【環球網財經報道 記者 馮超男】作為險企財務管理的核心機制之一，資產負債管理承載着平衡長期負債特性與資產收益能力的使命，也是險企防禦系統性風險的重要屏障。特別在低利率大環境下，壽險業正面臨着資產負債管理方面前所未有的嚴峻挑戰。

低利率下，壽險公司經營承壓

日前，中國太保舉辦的投資者開放日上，中國太保集團副總裁蘇罡指出，中國十年期國債收益率已降至1.7%至1.9%區間，這不僅是歷史性的低位，更可能預示着一個緩慢下行的趨勢。

當低利率環境已從一道周期性考題演變為一場時代大考，深刻改變人身險公司經營土壤。低利率環境直接加劇了存量高預定利率保單的利差損風險。這一狀況促使着險企壽險產品策略從傳統的「固定收益」向「保證收益+浮動派息」轉型，同時對險企的財務報表管理和淨資產穩定性帶來持續壓力。

進一步剖析，保險資金構成中，絕大部分來自保單負債，負債期限長，對資產端的長期化配置提出了必然要求。同時，負債端具有現金流剛性、成本黏性高等特點。倘若資產端收益長期處於下行通道，將侵蝕資本、加大償付能力波動。

面對該趨勢，今年以來，在政策層面持續發力之下，各大險企紛紛加快權益投資佈局節奏。根據國家金融監督管理總局公布的數據，2024年二季度末至2025年二季度末，人身險公司投資於股票和證券投資基金的餘額佔資金運用總餘額的比例，維持在12.4%至13.4%的區間。到了2025年三季度末，該佔比出現顯著躍升，一舉攀升至15.38%。

險企過往依賴高保證收益的粗放式模式，如今難以適應市場環境的變化與行業發展的要求，構建堅實的資產負債管理體系、切實有效防範利差損風險，已然成為保險行業高效運作的核心議題。

海外壽險市場是如何應對低利率？

事實上，很多海外壽險市場都曾經歷過低利率的市場環境。如安顧中國與普華永道於日前合作發布的《低利率環境下，壽險公司資產負債管理思路：全生命周期重塑資產負債多維管理體系》白皮書（下稱《白皮書》）中指出，對於歐洲市場而言，自2000年之後，德國為應對市場利率下降，最高定價利率持續下降，最低至2022年的0.25%。

不僅如此，德國壽險公司的投資策略歷來保守，主要集中於債券類資產的投資。若轉向更高風險資產類別，根據歐盟償付能力Ⅱ 監管框架，將導致資本金要求相應提高。為此，德國壽險公司轉而重點增加對低流動性資產的投資，以獲取較高的流動性溢價。

《白皮書》還提到，2000年以後，英國保險公司為應對低利率環境帶來的衝擊，在負債端採取了措施：一方面，下調「復歸紅利」水平，甚至將其降至為0，以此降低了派息賬戶的負債成本；另一方面，銷售與投資表現關聯的投資連接型產品，以期將投資風險轉移至與保單持有人共擔。同時，部分分公司選擇出售派息業務，或與其他公司的派息業務進行合併。

在資產端，為應對因GAO（保證年金選項，即保險公司提供一份保證，使保單持有人可以選擇在保單滿期時將個人賬戶金額轉換為一個固定利率的年金險）帶來的高負債成本，英國部分公司引入「利率互換」「利率互換期權」等金融工具，以確保GAO的固定收益。且為應對投資收益低迷的狀況，英國保險公司將目光轉向海外高收益市場。

《辦法》徵求意見，人身險四大監管指標明確

對於國內而言，去年發布的新「國十條」（《國務院關於加強監管防範風險推動保險業高質量發展的若干意見》）明確提出，強化資產負債聯動監管。為響應這一政策要求，今年12月19日，國家金融監督管理總局制定了《保險公司資產負債管理辦法（徵求意見稿）》（下稱《辦法》），正式向社會公開徵求意見。

《辦法》整合了此前分散的監管要求，監管框架更加完整，包括明確資產負債管理目標和管理原則、規範資產負債管理治理體系、明確資產負債管理政策和程序、設立監管指標和監測指標、加強監督管理。

相關規定中，深受業內關注的是，結合新會計準則和償付能力規則調整，《辦法》設立資產負債監管指標，明確指標閾值。新增部分監測指標，設定差異化的預警區間，適時進行風險提示。「監管指標（財險3項、壽險4項）為本次新增，以最低標準方式進行限額管理；監測指標（財險3項、壽險7項）則大部分在現行規則中已包含，主要用於風險識別與預警。」東吳證券首席戰略官、非銀金融首席分析師孫婷團隊表示稱。

