美國時間2025年12月15日，納斯達克正式向SEC提交Form19b-4，申請將美股和交易所產品的交易時間延長至23/5（每天交易23小時，每周交易5天）。

但納斯達克申請的交易時間並非單純延長，而是將交易時間改為兩個正式交易時段：

日間交易時段（美東時間4:00-20:00）和夜間交易時段（美東時間21:00-次日4:00）。其中20:00-21:00暫停交易，所有未成交訂單在暫停時間統一取消。

很多讀者看到消息就興奮了起來，覺得這是不是美國在為24/7的美股代幣化交易做準備？但加密沙律仔細研究了文件，想和大家說，先別急着下定論，因為納斯達克在文件中表示，很多傳統證券交易規則和複雜訂單不適用夜間交易時段，部分功能也會受限。

我們對美股代幣化一直非常關注，認為它是現實世界資產代幣化最為重要的標的之一，尤其是美國SEC（證券交易委員會）的各種官方動作，近期也是層出不窮。

這份申請文件讓大家對美股代幣化又有了期待，是因為美國想將證券交易時段向數字資產市場的24/7靠近一大步。不過，細細看來：

納斯達克這份文件可壓根沒提到任何代幣化的事兒，只是針對於傳統證券的制度改革。

如果大家希望對納斯達克的動作有更深的了解，加密沙律可以再專門寫一篇文章詳細解讀。但今天，我們還是想聊聊美股代幣化實打實相關的消息——

SEC正式「允許」美國證券託管中樞巨頭對提供代幣化服務的嘗試。

美國時間2025年12月11日，SEC交易與市場部工作人員向DTCC出具了一份《不採取行動函（No-Action Letter，NAL）》，並隨後在SEC官網公開。該函件明確表示，在滿足特定條件的前提下，SEC不會就DTC開展與其託管證券相關的代幣化服務採取執法行動。

乍一看，很多讀者覺得SEC是官宣「豁免」了在美股上採用代幣化技術這件事兒。但細細看來，實際情況相差甚遠。

那麼，這份函件究竟寫了什麼？美股代幣化的最新發展到底走到哪一步了呢？我們先從函件的主角說起：

一、DTCC、DTC是誰？

DTCC，全稱Depository Trust & Clearing Corporation，是一家美國集團公司，旗下包括負責託管、股票清算、債券清算的不同機構。

DTC，全稱Depository Trust Company，是DTCC的子公司，也是美國最大的證券集中託管機構，負責統一保管股票、債券等證券，並負責交收與過戶，目前對證券資產的託管和記賬規模超過100萬億美元，可以把DTC理解為整個美股市場的賬本管理員。

二、DTC和美股代幣化有什麼關係？

2025年9月初，納斯達克向SEC申請以代幣化形式發行股票的新聞？在那份申請中，就已經出現了DTC的身影。

納斯達克聲明代幣化股票和傳統股票唯一的區別，是在DTC對訂單的清算和結算中。

（上圖截自納斯達克申請提案）

為了讓這件事更加通俗易懂，我們畫了一張流程圖，藍色部分就是納斯達克在今年9月的提案中申請改變的部分。可以明顯看出，DTC是美股代幣化的關鍵實現和實操機構。

三、新公布的《不採取行動函》講了什麼？

很多人直接將這份文件等同於SEC同意DTC使用區塊鏈進行美股記賬，這是不夠準確的。要正確理解這件事，必須認識美國《證券交易法》中的一個條款：

《證券交易法（Securities Exchange Act of 1934）》第19（b）條規定，任何自律組織（包括清算機構）在變更規則或重大業務安排時，必須向SEC提交規則變更申請，並獲得批准。

納斯達克的兩份提案都是基於這條規定提交的。

然而，規則申報流程通常很長，可能拖延數月，最長可達240天。那如果每一步改變都需要申請再通過，耗費的時間成本就太長了。因此，為確保自己的證券代幣化試點活動能夠順利進行，DTC申請豁免自己在試點期間完全遵守19b申報流程的義務，SEC就此給予了同意。

也就是說，SEC只是暫時免除了DTC的部分程序性申報義務，並不是實質性地許可代幣化技術在證券市場的應用。

那接下來，美股代幣化會如何發展呢？我們需要搞清楚以下兩個問題：

（1）DTC能夠無需申報地進行什麼試點活動？

目前，美股的託管記賬採用這樣的運行模式：假設券商在DTC有賬戶，DTC會用一套中心化系統記錄買入、賣出的每一筆股票和份額。而這次DTC提出，我們能不能給券商提供一個選擇，把這些股票持倉記錄用區塊鏈代幣的方式再記錄一遍？

