高盛：2026 年中國大宗商品展望-黃金、銅、鋰、鋁、煤炭、鋼鐵、水泥！

水木紀要

01/10

更多一手調研紀要和海外投行研報數據，點擊上面圖片小程序我們預計，2026 年中國大宗商品需求將迎來更穩定的一年，按年增速大多介於 - 1.3% 至 2.0% 之間，且按月將從 2025 年下半年開始小幅回升。儘管以舊換新刺激政策調整導致下游產品重心轉移，帶來增速放緩壓力，但房地產行業衝擊風險及貿易關稅不確定性已有所緩解。需求端不確定性範圍較窄 —— 我們針對汽車、家電行業增長假設、製成品出口、儲能...

網頁鏈接

免責聲明：投資有風險，本文並非投資建議，以上內容不應被視為任何金融產品的購買或出售要約、建議或邀請，作者或其他用戶的任何相關討論、評論或帖子也不應被視為此類內容。本文僅供一般參考，不考慮您的個人投資目標、財務狀況或需求。TTM對信息的準確性和完整性不承擔任何責任或保證，投資者應自行研究並在投資前尋求專業建議。

熱議股票

{"basename":"/hant","ssrTDKData":{"titleTemplate":"%s - 老虎證券","title":"老虎证券全球投资理财平台| 一站式投资美股新股港股A股","description":"老虎证券助您一站式投资美股，新股，港股，A股等全球金融理财产品。新加坡华人最信赖的在线投资平台，现在加入即享低费用，24/5 无时差炒美股投资理财！","keywords":"老虎證券,老虎證券開戶,老虎券商,老虎證券官網,老虎證券app,tigertrade老虎證券,股票,炒股,新加坡股票交易平臺,投資,投資理財","social":{"ogDescription":"老虎证券助您一站式投资美股，新股，港股，A股等全球金融理财产品。新加坡华人最信赖的在线投资平台，现在加入即享低费用，24/5 无时差炒美股投资理财！","ogImage":"https://c1.itigergrowtha.com/portal5/static/media/og-logo.be62fbe1.png","ogUrl":"https://www.itiger.com/hant/news/2602580363"},"companyName":"老虎證券"},"pageData":{"isMobile":false,"isTiger":false,"isTTM":true,"region":"SGP","license":"TBSG","edition":"fundamental"},"isCrawlerRequest":true,"__swrFallback__":{"@#url:\"https://stock-news.skytigris.cn/v3/news\",params:#id:\"2602580363\",edition:\"fundamental\",auth_exemption:1,,,undefined,":{"share":"https://ttm.financial/m/news/2602580363?lang=zh_TW&edition=fundamental","thumbnail":"","is_english":false,"pubTime":"2026-01-10 21:52","share_image_url":"https://static.laohu8.com/9a95c1376e76363c1401fee7d3717173","id":"2602580363","market":"hk","top_or_hot":-1,"title":"高盛：2026 年中國大宗商品展望-黃金、銅、鋰、鋁、煤炭、鋼鐵、水泥！","media":"水木紀要","content":"<div>\n<p>更多一手調研紀要和海外投行研報數據，點擊上面圖片小程序我們預計，2026 年中國大宗商品需求將迎來更穩定的一年，按年增速大多介於 - 1.3% 至 2.0% 之間，且按月將從 2025 年下半年開始小幅回升。儘管以舊換新刺激政策調整導致下游產品重心轉移，帶來增速放緩壓力，但房地產行業衝擊風險及貿易關稅不確定性已有所緩解。需求端不確定性範圍較窄 —— 我們針對汽車、家電行業增長假設、製成品出口、儲能...