智通財經APP獲悉，中泰證券發布研報稱，預計嗶哩嗶哩-W(09626)25-27年實現總收入299.60/326.20/353.21億元，按年+12%/+9%/+8%;實現經調整淨利潤為22.57/32.56/43.25億元，26/27年按年+44%/+33%。可比公司25年動態PE平均數為26x。公司商業化處於提速期，此外，AI有望進一步提升內容創作效率以及豐富商業化手段，對公司廣告和遊戲業務影響深刻，首次覆蓋，給予「增持」評級。

中泰證券主要觀點如下：

一、嗶哩嗶哩：國內IP生態平台，內容與社區運營雙輪驅動

嗶哩嗶哩(bilibili，B站)作為中國領先的視頻社區，憑藉其獨特的運營模式，已成為IP衍生品領域的重要參與者。截至2024年末，公司累計運營包括國創、漫畫等在內的近200個自有及授權IP。自2020年推出官方衍生品品牌以來，公司依託其高粘性社區與內容生態優勢，結合「會員購」電商渠道，逐步構建起「IP孵化與內容賦能」為核心的衍生品開發模式，並佈局手辦、萌盒等細分品牌，持續推動IP商業價值提升與跨界「破圈」。

二、業務看點：AI營銷賦能，廣告量價齊升，遊戲錦上添花

(1)AI：花生AI助力內容生產，優化投放助推eCPM。AI一方面通過AIGC助力內容生產提質增效進而提升流量(DAU和人均VV)。2025年4季度，B站測試的AIGC工具「花生」正式上線，定位為視頻創作工具。AI不僅降低了專業創作的門檻，讓非專業人士也能參與到內容創作中來，而且極大地豐富了內容供給的多樣性和創新性。另一方面通過精準投放撬動eCPM提升。2025年，B站商業化迎來升級，InsightAgent智能分析系統全面接入嗶哩之光、嗶哩必達、花火平台，通過AI大模型能力，為不同營銷場景提供專屬AI解決方案。

(2)廣告：三大產品重塑營銷路徑，優質內容助推流量增長。B站廣告可分為三大打法：一是花火商單+起飛推廣的模式;二是以oCPX的效果廣告;三是品牌廣告。2024年/2025年上半年，嗶哩嗶哩廣告業務收入分別同增27.7%/20%至82/44億元。3Q25，嗶哩嗶哩DAU達1.17億人，同增9%，DAU佔MAU的比達31%;日均使用時長達112min，同增6%。同時，目前B站對於廣告商業化仍舊保持克制，目前其廣告加載率僅5—8%，商業化仍舊有較大空間。

(3)遊戲：老遊長線運營，新遊貢獻增量。在《三國：謀定天下》的領跑下，《FGO》《碧藍航線》等長青二遊也為B站遊戲業務提供了穩定收入基礎。25H1，B站遊戲業務實現收入33億元，同增68%。《逃離鴨科夫》反響較好，新遊差異化定位，有望貢獻新增量。

風險提示：用戶增長不及預期、遊戲流水不及預期、政策與合規風險、測算偏差和研報信息更新不及時風險。

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