/yaowen/liebiao/202503/content_7013163.htm？s_channel=5

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　　【廣發宏觀吳棋瀅】探究超常規組合：2025年財政政策展望

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　　【廣發宏觀賀驍束】高頻數據下的11月經濟：數量篇

　　【廣發宏觀賀驍束】高頻數據下的11月經濟：價格篇

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　　【廣發宏觀賀驍束】4月高頻數據與五一假期最新變化

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　　【廣發宏觀賀驍束】高頻數據下的3月經濟

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　　【廣發宏觀賀驍束】2月經濟初窺

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　　鍾林楠篇

　　【廣發宏觀鍾林楠】三季度貨政報告：四個專欄的信息解讀

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　　【廣發宏觀鍾林楠】如何看待9月信貸、M1與非銀存款的變化

　　【廣發宏觀鍾林楠】居民活動收支表的構建、分析與運用

　　【廣發宏觀鍾林楠】8月金融數據的亮點與短板

　　【廣發宏觀鍾林楠】從買斷式逆回購操作看貨幣政策

　　【廣發宏觀鍾林楠】如何理解信貸與M1的分化

　　【廣發宏觀鍾林楠】對個人消費貸款與服務業貸款貼息政策的理解

　　【廣發宏觀鍾林楠】對國債等債券利息收入恢復徵收增值稅的理解

　　【廣發宏觀鍾林楠】等待新變量，打破舊共識：2025年中期貨幣環境展望

　　【廣發宏觀鍾林楠】M1增速為何上行較快

　　【廣發宏觀鍾林楠】如何評價5月金融數據

　　【廣發宏觀鍾林楠】LPR與存款利率下調的三個細節

　　【廣發宏觀鍾林楠】如何理解4月信貸社融數據

　　【廣發宏觀鍾林楠】如何理解三部委的一攬子金融政策

　　【廣發宏觀鍾林楠】3月金融數據簡評與二季度貨幣環境展望

　　【廣發宏觀鍾林楠】怎麼看利率走勢

　　【廣發宏觀鍾林楠】怎麼看2月社融

　　【廣發宏觀鍾林楠】1月信貸如期實現開門紅

　　【廣發宏觀鍾林楠】如何理解2024年12月金融數據

　　【廣發宏觀鍾林楠】四季度貨幣政策委員會例會五點增量信息

　　【廣發宏觀鍾林楠】央行暫停買入國債的政策邏輯與市場影響

　　【廣發宏觀鍾林楠】修復結構性失衡：2025年貨幣環境展望

　　王丹篇

　　【廣發宏觀王丹】10月工業企業利潤按年回踩的原因解析

　　【廣發宏觀王丹】11月EPMI淡季回落，基本面有待新的信號指引

　　【廣發宏觀王丹】10月經濟中觀面：新興與傳統行業分化

　　【廣發宏觀王丹】前三季度工業企業利潤：哪些行業貢獻較大

　　【廣發宏觀王丹】如何理解10月EPMI的超季節性上行

　　【廣發宏觀王丹】9月經濟的中觀面拆解

　　【廣發宏觀王丹】8月利潤反彈的背後原因分析

　　【廣發宏觀王丹】從EPMI數據看9月經濟

　　【廣發宏觀王丹】要素市場化配置改革試點啓動

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　　【廣發宏觀王丹】工業企業利潤增速降幅收窄，三季度末預計小幅轉正

　　【廣發宏觀王丹】地產政策、「滬六條」與宏觀經濟

　　【廣發宏觀王丹】8月EPMI：出口韌性、生產約束、價格偏強

　　【廣發宏觀王丹】7月中觀面分化

　　【廣發宏觀王丹】聚焦再平衡，關注「供需比」：2025年中期中觀環境展望

　　【廣發宏觀王丹】6月中游製造行業利潤分化

　　【廣發宏觀王丹】7月EPMI淡季按年小幅轉正，反內卷下銷售價格企穩

　　【廣發宏觀王丹】5月企業盈利增速出現調整的原因

　　【廣發宏觀王丹】6月PMI背後的七個中觀線索

　　【廣發宏觀王丹】製造業淡季和出口回調下6月EPMI有所放緩

　　【廣發宏觀王丹】利潤增速較快的主要是四類行業

　　【廣發宏觀王丹】行業出現哪些邊際變化：5月PMI的中觀拆解

　　【廣發宏觀王丹】哪些行業景氣度逆勢上行：4月PMI簡析

　　【廣發宏觀王丹】出口訂單帶動5月EPMI反彈

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　　【廣發宏觀王丹】1月經濟的中觀線索

　　【廣發宏觀王丹】春節假期國內宏觀線索簡評

　　【廣發宏觀王丹】2024年及12月企業盈利數據簡評

　　【廣發宏觀王丹】1月EPMI數據簡評

　　【廣發宏觀王丹】引導供需比優化：2025年中觀環境展望

　　陳嘉荔篇

　　【廣發宏觀陳嘉荔】聯儲局12月降息的關鍵信息及其影響

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　　【廣發宏觀陳嘉荔】聯儲局12月會繼續降息嗎？停止縮表的考量是什麼？

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　　【廣發宏觀陳嘉荔】美國通脹和就業數據對照加大9月降息概率

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　　【廣發宏觀陳嘉荔】關稅對美國通脹的影響繼續有所體現

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　　文永恒篇

　　【廣發宏觀文永恒】展望十五五，把握新線索：2025年中期政策環境展望

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　　【廣發宏觀】數據要素化及其中長期影響

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責任編輯：楊紅卜