AI之於美股「一榮俱榮、一損俱損」，對如今K型美國經濟亦然。AI對美國GDP的貢獻並不限於Capex和生產率提升，還在於通過美股財富效應傳導的高收入人羣消費。與科網泡沫時期相比，如今高收入人羣佔有更多美股市場份額，對消費貢獻更多，美國K型經濟分化更加嚴重。若美股市場大幅下跌，經濟後果不可承受。因此，白宮和聯儲局政策需要呵護市場，在「寬財政」+「寬貨幣」的組合下等待K型經濟的下端復甦。在此環境中，美股科技龍頭依舊是更為穩健和更為確定的選擇。加之市場流動性仍有增量以及市場定價機制或將抑制AI公司過度舉債，我們仍然看好科技巨頭引領的美股AI浪潮。 

▍從新聞提到「AI」和「泡沫」的次數以及谷歌搜索顯示「AI Bubble」的熱度可以看出市場對「AI Bubble」的擔憂日益加劇。本文結合美國經濟和政策，從宏觀的視角對「AI Bubble」加以分析。

▍AI之於美股「一榮俱榮、一損俱損」，對如今K型美國經濟亦然。

美股估值接近歷史峯值，集中度較科網行情時期更高，市場存在泡沫特徵。但美股AI與美國經濟深度綁定，已形成大而不能倒之勢。AI對美國GDP貢獻並不限於Capex和生產率提升，還在於通過美股財富效應傳導的高收入人羣消費，這加劇了美國經濟K型分化。與科網泡沫時期相比，如今高收入人羣佔有更多美股市場份額，對消費貢獻更多，美國K型經濟分化更加嚴重（根據聯儲局，如今美國收入前20%的人羣持有約81%的公司股票和共同基金，貢獻約四成的美國消費）。倘若「AI Bubble」敘事引發市場大幅下跌，美國經濟將遭受沉重打擊，大概率將衰退。

▍「寬財政」+「寬貨幣」呵護「AI Bubble」。

若美股市場大幅下跌，經濟後果不可承受。因此，政策層面需要呵護市場，等待K型經濟的下端復甦。白宮方面，中期選舉不容有失，經濟數據和市場表現兩張「成績單」至少要維持現狀，我們預計中期選舉前白宮政策波動性及對市場的影響將有所下降。另外，與科網行情時期的「緊財政」相比，本輪AI行情誕生於「寬財政」環境，且這一環境預計將隨着OBBBA立法而繼續維持。聯儲局方面，除了雙重使命外，聯儲局也肩負金融穩定的職責。聯儲局如今關於「AI Bubble」的態度是將其與科網泡沫區分，避免出現類似於格林斯潘時期對股市「非理性繁榮」的評價。此外，本輪AI行情與科網行情雖同處於降息週期，但如今擁有更寬鬆的貨幣政策環境（聯儲局在2026年繼續降息是大概率事件，且聯儲局淨流動性或有所回升）。

▍我們繼續看好美股科技巨頭引領的美股AI浪潮：

「寬財政」+「寬貨幣」的組合為市場提供了兩條路徑。其一，「雙寬」組合成功刺激K型經濟下端復甦，市場出現AI以外的交易邏輯（例如復甦交易），但在復甦信號出現以前AI仍是絕對主線，市場集中度先上升後下降。其二，K型經濟下端並未復甦，AI維持絕對主線地位，市場集中度繼續上升直到出現調整。在兩種路徑下，美股科技龍頭都依舊是更為穩健和更為確定的選擇。美股科技龍頭估值雖高，但也反映了盈利稀缺特徵。加之市場流動性仍有增量以及市場的定價機制或將抑制AI公司過度舉債，我們繼續看好科技巨頭引領的美股AI浪潮。不過，基準情形外，若美國通脹超預期上行，AI行情可能失去「寬貨幣」的環境，或將面臨調整。

▍風險因素：美國AI公司舉債規模或節奏超預期；聯儲局超預期鷹派；特朗普政策超預期。

注：本文來自中信證券研究部已於2025年12月11日發佈的《海外市場聚光燈—從宏觀的視角理解「AI Bubble」》，報告分析師：李翀、崔嶸、韋昕澄