張寧：券商出海迎來機遇窗口期，叩開新增長的希望之門

新浪財經

2025/12/30

意見領袖 | 張寧隨着中國產業鏈的全球化拓展步伐加快，境內外機構和居民資產配置的全球化需求提升，以及中國資本市場雙向開放政策的不斷深化，都為中國內資券商國際業務的發展提供了有利契機和強大動力。某種意義上，券商出海不僅是券商服務能力、風控體系與品牌影響力的全面提升，更是突破行業「內卷」並開啓行業第二增長曲線的重要信號。一、證券公司國際業務迎來歷史性發展機遇（一）我國產業鏈國際化推動跨境金融服務需求...

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股公司赴港上市處於排隊狀態。（二）機構和居民的跨境投資需求增長隨着國家綜合實力和國民財富的穩步提升，機構和居民財富跨境配置需求持續增長。據國家外匯管理局數據，我國機構與居民的跨境投資增長強勁。2022 年上半年至 2025 年上半年，我國對外證券投資資產由 10196 億美元升至 16941 億美元，年均複合增長率達到了18.44%；其中，我國對外股本證券投資資產由 6468 億美元升至 10763 億美元，對外債務證券投資資產由 3728 億美元升至 6178 億美元，年均複合增長率分別為 18.50%、18.34%。同時，外資機構對我國境內證券資產的配置需求也在持續增長。2020 年上半年到 2025年上半年，外資對我國境內股票和證券的持倉市值由 7375 億美元增至 10718 億美元，持倉市值也超過了 1 萬億美元，年均複合增速為 7.76%。（三）資本市場開放推動券商國際化佈局中國加快金融市場對外開放步伐，為券商國際化業務的佈局創造了有利的政策環境。香港作為連通內地和全球的金融樞紐，香港和內地之間的基金互認、跨境理財通等互聯互通政策正在有序加快推進。2014 年以來，滬港通、深港通、債券通等陸續開通，為內資券商在香港佈局打開了新的天地。自兩地互聯互通政策落地以來，港股通、陸股通以及債券通的成交額快速上升。根據相關統計數據，2015 年到 2025 年（截至 12 月 24 日）港股通成交額由 6204 億元增加至 16.27萬億元，增長了 25.23 倍，年均複合增長率高達 38.64%；同期，陸股通陸股通成交額由 1.47萬億增加至 49.65 萬億，增長了 25.23 倍，年均複合增長率為 42.17%。債券通方面，2018年成交額為 8840 億元，2024 年達到 10.43 萬億，年均複合增長率達到了 50.89%。二、證券公司國際業務的市場格局與發展前景券商國際業務主要包括跨境經紀、跨境財富管理、跨境資產管理、跨境自營業務及新興的數字資產業務等多個業務條線。總體上，券商國際業務範圍寬廣、增長空間廣闊，部分頭部券商在國際業務方面已經取得了相當積極的進展。（一）跨境經紀及交易業務中資券商經紀及交易業務為客户提供跨境證券交易渠道。一方面，中資券商利用海外子公司持有的牌照，為國內投資者提供境外股票、債券、衍生品等資產的交易通道（例如通過香港子公司開展美股、港股等經紀業務，以及跨境港股通、QDII 等業務）；另一方面，為海外機構投資者進入中國市場提供經紀服務和通道（例如通過滬深股通、QFII/RQFII 通道為外資交易 A 股提供經紀服務）。除此之外，部分券商還開展做市交易、跨境套利和衍生品交易等，以滿足全球客户多樣化的交易需求。香港作為內資券商國際化的關鍵節點，同時也是多數內資券商國際經紀業務的重要經營區域。香港彙集了全球各地的交易客户，各地客户往往偏好選擇來源地券商，歐美客户主要選擇外資券商，香港客户主要選擇本土券商，內資券商則主要服務於內地客户。由於目前香港市場的主流交易資金來源於歐美國家以及香港本土，所以內地券商在香港經紀業務市場並不佔優。