</p>\n\n<a href=\"http://gu.qq.com/resources/shy/news/detail-v2/index.html#/?id=nesSN20260110215810a70b00d2&s=b\">網頁鏈接</a>\n\n</div>\n","source":"tencent","html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>高盛：2026 年中國大宗商品展望-黃金、銅、鋰、鋁、煤炭、鋼鐵、水泥！</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; }\nh1,h2{ font-weight:normal; line-height:1.35; margin-bottom:.6em; }\nh3,h4,h5,h6{ line-height:1.35; margin-bottom:1em; }\nh1{ font-size:24px; }\nh2{ font-size:20px; }\nh3{ font-size:18px; }\nh4{ font-size:16px; }\nh5{ font-size:14px; }\nh6{ font-size:12px; }\np,ul,ol,blockquote,dl,table{ margin:1.2em 0; }\nul,ol{ margin-left:2em; }\nul{ list-style:disc; }\nol{ list-style:decimal; }\nli,li p{ margin:10px 0;}\nimg{ max-width:100%;display:block;margin:0 auto 1em; }\nblockquote{ color:#B5B2B1; border-left:3px solid #aaa; padding:1em; }\nstrong,b{font-weight:bold;}\nem,i{font-style:italic;}\ntable{ width:100%;border-collapse:collapse;border-spacing:1px;margin:1em 0;font-size:.9em; }\nth,td{ padding:5px;text-align:left;border:1px solid #aaa; }\nth{ font-weight:bold;background:#5d5d5d; }\n.symbol-link{font-weight:bold;}\n/* header{ border-bottom:1px solid #494756; } */\n.title{ margin:0 0 8px;line-height:1.3;color:#ddd; }\n.meta {color:#5e5c6d;font-size:13px;margin:0 0 .5em; }\na{text-decoration:none; color:#2a4b87;}\n.meta .head { display: inline-block; overflow: hidden}\n.head .h-thumb { width: 30px; height: 30px; margin: 0; padding: 0; border-radius: 50%; float: left;}\n.head .h-content { margin: 0; padding: 0 0 0 9px; float: left;}\n.head .h-name {font-size: 13px; color: #eee; margin: 0;}\n.head .h-time {font-size: 12.5px; color: #7E829C; margin: 0;}\n.small {font-size: 12.5px; display: inline-block; transform: scale(0.9); -webkit-transform: scale(0.9); transform-origin: left; -webkit-transform-origin: left;}\n.smaller {font-size: 12.5px; display: inline-block; transform: scale(0.8); -webkit-transform: scale(0.8); transform-origin: left; -webkit-transform-origin: left;}\n.bt-text {font-size: 12px;margin: 1.5em 0 0 0}\n.bt-text p {margin: 0}\n</style>\n</head>\n<body>\n<div class=\"wrapper\">\n<header>\n<h2 class=\"title\">\n高盛：2026 年中國大宗商品展望-黃金、銅、鋰、鋁、煤炭、鋼鐵、水泥！