博通給出的這份報告整體高於市場預期，指引也讓人眼前一亮，但可惜在電話會議上之前一直給市值做正向管理的管理層卻給出了謹慎和不確定的指引，拖累博通股價周五大跌。

展望後市，我們對博通和AI產業發展的預期沒有變化。未來幾年AI行業仍將超預期發展，而ASIC也會迎來再加速，最終挑戰英偉達的地位。

我們依舊預期博通26年AI芯片相關營收增速可達150%以上，對應目標價440美元，距離周五大跌後收盤價有超過20%的上漲空間。

【文末附詳細分析】

具體來看，博通25FYQ4財報主要財務數據如下：

01

利潤表現

營業收入180.15億美元，按年增28.2%，好於市場預期的75億美元；

淨利潤85.2億美元，按年增97%，高於市場預期的82~84億美元；調整後淨利潤97億美元，也好於市場預期的95億美元；

稀釋後每股收益EPS為1.74美元，按年增93.3%，高於市場預期的1.7美元；調整後EPS為每股1.95美元，也好於預期的1.85美元；

調整後EBITDA為68%，好於市場預期的66.5%~67%。

02

業務關鍵數據

半導體營收110.7億美元，按年增34.5%，高於預期的108億美元；

AI半導體營收65億美元，好於市場預期的60~64億美元；

傳統半導體營收46億美元，按年微增；

基礎設施軟件營收69.4億美元，按年增19%，營收佔比39%。

03

業績指引

預期Q1營收191億美元，高於市場預期的185億美元；EBTIDA67%，持平市場預期的66%~67%；

預期Q1人工智能相關營收82億美元，好於市場預期的74億美元；

未來6個季度AI積壓訂單為730億美元，低於預期的800~850億美元；

預期由於AI業務增長毛利率會下行約1pct；

和openAI以及anthropic的相關業務需要到26年末纔開始逐漸進入營收。

總的來看，博通財報好於預期，給出的指引也還不錯。但很可惜，過去是股價點火器的電話會議本次卻成為了砸盤主角。在甲骨文暴跌以及市場對AI泡沫擔憂的情況下，賣鏟人業績好就是吹大泡沫，業績不好就是已經崩潰，橫豎都不行，得讓下游來一錘定音才能讓市場安心。

筆者試再拆解一些財報要點如下：

積壓訂單暗示增速放緩：高層給出了730億USD/6quater的指引，在一季度消化82億後，未來幾個季度來自積壓訂單的營收也將將85~90億美元左右，很明顯是偏低的，所以市場反應過度也屬於正常。

傳統半導體或好於預期回暖：本季度傳統芯片營收46億美元，錄得微幅增長。高層也說過，預期26FYQ2相關業務能實現約10%增長，好於之前到26年底都無法增長的情況。儘管轉型成為AI公司，但傳統行業畢竟每個季度還有幾十億美元營收，有增長當然是好事。

其他細節：軟件相關業務營收佔比從42%下滑至39%，增速來到了19%，考慮到訂閱模式轉變，未來其軟件相關業務營收增速或繼續放緩。EBITDA持續回暖，公司收購威睿的影響基本過去，償債能力和現金流恢復，預期未來幾個季度其Gaap淨利潤也會恢復正常（本季度依然有超過10億美元的相關費用），使得其誇張的市盈率下降到正常水平。

總結：本次博通財報好於預期，但其積壓訂單和下調毛利預期無法差強人意，外加市場情緒脆弱，所以引起了ds衝擊以來最大單日跌幅。不過，考慮到博通AI業務未來幾年可以以80%甚至100%的複合增速增長，錯殺更是買入良機。

我們繼續看好這家ASIC巨頭在未來幾年搶佔英偉達的空間，在高基數情況下連續實現100%以上的增長。

中短期來看，明後年大廠開支以及台積電先進封裝擴產和分配或許會一定程度上阻礙博通增速，其需要和台積電談判拿到更多的產能分配。

除了老生常談的開支放緩和半導體基欽外，由於博通主營業務偏向後端，不排除被大廠逐漸剝離（全棧自研）的可能，這也是其未來最大的隱憂。

我們維持博通440美元目標價不變，距離周五暴跌後的收盤價有超過20%上漲空間，對應遠期市盈率約為35倍，仍舊不貴。

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（筆者持有英偉達股份。）