2024 年，港交所正股交易 TOP30 排行中，除中投信息、創盈信息作為上交所和深交所的交易席位排在前兩位以外，ABN、美林、摩根等外資巨頭位居排行榜前列，僅有中銀國際、中信里昂、中金香港、國泰君安、中信證券等 5 家內資系券商進入前 30 名，這 5 家內資系券商港股正股經紀業務市佔率合計為 5.32%。除了香港市場以外，中國內資券商也開始佈局東南亞等相關國家地區的證券經紀業務。例如，中國銀河通過併購搶佔東南亞資本市場的發展紅利，中國銀河於 2024 年初實現對其東南亞子公司銀河-聯昌 100%持股，並將銀河-聯昌更名為銀河海外。聯昌集團在東南亞資本市場有超過 40 年的經營歷史，為 1.6 萬户機構客户和約 46 萬户零售客户提供金融服務，中國銀河憑藉在東南亞的本土優勢，高效拓展在新加坡、印度、印尼、馬來西亞等國家或地區的經紀業務。展望未來，隨着國內證券監管機構對跨境展業政策的規範（如禁止未在境內持牌的境外機構違規招攬境內投資者，並不得為其開立新賬户），內資券商的國際經紀業務的主要方向，一是要大力拓展機構客户，為機構客户提供多樣性產品和綜合金融服務，提高機構客户的服務質量和黏性；二是拓展新的增量市場，積極進入東南亞及「一帶一路」國家或地區的資本市場等，擴大經紀業務的經營區域範圍。（二）跨境財富管理業務隨着跨境理財通等開放政策的推動，以及中國居民財富的不斷增長與跨區域、多資產配置的需求不斷提升，跨境財富管理業務正成為券商重要業務發展方向。內資券商的優勢在於通過券商內部的境內外協同，將其境內龐大的客户基礎轉化為境外財富管理客户，在滿足客户跨境資產配置需求的情況下實現跨境財富管理業務的迅速發展；另一方面，內資券商也可憑藉其境外業務佈局和投研能力，為境外金融產品提供分銷服務，同時為客户提供更多的優質產品，從而推動客户數量和管理規模的快速增長。特別是跨境理財通的落地，打開了「券商財富全球化」的關鍵閘門，推動了客户資產配置多元化、全球化。2024 年 11 月首批 14 家券商納入理財通試點，試點政策實行了總額度與個人額度提升、產品風險等級擴容等舉措，其中北向通/南向通總額度各為 1500 億元人民幣，個人額度由 100 萬提升至 300 萬，券商與銀行渠道各 150 萬；產品範圍由 R1–R3 拓展至 R1–R4（公募證券基金，商品期貨基金除外），北向通新增人民幣存款產品。根據人民銀行統計數據，跨境理財通自 2021 年 11 月開通以來，截止 2025 年 12 月 24日，跨境理財通北向通的投資餘額為 2.50 億元，已用額度佔比為 0.17%；跨境通南向通的投資餘額為 166.43 億元，已用額度佔比為 11.10%。其中，跨境南向通 2023 年至 2025 年（截至 12 月 24 日），投資餘額由 48.36 億元增長至 166.43 億元，將近兩年的時間內，南向通餘額增長幅度達到了 244%，這也顯見內地投資者對資金跨境配置的需求十分旺盛。內地與香港的基金互認安排，進一步擴大了投資標的範圍。在基金互認制度下，香港互認基金即為通過中國證監會審批、註冊後，可直接在內地市場上進行銷售的香港基金產品，內地互認基金即為內地註冊的基金可在香港地區銷售的基金產品。2025 年香港互認基金銷售熱度大幅攀升，至 2025 年 10 月香港互認基金累計淨匯出額達到 1239.4 億元，較 2024年 12 月累計匯出金額上升 190.5%。當前，中金、中信、華泰、廣發、銀河等頭部公司跨境財富管理業務發展勢頭良好。根據中信證券年報及業績發布會披露，中信證券境外財富管理產品銷售規模快速增長，近兩年均保持了 100%以上高增速，2024 年境外產品銷售額達到 87 億美元，按年增長 151%；2025年上半年境外財富管理產品銷售額為 63 億美元，按年增長 130%。中金公司針對境內客户推出了「中國 50」資產配置方案，同時為境外客户定製了「環球 50」和「中金 50 國際版」，以滿足他們投資 A 股、港股及全球資產的需求。