實際操作起來，先讓參與方去登記一個合格的，受DTC認可的登記錢包（Registered Wallet）。當參與方向DTC發出代幣化指令後，DTC會做三件事：

a)把這部分股票從原賬戶挪到一個總賬池；

b)在區塊鏈上鑄造代幣；

c)把代幣打到這個參與方的錢包裏，代表該參與方對這些證券的權益。

在此之後，這些代幣可以在這些券商之間直接轉移，而不需要每一次轉移都通過DTC的集中式賬本。不過，所有代幣轉移都會被DTC通過一個名為LedgerScan的鏈下系統實時監控和記錄，而LedgerScan的記錄將構成DTC的官方賬簿。如果參與方希望退出代幣化狀態，可以隨時向DTC發出「去代幣化」指令，DTC會銷燬代幣，並將證券權益重新記回傳統賬戶。

NAL中還詳細說明了技術和風控限制，包括：代幣只能在DTC批准的錢包之間轉移，所以DTC甚至擁有在特定情況下強制轉移或銷燬錢包中代幣的權限，代幣系統和DTC核心清算系統嚴格隔離等等。

（2）這份函件的意義在哪裏？

從法律層面來看，加密沙律需要強調的是，NAL並不等同於法律授權或規則修改，它不具有普遍適用的法律效力，而僅代表SEC工作人員在既定事實和假設條件下的執法態度。

美國證券法體系並不存在一條單獨的「禁止使用區塊鏈記賬」規定。監管更關注的是在採用新技術後，既有的市場結構、託管責任、風控與申報義務是否仍被滿足。

此外，在美國證券監管體系中，NAL這類函件長期被視為監管立場的重要風向標，尤其當對象是DTC這樣的系統重要性金融機構時，其象徵意義實際上大於具體業務本身。

從披露內容來看，SEC 此次豁免的前提非常清晰：DTC並非在鏈上直接發行或交易證券，而是對其託管體系中的既有證券權益進行代幣化表示。

這種代幣實際上是一種「權益映射」或「賬本表達」，用於提升後台處理效率，而非改變證券的法律屬性或所有權結構。相關服務運行在受控環境和許可型區塊鏈之上，參與方、使用範圍和技術架構均受到嚴格限制。

加密沙律認為，這個監管態度是非常合理的。鏈上資產最容易出現的就是洗錢、非法集資這種金融犯罪，代幣化技術是新技術，但不能成為犯罪的幫兇。監管需要在肯定區塊鏈在證券基礎設施中的應用潛力的同時，堅守現有證券法與託管體系的邊界。

四、美股代幣化的最新發展進度

美股代幣化的討論已經開始從「是否合規」逐步轉向「如何實現」。如果將當前市場上的實踐進行拆解，可以看到至少兩種並行但邏輯不同的路徑正在形成：

• 以 DTCC 和 DTC 為代表的，是由官方意見主導的代幣化路徑，其核心目標是提高結算、對賬和資產流轉效率，服務對象主要是機構和批發市場參與者。在這一模式下，代幣化幾乎是「隱形的」，對終端投資者而言，股票仍然是股票，只是後台系統發生了技術升級。

• 與之相對的是券商和交易平台可能扮演的前端角色。以Robinhood、MSX麥通為例，其近年來在加密資產、股票碎片化交易以及延長交易時間等方面持續進行產品探索。如果美股代幣化在合規層面逐步成熟，這類平台天然具備成為用戶入口的優勢。對它們而言，代幣化並不意味着重塑商業模式，而更可能是對現有投資體驗的技術延展，例如更接近實時的結算、更靈活的資產拆分以及跨市場產品形態的融合。當然，這一切的前提仍然是監管框架的逐步明朗。這類探索通常走在監管邊界附近，風險與創新並存，其價值不在於短期規模，而在於對下一代證券市場形態的驗證。從現實角度看，它們更像是為制度演進提供樣本，而非直接替代現有美股市場。

為了使大家理解得更加直觀，可以看如下的對比圖：

五、加密沙律觀點

從更宏觀的角度看，美股代幣化真正試圖解決的問題，並不是把股票「變成幣」，而是如何在保持法律確定性和系統安全性的前提下，提升資產流轉效率、降低運營成本，並為未來的跨市場協同預留接口。在這一過程中，合規、技術與市場結構將長期並行博弈，演進路徑也必然是漸進而非激進的。

可以預期的是，美股代幣化不會在短期內對華爾街的運行方式有根本性的改變，但它已經是美國金融基礎設施議程中的重要項目了。SEC 與 DTCC 的這次互動，更像是一次制度層面的「試水」，為後續更廣泛的探索劃定了初步邊界。對於市場參與者而言，這或許不是終點，而是一個真正值得持續觀察的起點。

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