\n</h2>\n<h4 class=\"meta\">\n<p class=\"head\">\n<strong class=\"h-name small\">水木紀要</strong><span class=\"h-time small\">2026-01-10 21:52</span>\n</p>\n</h4>\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>更多一手調研紀要和海外投行研報數據，點擊上面圖片小程序我們預計，2026 年中國大宗商品需求將迎來更穩定的一年，按年增速大多介於 - 1.3% 至 2.0% 之間，且按月將從 2025 年下半年開始小幅回升。儘管以舊換新刺激政策調整導致下游產品重心轉移，帶來增速放緩壓力，但房地產行業衝擊風險及貿易關稅不確定性已有所緩解。需求端不確定性範圍較窄 —— 我們針對汽車、家電行業增長假設、製成品出口、儲能...</p>\n\n<a href=\"http://gu.qq.com/resources/shy/news/detail-v2/index.html#/?id=nesSN20260110215810a70b00d2&s=b\">網頁鏈接</a>\n\n</div>\n\n<div class=\"bt-text\">\n\n\n<p> 來源：<a href=\"http://gu.qq.com/resources/shy/news/detail-v2/index.html#/?id=nesSN20260110215810a70b00d2&s=b\">水木紀要</a></p>\n<p>為提升您的閱讀體驗，我們對本頁面進行了排版優化</p>\n\n\n</div>\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","isBrief":false,"type":0,"news_type":1,"symbol":"09696","symbol_name":"天齊鋰業","start_time":0,"source_url":"http://gu.qq.com/resources/shy/news/detail-v2/index.html#/?id=nesSN20260110215810a70b00d2&s=b","article_id":"2602580363","we_media_id":null,"thumbnails":[],"rights":{"source":"tencent","url":"http://gu.qq.com/resources/shy/news/detail-v2/index.html#/?id=nesSN20260110215810a70b00d2&s=b","rn_cache_url":null,"customStyle":"body{padding-top:10px;}#news_title{font-weight:bold;#titleStyle#;}#news_description span{font-size:12px;#descriptionStyle#;}.footer-note{#statement#}","selectors":".mod-LoadTzbdNews, body","filters":".relate-stock, .hot-list, .recom-box, .wx-sou","directOrigin":true},"url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=2602580363","pubTimestamp":1768053146,"columns":[],"sourceInfo":{"source_id":"tencent","name":"腾讯"},"weMediaInfo":null,"summary":"更多一手調研紀要和海外投行研報數據，點擊上面圖片小程序我們預計，2026 年中國大宗商品需求將迎來更穩定的一年，按年增速大多介於 - 1.3% 至 2.0% 之間，且按月將從 2025 年下半年開始小幅回升。