作者丨Tom
設計丨Tian
發行情況
資料來源：招股說明書
財務情況
由於目前公司處於臨牀研發階段，目前沒有獲批商業化產品，因此無產品營業收入，公司其他收入方面主要來源於政府補助、結構性存款及理財產品利息收入。但知道注意的是，公司與中山康方共同開發的HX008，通過2017年至2019年期間訂立的一系列股權轉讓協議，向樂普轉讓了HX008，以換取一次性現金款項人民幣3.5億元及佔HX008年度銷售收入淨額4.375%的年度特許權使用費。得益於轉讓的HX008商業化，公司於2022年、2023年及2024年收到HX008年度特許權使用費分別約人民幣70萬元、人民幣440萬元及人民幣1,310萬元。公司的其他收入及收益由2023年的人民幣670萬元增長15.3%，至2024年的人民幣770萬元，該增長主要源於公司向樂普出售公司持有的泰州翰中股權所產生的可變對價。
資料來源：招股說明書
研發成本呈現持續增長態勢，成本涵蓋人工費用、臨牀開支、技術服務開支、檢測開支、材料消耗開支、折舊及攤銷開支、諮詢服務開支及其他這八項內容，這些研發成本主要投入到核心產品的臨牀試驗、HX044與HX111的臨牀前研究，以及聘請第三方製造商為HX301生產臨牀檢測試劑等工作中。2023年至2024年，研發成本由人民幣4,666萬元增加60.1%至人民幣7,472萬元，主要源於核心產品HX009、HX044、HX301及HX111臨牀試驗的CMC成本上升、HX044及HX111臨牀前毒理學檢測開支增加以及自供應商採購的材料（含HX301的活性藥物成分及HX044、HX111的原材料）數量增長，帶動材料消耗開支增加。2024年8月31日止八個月至2025年8月31日止八個月，由5,052萬元增加11.2%至5,617萬元，增長主要由於HX009、HX044及HX111臨牀試驗的CMC成本增加、研發人員平均薪酬及人數提升，以及股份激勵相關開支增加700萬元。
資料來源：招股說明書
翰思艾泰的經營活動現金流各期均呈淨流出狀態，2023年至2025年前8個月的淨額始終為負，2024年的現金消耗規模更是較2023年翻了一倍，這主要是因為公司尚未完成商業化落地，研發與日常運營的持續投入不斷消耗現金。針對這一狀況，公司計劃通過加速核心產品的研發進程，並計劃在2026年第一季度推進新一輪孖展（預計孖展金額約1億元），從而改善當前的現金流狀況。孖展方面，2023年公司實現9,022萬元的較大規模淨流入，這筆資金主要通過外部籌資補充，為當時的運營提供了關鍵支撐。而現金及等價物則從2023年的1.62億元，逐步降至2025年前8個月的1.5億元。按照當前的經營耗現節奏，現有資金儲備大致能支撐1-2年的核心運營支出，若後續孖展進度受到影響，公司的現金流狀況可能會直接承壓。
資料來源：招股說明書
綜合評估
市值
38.14-43.59億港元（按發行價28.00-32.00港元計算）。
估值
康方生物的核心業務涵蓋創新抗體藥物的研發、生產及商業化全鏈條服務，聚焦為全球患者及醫療場景提供腫瘤、自身免疫、代謝疾病等重大疾病領域的可負擔創新治療解決方案。其所處的創新抗體藥物研發與精準治療賽道與翰思艾泰的癌症及自身免疫疾病靶向創新藥研發及商業化業務同屬腫瘤免疫治療與自身免疫病治療核心環節，下游均覆蓋自身免疫病等多元化重大疾病治療場景。
宜明昂科
宜明昂科的核心業務涵蓋創新免疫療法的研發、聚焦為全球腫瘤及自身免疫疾病患者提供差異化、高安全性的創新治療解決方案，同時在代謝疾病等領域已啓動前瞻性佈局。其所處的腫瘤免疫治療與自身免疫病精準治療賽道，與翰思艾泰專注的癌症及自身免疫疾病靶向創新藥研發及商業化業務同屬免疫治療領域核心環節。下游均深度覆蓋淋巴瘤等惡性腫瘤及自身免疫疾病的多元化治療場景。
