來源：申萬宏源
一、25 年12 月PMI 按月超季節性改善，強化了春季沒有下行風險的格局。25 年12 月PMI、生產、新訂單和新出口訂單按月差值均顯著好於季節性。我們認為，這與26 年春節較晚，出口訂單前置直接相關。這在春節前的窗口，都構成支撐經濟數據驗證的因素。
排除經濟下行風險後，一個沒有重大下行風險 + 有利因素可期的窗口隨之展開。我們繼續提示，春季支撐風險偏好的時間窗口連續：2 月春節前反彈是A 股勝率最高的日曆特徵之一，同時這也是科技領域可能兌現重磅催化的窗口。3 月兩會可能審議十五五規劃正式稿，政策催化可能更加豐富。4 月特朗普可能訪華，中美經貿關係緩和確認期，也是穩定資本市場預期的關鍵窗口。上證綜指連續陽線後，春季行情仍有縱深。
二、經濟和產業是慢變量，資金供需是快變量，這個特徵在春季行情中可能更加突出。25年底中證A500ETF 衝量已進入穩定期，年初增量資金可能是保險開門紅 + 年初人民幣匯率升值共振外資活躍度恢復。歲末年初不缺增量資金，A 股開門紅可期，賺錢效應可能普遍擴散。板塊輪動，主題活躍特徵可能延續。
三、2026 年全面牛條件會逐步完備，這是一個動態發展的過程。部分牛市條件市場不願提前發酵樂觀預期，但事實會自然驗證。比如，此前市場對外資迴流條件充滿分歧，外資關注中國經濟和房地產，但觸發外資迴流的未必是總量經濟改善和地產問題根本解決。短期，人民幣匯率超額升值，強化了中國製造業競爭力的認知，這可能觸發外資加速回流。
2026 年是中游製造供給出清，供需格局容易改善的年份；是股市賺錢效應累積已質變，居民資產配置可能向權益遷移的年份；也是中國製造業競爭優勢容易確認，認知容易在內外資不斷擴散的年份。2026 全面牛條件的自證，可能從未停歇。
「牛市兩段論」判斷不變：25 年牛市1.0（科技結構牛）已暫時處於高位區域，當前處於季度級別的高位震盪階段，後續還需關注觸發「懷疑牛市級別」調整的可能性。26 下半年還有牛市2.0，這是基本面周期性改善 + 科技產業趨勢新階段 + 居民資產配置向權益遷移 + 中國影響力提升顯性化等多種積極因素共振的全面牛。
四、春季結構判斷不變：主題行情彈性更高，AI 算力鏈和順周期主要是Alpha 邏輯的機會。春季主題輪動：產業主題（商業航天、機器人、核聚變），資金主題（從A500 到保險開門紅和外資迴流，對應高股息修復和核心資產修復），政策主題（服務消費、海南），中期牛市預期本身也是一個主題線索（保險、券商）。
風格投資主戰場（AI 算力鏈和順周期）也有機會，這些方向機構關注度高，但在春季行情中的權重可能相對低。重點關注其中Alpha 邏輯的機會。光連接Alpha 邏輯演繹，股價上台階後還是高位震盪。其他AI 產業鏈方向暫時尚無法突破原有高位震盪區間。順周期只推薦有Alpha 邏輯的基礎化工和工業金屬，順周期Beta 春季可能只有超跌反彈。
春季後風格節奏判斷不變：26Q2 磨底階段，科技和先進製造有基本面Alpha 邏輯方向可能先於牛市啓動。2026 下半年全面牛，順周期可能只是啓動牛市的資產，最終牛市還是科技和先進製造佔優。
風險提示：海外經濟衰退超預期，國內經濟復甦不及預期
責任編輯：何俊熹