但 2026 年下半年的供需動態存在不確定性，因供應響應加速跡象已顯現。我們認為，消費驅動的需求走勢是影響 2026 年大宗商品需求的主要不確定性因素之一。","collect":0,"end_time":0,"defaultTopTitle":"qq.com","property":[],"viewcount":null,"language":"zh","relate_stocks":{"09696":"天齐锂业","01088":"中国神华","BK1594":"碳中和概念股","02899":"紫金矿业","BK1129":"特种化学制品","01772":"赣锋锂业","00358":"江西铜业股份","SG9999003461.SGD":"United Asia Pacific Infrastructure SGD","BK1190":"多种金属与采矿","03323":"中国建材","BK1509":"特斯拉概念股","BK1592":"有色金属","SG9999006597.SGD":"United China-India Dynamic Growth SGD"},"translate_title":"Goldman Sachs: China Commodity Outlook 2026-Gold, Copper, Lithium, Aluminum, Coal, Steel, Cement!","themeId":null,"isJumpTheme":false,"ttsUrl":null,"symbols_score_info":{"01772":0.9,"02899":0.9,"00358":0.9,"03323":0.9,"01088":0.9,"09696":0.9},"content_text":"更多一手調研紀要和海外投行研報數據，點擊上面圖片小程序我們預計，2026 年中國大宗商品需求將迎來更穩定的一年，按年增速大多介於 - 1.3% 至 2.0% 之間，且按月將從 2025 年下半年開始小幅回升。儘管以舊換新刺激政策調整導致下游產品重心轉移，帶來增速放緩壓力，但房地產行業衝擊風險及貿易關税不確定性已有所緩解。需求端不確定性範圍較窄 —— 我們針對汽車、家電行業增長假設、製成品出口、儲能及基建等核心不確定領域的情景分析顯示，多數情況下，這些因素對中國大宗商品需求的影響僅為低個位數。我們認為，多數大宗商品的供需平衡基本面穩健，宏觀環境亦利好行業。然而，鑑於 2025 年現貨價格強勢上漲及股市表現突出，我們預計，在三大核心主題推動下，供應前景的增量變化將打破當前價格與利潤率水平的僵局，引領行業走向分化：1）高價格環境下的供應自律與供應響應 —— 鋁行業供應自律面臨挑戰，鋰行業顯現供應響應加速跡象，而銅行業供應大概率將持續緊張。2）（過剩領域的）反內卷仍是一項長期戰略政策舉措。若產能管理政策出現調整，推動行業產能利用率提升 10%，則企業盈利有望從當前水平實現高槓杆修復。我們注意到，水泥與煤炭行業的產能優化工作已取得顯著進展，但鋼鐵行業進展慢於預期。3）併購與資產注入活動正逐漸顯現，尤其是大型國有企業在境內外（煤炭、鋼鐵、金屬、上游鉀肥、水泥等領域）3）併購與資產注入活動正逐漸顯現，尤其是大型國有企業在境內外（煤炭、鋼鐵、金屬、上游鉀肥、水泥等領域）的相關動作。短期內，受資產質量或項目初期可見性較低的影響，這些活動對企業盈利的影響大多有限。儘管如此，這可能反映出生產商的戰略轉向或定位調整，從而有選擇性地影響相關企業股票的長期前景。具體到各類大宗商品，我們對水泥、煤炭的看法逐步偏向積極，對鋼鐵、鋁則更為謹慎；維持對銅、黃金的積極觀點，對鋰、紙包裝行業保持謹慎立場。從股票層面看，當前股價隱含的大宗商品價格顯示，那些具有強勁產量增長前景的中國銅企估值吸引力最高，而鋰企估值吸引力最低，其他品類企業則介於兩者之間。核心大宗商品觀點及調整摘要鋁-供應自律面臨挑戰：在鋁價強勢的背景下，中國及海外生產商加速宣佈電解鋁擴產項目，截至 2025 年底，擴產計劃總量已達 2200 萬噸，相當於全球市場規模的 29%。整體來看，我們預計 2026-2027 年全球新增產能將達 370 萬噸（佔全球市場的 5%），而同期需求增速僅為 3%，新增產能主要來自中國有效產能釋放及海外擴產。