資料來源：iFinD，臻研廠
注：1元人民幣=1.10港元，PRR=市值/2024年研發開支
由於目前翰思艾泰處於臨牀研發階段，目前沒有獲批商業化產品，因此無產品營業收入，而康方生物2022-2024年營收分別達8.4億元、45.3億元、21.2億元，宜明昂科2022-2023年營收為54萬元、39萬元，2024年實現0.7億元；2022-2024年營收複合增長率方面，康方生物為達59.2%，宜明昂科則高達1,074.0%。但目前翰思艾泰已經擁有產品商品化的經驗（向樂普轉讓了HX008，獲得3.5億元及佔HX008年度銷售收入淨額4.375%的年度特許權使用費），為未來公司產品商業化產生營收奠定了基礎。康方生物作為已推進產品商業化的生物製藥企業，營收波動或與產品銷售節奏、市場拓展進度相關；宜明昂科2024年首次實現營收，因前期基數極低，帶動複合增長率大幅走高，其營收初步落地源於相關業務的早期商業化探索。
從盈利能力來看，康方生物2022-2024年營收複合增長率59.2%；宜明昂科2022-2023年營收複合增長率達1074.0%。毛利率方面，康方生物2022-2024年毛利率分別為88.8%、97.1%、86.4%，宜明昂科這三年毛利率均維持100.0%。淨利率上，康方生物2022年淨利率為-169.8%，2023年轉正至42.9%，2024年回落至-23.6%；宜明昂科2022-2024年淨利率出現明顯改善，分別為-7,400.4%、-98,305.4%、-427.0%。這主要是因為翰思艾泰處於產品研發，產品未商業化階段，暫未產生營收，康方生物處於業務拓展期，前期投入與階段性收益變化導致淨利率有所起伏；宜明昂科尚處早期發展階段，研發、團隊等前期投入較重，因此營收相對較少，並且出現淨利率虧損幅度較大。
從估值角度看，翰思艾泰當前市值約為34.55-39.48億元，遠低於康方生物的1,041.1億元，略高於宜明昂科的25.5億元，康方生物憑藉已落地的規模化營收和59.2%的營收複合增長率，其研發成果的商業化轉化能力被市場高度認可，因此獲得了更高的PRR值；翰思艾泰雖處於無營收的純研發階段，但PRR處於中間區間，說明市場對其研發管線的潛在價值仍有一定期待，不過其56.8%的資產負債率高於同行，一定程度上制約了溢價空間，宜明昂科儘管營收增速達1074.0%，但僅實現0.7億元的小規模營收，商業化剛起步且淨利率持續大幅虧損，使得PRR值相對較小。目前翰思艾泰暫未實現營收，在市值等方面相較於同行業龍頭與可比公司均存在顯著差距。不過，值得注意的是翰思艾泰的雙功能抗體技術的全球首創性是核心產品的獨特技術，隨着後續臨牀數據持續優異，有望成為PD-1耐藥細分賽道的全球領導者，如果公司產品實現從臨牀研發到商業化轉化的關鍵跨越，將持續提升公司的核心競爭力與市場價值。
上市團隊
資料來源：招股說明書
公司的上市由工銀國際獨家保薦。
工銀國際歷史上作為保薦人共參與23個項目，暗盤8家公司上漲，8家公司下跌，7家公司平盤，破發率為34.78%；上市首日15家公司上漲，4家公司下跌，4家公司平盤，破發率17.39%。其在首日破發率相對較低。
資料來源：AIPO
超額配售權
公司此次發行設有綠鞋機制，工銀國際為穩價人。
發售量調整權
此次發行設有發售量調整權。
回撥機制
此次招股採用機制B，香港公開發售初始分配比例10%。
基石投資者