截至 2025 上半年，中金公司買方投顧產品保有規模增長至 4，000 億元。（三）跨境資產管理業務隨着全球資產管理規模的持續增長，資產管理行業依靠單個市場進行資產配置的難度增大，而跨境資產管理則可以將投資視野擴展至全球，使得投資者可以捕捉不同經濟體的增長周期和利率差異，有機會進入更廣闊的成熟市場（如歐美）或高增長的新興市場（如東南亞），從源頭上拓寬可投資產類別和收益來源，從而有效突破單個市場的投資瓶頸。作為重要的國際金融中心之一，香港資產管理市場成熟發達。與其他國際金融中心相比，香港緊靠中國大陸市場，是國際資金投資我國境內的重要渠道，也是我國境內資金投資境外的重要通道。香港的資產及財富管理業務包括資產管理、基金顧問、私人銀行及私人財富管理、香港證監會認可的房地產投資信託基金的信託服務及管理。截至 2024 年末，香港資產及財富管理行業的管理資產總額達到 35.14 萬億港元（摺合人民幣為 32.0 萬億），同期內地券商資產管理業務規模為 6.10 萬億元，前者約為後者 5.24 倍，足見香港資產管理市場規模之大。據 2024 年統計數據，香港資產及財富管理業務的資金來源中，非香港投資者佔比為63%，其中內地投資者佔比為 9%；其次，香港資產及財富管理業務的資金投資區域上，投資於非香港地區的比例為 72%，其中投資於中國內地的比例為 13%。香港資產及財富管理業務成為內地資金出海與外資配置中國資產的市場樞紐，這為內資機構在香港發展資產管理業務提供了良好的條件。近年來，包括內地證券公司在內的中資機構在香港資產管理業務發展很快，根據香港證監會統計數據，2024 年中資機構的資產管理規模達到了 3.09 萬億港元的規模，按年增速高達 15.32%，佔比達到 8.78%。當然，從客觀來看，當前內資券商畢竟尚在資產管理國際化的起步階段，因此在客户資源和產品豐富度上較外資機構仍有較大差距。但相信隨着內地與香港的多項市場互聯互通機制不斷優化和擴張，以及資產管理能力和產品設計能力的完善，內資券商在港的資產管理業務有望獲得持續增長空間。（四）境外投行業務香港市場同樣是內資券商境外投行業務的「橋頭堡」。香港聯交所以其背靠大陸經濟腹地加上國際資本自由流動等特點，在全球資本市場上有着獨特的競爭優勢，同時也為內資券商開展境外投行業務創造了有利的市場環境。近年來，內地企業赴港上市的政策支持力度加大，2024 年 4 月，中國證監會發布 5 項資本市場對港合作措施，明確表達了對內地龍頭企業赴港上市的支持態度；2025 年 5 月，香港證監會與香港交易所全資附屬公司聯交所宣佈正式推出「科企專線」，旨在優化特專科技公司及生物科技公司的上市申請流程，並允許相關企業選擇以保密形式提交上市申請，提升了內地科技公司赴港上市的效率。股權市場方面，2025 年以來，香港 IPO 與股權孖展顯著回暖，截至 2025 年 11 月，香港市場股權孖展規模 5905.97 億港元，為 2024 年全年股權孖展額的 3.26 倍；其中 IPO 募資2724.75 億港元，為 2024 年全年 IPO 募資額的 3.09 倍。中資券商在港交所股權孖展業務中，處於香港股權孖展業務市場的主導地位。在 2024 年港股市場的保薦業務排名中，中資券商佔據了全部的前十名席位，前十五名席位中只有三席為外資券商，排名第一、二位的分別設為中金香港和中信香港，市場份額佔比均超過 10%；在承銷業務排名中，前十五席位中有八家中資券商（含一家港資），其中中金香港以市佔率 24.16%撥得頭籌。債券市場方面，雖然中資離岸債在全球多個資本市場都有發行，但主要發行在香港、澳門等市場，中資金融機構在離岸債券承銷上占主導地位。2020 年以來，中資離岸債發行規模均在 6800 億美元以上。