在今年6月上市之初，Circle曾憑藉「穩定幣第一股」標籤與市場對USDC前景的熱情，股價一度飆升至約260美元的高點，引發市場關注。然而，僅數月之後，隨着機構與散戶開始獲利了結，加上對估值合理性、競爭加劇及未來利率走向的擔憂，CRCL股價已大幅回落，現徘徊在88美元左右。

本文將詳述股價暴跌的多重原因以及Circle接下來可能的走向和市場展望，一文梳理背後邏輯與潛在機會與風險。

Circle的重磅IPO

6月5日，Circle的股票以遠高於31美元發行價的水平開盤，開盤價為69美元，較IPO價格上漲約124.19%。原本市場預計Circle的上市定價區間在50至52美元之間，這意味着較發行價上漲逾60%，通過此次發行，Circle籌集了11億美元。受強勁勢頭推動，公司將發行規模從最初計劃的2400萬股上調，最終發行了3400萬股。在完全攤薄基礎上，Circle的估值區間落在68億至80億美元之間。

Circle的USDC是一種與美元掛鉤的穩定幣，每枚代幣目標保持與美元1:1的價值，由現金和短期美國國債儲備支持。作為全球第二大美元穩定幣，其流通市值在今年一度突破560億美元，市場佔有率回升至約25%左右，呈現與USDT分庭抗禮的態勢。

從高估到重估：Circle為何難逃深度調整

多重因素疊加之下，Circle的調整並非偶然，而是市場對其商業模式與行業環境重新定價的結果。

首先，過高的初期溢價是下跌的直接誘因。Circle上市初期被視為「穩定幣第一股」，疊加高利率環境帶來的可觀儲備收益，使市場給予了遠超傳統金融科技公司的估值水平。隨着情緒冷卻，早期資金獲利了結，股價自然出現回調，這種修正也體現出投資者希望回到更理性的估值區間。

其次，穩定幣市場的競爭正在快速加劇。USDC雖是全球第二大美元穩定幣，但其市場份額正面臨來自新興穩定幣項目以及傳統金融機構數字美元計劃的壓力。部分分析機構認為，穩定幣領域已從「寡頭格局」進入「全面競爭」階段，而這一結構性變化使得投資者對USDC未來增長的確定性更加謹慎。

再次，宏觀利率趨勢給Circle的盈利模式帶來潛在風險。Circle的核心收入來源是支持USDC儲備的現金和短期美債利息收益。如果市場對降息預期升溫，美債收益率下行，將直接壓縮Circle的盈利能力。隨着更多機構開始押注未來兩年聯儲局降息，這一擔憂正在股價中逐步體現。

此外，Circle的運營成本上升也削弱了市場信心。儘管公司在財報中披露USDC流通量與營收均保持強勁增長，但同時運營支出、薪酬成本和戰略投入持續擴大。對於投資者而言，單純的營收增長已不足以抵消利潤端承壓帶來的擔憂。

瑞穗看跌、摩根大通看多：Circle進入「預期博弈期」

對於Circle後續股價走勢，瑞穗證券分析師Dan Dolev在上週發佈的研報中給出了相對悲觀的判斷。他指出，從大型IPO的歷史規律來看，Circle當前的跌勢恐怕仍未觸底。

研報提到，IPO禁售期通常會在上市後約180天解除，期間內部人士不得拋售股份。根據Circle今年6月提交的監管文件，公司禁售期將於第三季度財報發佈兩天後正式結束，也就是11月15日。隨着這一關鍵節點臨近，市場往往會提前消化潛在的拋壓風險。

瑞穗對超過750家市值不低於10億美元的IPO樣本進行研究後發現，其中58%在禁售期前跑贏標普500指數的公司會在禁售期後的180天明顯跑輸大盤，平均落後2%。而那些上市後首個完整財年營收不達預期的公司表現更弱，其180天平均回報率較標普500低約10%。

瑞穗認為Circle很可能落入這一類。其邏輯在於，Circle目前的主要收入來自USDC儲備對應的短期美債、回購協議和現金利息。若聯儲局未來進入降息週期，利率下行將直接壓縮收益。同時，如果USDC增速不及市場預期，或分發渠道成本繼續攀升，公司的收入端都將受到雙重壓力。

Dolev表示：「在我們看來，隨着利率回落、USDC擴張不如預期以及分發成本不斷走高，未來幾年CRCL的市場一致預期大概率將被迫下調。」基於此，瑞穗維持對Circle的「表現不佳」評級，並將目標價從84美元下調至70美元。

不過，值得注意的是，這些擔憂尚未在基本面上體現。Circle近期公佈的第三季度財報顯示，無論營收還是盈利均超預期。

財報發佈後，摩根大通隨即將Circle的評級一口氣上調兩級，從「減持」提升至「增持」，目標價也從94美元提高至100美元。摩根大通認為，穩定幣正在被更多主流金融機構採用，而USDC作為領頭羊之一，其滲透率仍在提升。

摩根大通分析師Kenneth Worthington指出，禁售期臨近所帶來的拋售壓力已在過去幾周顯著壓低Circle股價，反而可能為投資者提供「逢低佈局」的窗口。

Worthington表示：「隨着股價因禁售擾動跌至低於我們對2026年底的估值水平，我們認為當前點位具備一定上行空間。」

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