因此，我們預計 2026 年上海期貨交易所（SHFE）鋁價價差將開始下行。銅-2026 年供應緊張格局延續：高盛對銅價持積極看法，認為由於供應增長有限，當前強勢價格將持續。近期中國下游行業反饋顯示，高價格環境下訂單未出現明顯萎縮。鋰-供應響應加速跡象顯現：儘管 2025 年下半年儲能（ESS）需求強勁，但鋰供應端仍處於熊市狀態。根據我們 2025 年 11 月 24 日發布的全球鋰供需平衡報告，預計 2026 年全球鋰產量將增加 45.4 萬噸 LCE（碳酸鋰當量），2026 年上半年市場仍將維持緊張（短缺 4%），下半年則將緩解並轉為過剩（過剩 9%）。若考慮供應進一步加速釋放，2026 年上半年市場或實現供需平衡（短缺 0%），下半年過剩幅度將擴大至 10%。但 2026 年下半年的供需動態存在不確定性，因供應響應加速跡象已顯現。中國江西鋰雲母供應的不確定性，以及低品位資產重啓等潛在供應增量，可能改變 2026 年下半年的供需平衡格局。鋼鐵-利潤率低迷態勢延續：我們預計鋼鐵行業產能優化進展將慢於預期，且中國鋼鐵出口仍將維持高位。價格改善幅度將較為温和，行業前景不如此前預測樂觀。水泥-1 月 1 日新政落地執行：2025 年底前，水泥行業不合規產能關停相關的產能優化工作已逐步推進。我們預計，水泥熟料淨關停規模將達 6.5 億噸（佔總市場規模的 30%），這一目標的可見性較高，有望推動行業產能利用率從 2025 年的 49% 提升至 2026 年底的 60%，2027 年底進一步提升至 65%。我們重申對部分水泥企業利潤率擴張前景的積極看法。煤炭-價格穩定性超預期：我們預計 2026 年煤炭有效產能將淨減少，以匹配穩定的需求，從而支撐煤價維持穩定趨勢，這一觀點較此前預測更為積極。黃金-央行購金持續提供支撐：高盛全球團隊預測，截至 2026 年 12 月，金價將達到 4900 美元 / 盎司。考慮到中國央行黃金儲備相對於其他主要經濟體的水平，我們認為中國央行的購金行為將持續為金價提供支撐。紙包裝-新增產能持續釋放：我們維持謹慎看法，因預計新增產能將持續超過需求增長，從而抑制行業利潤率修復。更多一手調研會議紀要和海外投行研報數據，掃碼諮詢圖表 1：中國基礎材料行業覆蓋標的摘要中國大宗商品需求迎來更穩定的一年金屬方面，我們預測 2026 年中國銅、鋁需求按年增速分別為 2.0% 和 0.8%，雖較 2025 年上半年顯著放緩，但較 2025 年下半年將小幅提升約 3%。汽車、家電行業需求增速預計放緩，可再生能源裝機增長持續疲軟，但儲能需求的強勁表現及半成品或製成品形式的出口增長，將部分抵消上述拖累。預計在儲能（ESS）需求激增的推動下，鋰需求仍將保持強勢。我們預測，受基建活動快速走弱影響，水泥和鋼鐵需求仍將面臨壓力。我們預測，受基建活動快速走弱影響，水泥和鋼鐵需求仍將面臨壓力。不過，中央政府強化融資支持或有望推動需求改善 —— 基於 2025 年四季度專項融資工具的投放規模，我們納入了一項樂觀假設：2026 年大宗商品密集型傳統基建增速將從 2025 年四季度的 - 10% 回升至 + 1%。目前，房地產行業對中國鋼鐵和水泥需求的貢獻佔比為 7%-8%，而建築需求仍處於下行趨勢，房地產行業的影響較為有限。我們預測 2026 年煤炭需求將保持平穩，這主要基於火電發電量穩定的假設 —— 電力需求持續穩健增長的同時，可再生能源的貢獻起到了抵消作用。圖表 2：預計 2026 年中國大宗商品需求整體保持穩定，按年增速多介於 - 1.3% 至 2.0% 之間圖表 3：中國大宗商品需求預測的核心假設圖表 4：預計 2026 年中國銅及原鋁需求較 2025 年下半年提升約 3%圖表 5：2026 年中國大宗商品需求的不確定性主要集中在汽車 / 家電以舊換新政策推進節奏、出口、儲能出貨量及基建領域以舊換新政策：下行風險測試以舊換新政策通過提前透支未來需求刺激當前消費，但後續政策效應將逐漸減弱，甚至可能在未來幾年出現需求反噬。我們認為，消費驅動的需求走勢是影響 2026 年大宗商品需求的主要不確定性因素之一。在悲觀情景下，若以舊換新相關需求按年下降 20%，中國銅、鋁、鋼鐵、鋰需求可能下降 2.1%-10.1%，相當於全球需求的 1.0%-10.1%（悲觀情景基於 2024 年三季度 —— 即以舊換新政策大規模實施前的季度水平，結合 2022-2023 年季節性數據設定）。基建：下行風險測試當前基建需求波動主要受現金流（包括地方政府債務償還）影響。