智通財經APP獲悉，申萬宏源發布研報稱，恒隆地產(00101)聚焦核心商圈打造高端商業標杆;商場積極調改、前端零售逐季改善，核心商場租金按年轉正;財務穩健，派息比例80%，未來有望恢復純現金派息方式。預計公司25-27年歸母淨利潤25.225.5、26.4億港元，按年分別為+17%、+1%、+4%，歸母核心利潤28.9、29.2、30.0億港元，按年分別為-7%、+1%、+3%;PE分別為18、18、17倍;目標價11.7港元，首次覆蓋，並給予「買入」評級。

申萬宏源主要觀點如下：

恒隆地產：聚焦核心商圈，打造高端商業典範

公司業務以投資物業租賃為主、物業銷售及酒店為輔，業務佈局在中國大陸及香港。公司IP聚焦在覈心城市核心商圈，成為城市重奢典範，上海兩大恒隆廣場已成為地標建築，坪效高位、租金穩定。2024年公司營收112億港元，按年+9%，2011-24年CAGR增速+5%;內地IP租金、香港IP租金、香港開發、酒店分別佔比58%、27%、13%、2%;過往營收穩步增長源於內地IP租金提升，2011-24年CAGR增速+7%。25H1公司營收50億港元，其中IP租金佔比94%。

IP及酒店：積極調改，零售逐季改善，核心商場租金按年轉正

(1)內地IP：積極調改零售逐季改善。截至24年末，公司內地8城有10個恒隆廣場，總面積227萬平，其中零售、辦公樓分別佔比61%、33%。24年內地IP租金65億港元，按年-5%，2011年以來CAGR增速+7%;25H1內地IP租金按年-2%。公司積極謀變，調改引入新品牌;目前前端指標租戶零售額自24Q3已逐季度改善，有望推動租金企穩回升，其中內地10個商場25H1已有7個租金按年轉正。未來杭州恒隆成為主要增量，總面積39萬平，預計25-26年落地。

(2)香港IP：市場景氣度回升，營收降幅收窄。24年香港IP租金30.5億港元按年-9%;25H1按年-4%;其中零售、辦公樓、住宅公寓佔比分別為59%、34%、8%。隨着市場景氣度回升，公司零售及住宅公寓租賃已持續轉好。

(3)酒店：規模較小，保持穩定經營。公司在運營酒店有瀋陽、昆明2個酒店，25H1營收1.29億港元，按年+84%此外，25Q3開始以愛馬仕、Prada、LVMH為代表的重奢品牌營收強勢向上修復，重奢消費復甦態勢良好，為公司高端商場後續運營改善奠定基礎。

財務及派息：財務穩健，派息比例80%

截至25H1，公司有息負債548億港元，按年+3%淨負債率33.5%，後續隨着杭州恒隆逐步開業，資本承擔將逐漸減少，淨負債率有望邊際回落;25H1孖展成本3.9%，創近年新低。未來行業降息環境下公司持有業務價值有望得到重估。派息方面，2012-23年年度股息保持在33-35億港元，24年業績下滑導致年度股息下滑至25億港元，但派息比例仍80%，未來派息方式也有望恢復至純現金派息為主。

風險提示：房地產調控超預期收緊，零售表現不及預期。