智通財經APP獲悉，申萬宏源發布研報稱，美國10-11月非農就業整體減少，11月失業率從9月的4.4%進一步升至4.6%。短期內，美國失業率「易上難下」，需求是短板，但2026年就業市場或逐步「再平衡」。短期內，關稅衝擊、政府關門、AI仍將壓制需求。但是，2026年，美國勞動力供給或仍有所收縮(驅逐移民加碼)，需求逐步企穩(關稅衝擊、政府裁員緩和)，盈虧平衡就業保持低位。

該行續稱，聯儲局1月降息概率是否提升?未必，需進一步觀察12月經濟數據。此次失業率數據「可信度」有限，鮑威爾在12月會議上亦稱就業數據可能被扭曲(distorted)。況且，與就業數據同一時間公布的美國10月零售表現不弱，或反映假日購物季開局「韌性」。

申萬宏源主要觀點如下：

美國11月失業率超預期上行至4.6%，距離再次觸發「薩姆規則」一步之遙。失業率上行的推動因素有哪些、聯儲局2026年1月連續降息的概率有多大?

一、概覽：美國11月非農略強於預期，但失業率升至4.6%

美國10-11月非農就業整體減少，11月失業率從9月的4.4%進一步升至4.6%。機構調查方面，11月美國非農新增就業6.4萬人，10月減少10.5萬人。11月平均時薪按月0.1%，市場預期0.3%;家庭調查方面，11月美國失業率上升至4.6%，勞動參與率升至62.5%。

數據公布後，美股回調，黃金上漲，10Y美債利率、美元指數「先跌後漲」，難言「衰退恐慌」。美國11月就業數據公布後，市場受失業率升至4.6%的衝擊較小，10Y美債利率、美元指數均「先跌後漲」，整體走勢受就業數據影響不大;美股僅在數據公布之時出現上揚，隨後回調。

二、結構：4.6%的失業率，背後反映什麼?暫時性裁員和勞動供給的改善是主要原因

政府「延期辭職」計劃導致10月就業減少，關稅、AI的影響亦有所體現。10月美國非農就業減少10.5萬人，主要受政府「延期辭職」計劃影響;10-11月，私人部門行業就業表現「參差不齊」，建築業、教育醫療業新增轉暖，但金融、信息「白領」行業就業表現疲弱。

11月美國失業率上升至4.6%，超市場預期，但「可信度」或不高。1)觸發「薩姆規則」的失業率臨界點為4.7%;2)11月失業人數上行主要由暫時性裁員、重新進入勞動力羣體貢獻，後者對應11月參與率上升;3)美國勞工局表示，11月家庭調查回覆率僅64%，低於正常水平。

三、展望：聯儲局2026年1月降息概率是否提升?未必，需觀察12月經濟數據

短期內，美國失業率「易上難下」，需求是短板，但2026年就業市場或逐步「再平衡」。短期內，關稅衝擊、政府關門、AI仍將壓制需求。但是，2026年，美國勞動力供給或仍有所收縮(驅逐移民加碼)，需求逐步企穩(關稅衝擊、政府裁員緩和)，盈虧平衡就業保持低位。

聯儲局1月降息概率是否提升?未必，需進一步觀察12月經濟數據。此次失業率數據「可信度」有限，鮑威爾在12月會議上亦稱就業數據可能被扭曲(distorted)。況且，與就業數據同一時間公布的美國10月零售表現不弱，或反映假日購物季開局「韌性」。

風險提示

地緣政治衝突升級;美國經濟放緩超預期;聯儲局超預期轉「鷹」。