本次發行擁有7名基石投資者，分別為富德資源、Sage Partners、國泰君安、TFI Investment、Main Source Capital、YStem Capital、春雷資本合計認購9,337萬港元，按發售價每股發售股份30.00港元按發售價中值計算，基石投資者認購的發售股份總數為3,112,200股，約佔根據全球發售發行的發售股份的16.99%（假設超額配股權未獲行使）。富德資源是富德控股集團的子公司，總資產超6000億，管理資產規模近萬億元。基石中，國泰君安僅為掛名者，實則是國泰君安與鯤洋簽訂了場外掉期，實際控制人及利益相關事宜均由鯤洋承擔，國泰君安持股僅為對沖兩者所簽訂的協議。
資料來源：招股說明書
IPO前孖展
自成立以來，公司歷經了3輪孖展，孖展金額合計1.54億元人民幣，核心投資者包括龍磐資本、泰格醫藥等多家企業，2024年6月的最後一輪孖展過後，公司估值為16.15億元人民幣。
上市開支
按發售價中位數30.00港元計算，公司上市總支出預計約為5,350萬港元、約佔所得款項總額的 9.7%。上市開支中約1,500萬港元已於綜合收益表扣除，約740萬港元已於權益中扣除。預計990萬港元將在綜合損益表中扣除，約2,120萬港元將在上市後於權益中扣除。
資料來源：招股說明書
是否抽新股分析
從公司基本面上看，聚焦腫瘤免疫和自身免疫疾病領域的創新生物科技公司翰思艾泰，核心產品HX009作為全球首個且唯一處於臨牀開發階段的PD-1/SIRPα雙功能抗體融合蛋白，在細分雙抗賽道形成先發技術壁壘，較同類候選藥物具備更低血液毒性及抗原沉默風險的差異化優勢，公司構建了涵蓋1款核心產品、9款其他候選藥物的豐富研發管線矩陣，其中3款進入臨牀階段，覆蓋多個高需求腫瘤適應症，依託VersatiBody抗體工程平台與autoRx40平台構建持續創新能力。財務上，公司雖處研發投入高峯期未實現產品銷售收入，但2023年、2024年其他收入及收益分別達666.4萬元、768.1萬元，其中HX008特許權使用費持續增長，不過同期淨虧損分別達8,462.3萬元、1.17億元，公司目前現金流仍依賴外部孖展來支撐業務擴張與日常運營，如果後續公司業務與孖展情況受到影響，公司現金流會有明顯壓力。截至2025年8月31日現金及現金等價物為1.50億元，預計可支撐公司1-2年研發。翰思艾泰憑藉全球獨家核心管線、成熟技術平台及資深研發團隊，具備鮮明差異化競爭優勢，管線商業化進程有望加速，未來核心產品獲批上市及收入結構向產品銷售轉型後，公司盈利狀況會得到逐步改善。
從本次的發行架構上看，本次發行由工銀國際獨家保薦，擁有綠鞋與基石，採用機制B分配機制，無回撥機制，（公司按發售價中值30.00港元）公開發售1,832,100股，總計約2萬手，入場費為3,232.27港元，7位基石投資者共認購超9,337萬港元，約佔根據全球發售發行的發售股份的16.99%，本次發行流動市值為40.87億（按發行價30.00港元計算，並未行使超額配售權），當前進入港股通的門檻為（93.51億港元），上市發行後，股價預計上漲1.29倍可以進入港股通。
從市場情緒方面來看，截至發稿，翰思艾泰的公配超購30.04倍，與其發售時期相同的還有兩支新股正在招股中（諾比侃、輕鬆健康），與翰思艾泰招股日期相近的還有六支新股正在招股中，並且其中有四支新股申購日期與翰思艾泰存在衝突，資金解鎖後無法申購翰思艾泰，會分流部分資金，但隨着後續資金進場，預計後面幾天翰思艾泰的孖展倍數會有所上升，感興趣的小夥伴可以留意後面幾天的申購情況。
免責說明：
1. 請謹慎對待本文所述內容，投資者應當審慎評估並依賴公司公告做出投資決策。
2. 所提供的信息來自多個專業網站和第三方信息終端，包含文字、圖形和鏈接，僅供一般參考使用。如遇侵權，請聯繫後台進行刪除。
3. 本平台發佈的信息並非具體的投資建議，僅供了解和參考，投資者應自行判斷和決策。
4. 未經本公衆號許可，任何個人或機構不得擅自轉載本文內容，如有需要，請先聯繫本公衆號進行授權。