截至 2025 年 11 月，中資離岸債發行量為 8581 億美元，首次突破8000 億美元，較去年全年增長了 7.54%。在中資離岸債承銷業務方面，除了內資銀行以外，內資券商也佔據了一定的市場份額。據統計，2024 年中金證券、國泰君安國際及中信證券的合計承銷金額為 143.9 億美元，合計市場佔有率為 9.46%。（五）境外自營業務自營業務在券商經營中的重要性不言而喻，而內資券商「境外自營」則成為頭部機構國際業務的核心利潤來源之一。在當前的券商自營投資格局中，頭部券商通過加大境外固定收益投資敞口，有效地提升了券商自營投資的盈利能力。統計顯示，儘管券商自營的權益類資產佔比近年來有一定的提升，但自營固收類資產佔比仍遠高於自營權益類資產佔比。2025 年上半年，中信證券、華泰證券、中信建投、中國銀河等頭部券商的自營固定收益類資產的佔比分別為 92.9%、90.3%、96.2%、91.8%。值得注意的是，近年來，部分頭部券商積極探索跨境資產配置，境外固定收益敞口佔整體固收的比例顯著提升。例如，中信證券近五年絕對規模與佔比持續提升，2024 年末中信證券境外固收敞口規模超 1400 億，佔整體固收敞口比例高達 30%。除此之外，2024 年中金公司的境外固收敞口規模也達到 338 億元，佔整體固收敞口比例也達到了 15%。三、證券公司國際業務開啓第二增長曲線隨着中國企業出海行為的普遍化和機構與個人投資者資產配置的全球化趨勢，客觀上為券商國際化業務打開了全新的增長空間。中金公司的跨境投行業務、中信證券的離岸債承銷、中國銀河的經紀與財富管理業務、廣發證券的資管業務等均具有較強的市場競爭力，東方證券、國元證券等中小證券海外業務也頗有特色。近年來，證券公司在國際業務上加快佈局，券商「走出去」已是大勢所趨。截至 2024年末，50 家 A 股上市證券公司有 20 家上市公司開展了境外業務，佔比為 40%，其中有 10家證券公司境外業務收入佔比超過 2%，6 家證券公司境外業務收入佔比超過 5%，3 家證券公司境外業務收入佔比超過 15%，這 3 家為華泰證券、中金公司、中信證券。從收入貢獻維度看，國際業務的增長勢能全面釋放，已成為券商營收的重要組成部分。2022-2024 年，境外收入佔比超過 2%的 10 家公司合計整體營業收入由 2715 億元增長至 2845億元，年均複合增長率為 2.37%；同時，這 10 家公司境外業務收入則由 245 億元增長至 390億元，年均複合增長率則達到了 26.70%，遠高於整體營收增速。表 1：證券公司境外業務收入佔比 TOP10 的規模、佔比及複合增長率其次，從經營效率上看，券商國際業務的槓桿率更高、淨利率水平更好，體現為券商國際業務的 ROE 水平更高，利潤創造能力明顯高於境內業務。以中信證券為例，2024 年中信證券國際子公司的 ROE 約為 20.0%，遠高於中信證券整體 ROE 為 8.1%的水平。綜上所述，券商業務國際化既是中國企業出海宏大敍事下的必然現象，更是證券行業走出高質量發展之路的必然選擇。我們相信，券商國際業務目前還是藍海市場，有着極為廣闊的想象空間，必將為券商打開新一輪的增長機遇之門！(本文作者介紹：經濟學博士，金融街證券研究所高級研究員)","kind":"news","is_publish_news":true,"is_publish_highlight":false,"is_publish_live":false,"is_publish_wemedia":null,"editions":null,"column":"","sentiment":"1","news_tag":"","news_rank":0,"symbols":[],"gpt_button":1,"need_auth":false,"code":"91000000","status":"200"}}}