作者 | 廖明

封面圖片來自企業官網

11月30日，江西銅業披露了一項未能如願的海外收購計劃。

此前，江西銅業於11月23日和28日，先後兩次向倫敦證券交易所上市公司索爾黃金（Sierra Gold）的董事會提交非約束性現金要約，最新報價為每股26便士，試圖收購後者全部股份。

然而，這兩份要約均遭到了索爾黃金董事會的拒絕，江西銅業海外收購的野心遭重擊了。

今年3月，江西銅業通過其全資子公司江銅香港以1807萬美元收購了索爾黃金5.24%的股權，目前持股比例已達12.19%，為單一最大股東。按照每股26便士的報價，若要收購剩餘87.81%的股份，需支付約6.84億英鎊。

儘管收購受挫，12月1日江西銅業A股盤中仍觸及漲停。截至12月10日，其股價以42.39元收盤，總市值達1468億元。

這一現象背後，既有國際銅價上漲帶來的估值支撐，也有市場對資源類企業戰略佈局的持續關注。

江西銅業此次收購的核心，是索爾黃金在厄瓜多爾的卡斯卡維爾銅金礦項目。

該項目探明資源量包括：銅1220萬噸、黃金3050萬盎司、白銀超1億盎司。其中，已確認可商業開採的儲量為銅320萬噸和黃金940萬盎司。

卡斯卡維爾位於安第斯銅礦帶北端，該帶銅儲量佔全球近一半。對原料自給率不足的江西銅業來說，此項目意義重大。索爾黃金總部位於珀斯，主營礦產勘探開發，截至2024年底尚無營收。

收購陷入僵局，主因是江西銅業26便士的報價遠低於市場預期。索爾黃金拒絕要約後，股價單日大漲14%，至29.55便士，12月1日更是觸及30.03便士年內高點，較年初暴漲超320%。

加拿大投行Canaccord給出的46便士目標價，進一步強化了市場的高估值預期，索爾黃金11月股價累計漲幅達68.09%。索爾黃金董事會在公告中明確表示對公司獨立發展前景充滿信心，這一表態實質上傳遞出對更高溢價的期待。

江西銅業雖為索爾黃金第一大股東（持股12.19%），但必和必拓與紐克雷斯特分別持有10.4%和10.3%股份，形成三方制衡。

但江西銅業未獲董事會席位，缺乏話語權，且兩大礦企對卡斯卡維爾項目有戰略興趣，可能聯手抵制或競標。中小股東佔比超60%，當前高估值下多選擇觀望。

根據英國收購規則，江西銅業需在12月26日前決定是否正式要約。若提價至市場預期的46便士，總成本將升至約8億英鎊，財務壓力巨大；若放棄，則前期佈局可能落空，陷入兩難境地。

江西銅業成立於1979年，已構建起涵蓋銅、黃金採選冶、稀散金屬提取、硫化工及貿易的業務體系，在銅產業鏈上形成了完整閉環，是中國規模領先的銅和伴生金銀生產基地。

截至2024年底，江西銅業100%所有權的保有資源量包括：銅890萬噸、黃金239噸、白銀8253噸、鉬16.6萬噸。

按權益口徑計算，江西銅業聯合控制的銅資源量達1312萬噸，黃金資源量為96噸。在國內銅礦品位持續下降、自給率不足20%的背景下，這一資源儲備為江西銅業參與市場競爭提供了重要支撐。

2024年前三季度，江西銅業實現營業收入3960.47億元，同比增長0.98%；歸母淨利潤為60.23億元，同比增長20.85%；扣非歸母淨利潤為62.6億元，同比增長6.2%。

單季度數據顯示，江西銅業第三季度營收1391億元，同比增長14.09%，但環比下降4.31%；歸母淨利潤18.49億元，同比增長35.2%，但環比回落16.8%。這一波動主要源於銅精礦冶煉加工費的階段性下行。

不過，資產減值的撥回為業績提供了支撐。江西銅業在半年報中計提了7.8億元減值，主要為存貨跌價損失。隨着第三季度銅價回升，已實現約4.8億元減值轉回。若銅價持續高位，後續還有進一步釋放空間。

在此基礎上，如果第四季度銅價維持高位，剩餘存貨跌價計提的撥回將進一步釋放業績彈性。與此同時，江西銅業淨利潤保持同比雙位數增長，經營現金流明顯改善，派息率也高於A股平均水平。這些積極因素共同構成了市場資金對其估值修復的基礎。

按最新股價計算，江西銅業的TTM市盈率約為17至18倍，市淨率為1.3倍，股息率接近3%。其中，市盈率已處於近三年98%分位，與國內同行業龍頭企業估值水平相近，但低於美股銅礦企業。

也就是說，江西銅業本輪股價上漲本質上是盈利增長與估值修復共同作用的結果。

如果未來銅價維持高位、派息政策保持穩定，且海外項目推進順利，當前估值尚屬合理略高。但一旦銅價回落或宏觀經濟走弱，江西銅業的估值或將面臨回調壓力。