對於人身險公司而言，監管指標包括有效久期缺口、綜合投資收益覆蓋率、淨投資收益覆蓋率、壓力情景下的流動性覆蓋率。有效久期缺口最低監管標準為不高於5年或低於-5年，其他三項均不低於100%。

其中，淨投資收益覆蓋率衡量保險公司投資收益中較為穩定的部分是否能夠滿足公司給予客戶的保證利益要求，反映公司相對剛性的成本收益匹配情況，最低監管標準為不低於100%。

這一指標等於保險公司「過去三年淨投資收益」除以「過去三年負債保證成本」。

而淨投資收益率反映公司投資收益中包括利息收入、股息紅利收入、投資性房地產租金收入等投資收益中較為穩定的部分。對於其中涉及的股息紅利，中國企業資本聯盟中國區首席經濟學家柏文喜認為，人身險公司可以把這部分派息當成「穩定收益」去覆蓋保單裏承諾給客戶的保底回報，從而更容易滿足《辦法》提出的「淨投資收益覆蓋率≥100%」這一硬槓桿。換言之，只要投資組合裏能產生可持續的股息，就能直接增厚分子，減輕對債券利息的依賴，緩解因利率下行導致的利差損壓力 。

穿越周期，強化資產負債管理正當時

「在《辦法》的硬約束下，人身險公司須構建‘負債驅動資產，資產反哺負債’的閉環邏輯，而非過去簡單的‘資產荒’抱怨。」薪火私募投資基金總裁翟丹表示，負債端做「減法」與「重構」。險企需停售或限制高保證成本產品，轉向浮動收益型、保障型及長期儲蓄型產品，降低剛性負債成本。負債成本的下行速度，決定了公司在低利率環境下的生存空間。

再者，翟丹提到，資產端做「深耕」與「突圍」,包括深耕穩定收益：加大優質長期國債、地方政府債、高等級信用債配置，並系統性增配高股息權益資產，將股息現金流作為覆蓋負債成本的基礎層；另類投資專業化：通過基礎設施REITs、綠色能源、養老地產等長期另類資產，拉長資產久期、匹配負債，並獲取流動性溢價；絕對收益能力建設：發展量化中性、市場中性等策略，剝離市場波動風險，獲取確定性更強的超額收益。「同時，管理做‘精細化’，企業要建立動態的資產負債匹配模型（ALM），將監管指標內化為日常風控閾值，實現資產配置與產品定價、資本規劃的實時聯動。」

需特別指出的是，低利率環境下，相較於大型險企，中小人身險公司面臨更為突出問題。在新智派新質生產力會客廳聯合創始發起人袁帥看來，在資產端，大型險企資金實力雄厚，投資渠道廣泛，能通過多元化投資分散風險，獲取穩定收益。而中小人身險公司資金規模有限，投資渠道相對狹窄，難以像大型險企那樣進行大規模、多元化的資產配置，在低利率下獲取穩定收益的難度更大。在負債端，大型險企品牌知名度高、客戶基礎龐大，產品定價和銷售更具優勢，能更好地應對低利率帶來的產品競爭力下降問題。中小人身險公司品牌影響力弱，客戶信任度低，在產品定價和銷售上處於劣勢，為吸引客戶可能不得不提高產品保證利率，進一步加大了負債成本和經營壓力。

而柏文喜表示，《辦法》推出，為中小險企提供了政策「抓手」：用足「淨投資收益覆蓋率」口徑——可優先配置港股通高股息藍籌、公募REITs、黃金ETF等風險因子較低、派息穩定的品種，既抬高分子，又節省資本 。借差異化折現率曲線：申請在準備金評估中加入逆周期溢價，減緩750日曲線下行帶來的償付能力衝擊 。爭取監管在國債期貨、債券「南向通」、境外股指ETF等投資渠道上的「綠色通道」，用低成本衍生品和海外資產拉長資產久期、提升收益，縮小與大型險企的資源差距。

「《辦法》的核心邏輯是：用監管指標逼着險企‘正視現實’——低利率非短期現象，必須靠穩定現金流而非資本利得幻覺來覆蓋負債。對行業而言，這是一次痛苦但必要的出清；對中小公司，則是生死存亡的強制考覈。能率先擺脫‘利差依賴’、真正靠死差和費差盈利，並建立起穩健現金流資產組合的公司，才能穿越周期。」翟丹稱。