儘管 2024 年四季度啓動的大規模地方政府債務化解計劃在 2025 年上半年顯著改善了項目資金狀況及開工率，但這一趨勢未能持續，導致 2025 年下半年基建需求大幅走弱 —— 近幾個月基礎設施固定資產投資按年增速始終徘徊在 - 10% 左右。我們預計，在中央專項融資支持下，2026 年基建投資增速將回升至 1%。然而，基建行業的結構性挑戰，疊加地方政府現金流前景不明朗，仍給需求復甦帶來不確定性。若基建增速每下降 10%，鋼鐵需求將減少 1.2%。圖表 6：2025 年下半年由基礎設施固定資產投資驅動的建築需求大幅走弱圖表 7：基礎設施固定資產投資及大宗商品密集型項目佔比驅動鋼鐵需求，預計結構性挑戰將持續出口：間接出口表現強勁我們估算，目前通過製成品間接出口的需求佔中國鋼鐵總需求的 16%、銅總需求的 26%、鋁總需求的 14%。2025 年，強勁的出口為中國大宗商品需求增長貢獻了 0.5%-1.3%，基於高盛行業團隊對主要製成品出口的預測，2026 年這一貢獻度或維持在 0.2%-1.1%。圖表 8：直接與間接出口占中國大宗商品總產量的近四分之一圖表 9：間接出口對工業金屬需求增長的貢獻雖有所放緩，但仍支撐中國金屬需求正增長圖表 10：主要下游產品出口趨勢 —— 預計 2026 年多數產品出口仍將增長圖表 11：中國鋼鐵出口增長主要由 「一帶一路」 國家需求推動，預計 2026 年出口仍將維持高位儲能：上行風險測試2025 年，儲能需求佔中國銅需求的 1%-2%、鋁需求的 1%-2%，佔全球鋰需求的 24%。2026 年儲能需求前景仍保持強勁，但存在爭議與不確定性。高盛預計 2026 年全球儲能出貨量約為 730GWh，按年增長 25%。若市場樂觀預期的 1TWh 出貨量目標實現，在其他條件不變的情況下，中國銅、鋁需求將分別增加 0.6%-0.7%（即 13.2 萬 - 31 萬噸），全球鋰需求將增加 10%。圖表 12：中國儲能需求 —— 國內裝機、招標及產量 / 出貨量 —— 若假設不積累過剩電芯庫存，當前儲能出貨量意味着未來國內儲能裝機需達到 450-500GWh圖表 13：2026 年儲能電芯出貨量及儲能裝機需求將拉動銅、鋁需求增長 1.7%-2.1%，拉動鋰需求增長 27.1%圖表 14：不同儲能 / 新能源車情景下的全球鋰市場平衡 —— 儲能出貨量超預期或足以抵消新能源車需求風險，使市場維持類似短缺格局金屬替代：銅、鋁、鋼之間的替代趨勢大宗商品價格高企正推動企業通過技術升級與成本控制，持續推進金屬替代並降低單位消費強度。例如，2020-2025 年，光伏領域的銅單位消耗量從 4.5kt/GW 降至 2.0kt/GW，降幅超 50%，這使得中國鋁需求年均有效增長 0.8%，而銅需求年均減少 2.9%。製造業其他領域的替代趨勢也體現在電纜用金屬上 —— 中國某大型電纜製造商觀察到，2022-2025 年，中國銅需求年均有 0.2% 被鋁替代。鑑於銅鋁價格比仍維持在 3.5 倍以上（這一水平下替代經濟性顯著），我們認為替代趨勢將持續。其他潛在替代領域包括：空調領域鋁替代銅、光伏組件鋁邊框替代鋼、儲能電站鋁托盤替代鋼，以及光伏銀漿替代銅。圖表 15：銅鋁價格比達到 3.5-4.0 倍時，鋁替代銅的趨勢將啓動並持續圖表 16：金屬替代影響評估（假設 100% 替代）—— 以空調、光伏、儲能領域為例黃金：中國央行黃金儲備規模仍合理2022 年以來，中國央行一直是黃金的主要買家，也是金價上漲的重要推動因素。高盛全球大宗商品團隊維持對金價的看漲觀點（詳見相關報告鏈接），並預計各國央行強勁購金趨勢將持續。高盛即時預測顯示，儘管投機活動加劇了市場波動，但 2025 年 10 月各國央行黃金淨購買量仍達 49 噸（12 個月移動平均購買量為 66 噸），遠高於 2022 年前的 17 噸月均水平。過去幾年，中國作為主要黃金買家，通過增持黃金實現外匯儲備多元化，且正通過場外交易（OTC）加速購金。根據高盛全球團隊分析，截至 2025 年三季度末，中國黃金儲備總量預計已超過 4000 噸，較 2021 年增長 55%。從絕對儲備規模看，中國目前已接近歐洲主要發達國家水平，但仍遠低於美國。我們認為，這一儲備水平為中國央行持續購金提供了合理空間，但增持節奏可能會更為温和。圖表 17：截至 2025 年 10 月，各國央行月度黃金淨購買量及場外購金量仍保持韌性圖表 18：各國黃金儲備 —— 若計入場外購金估算量，中國黃金儲備規模全球排名第二供應端三大核心主題：自律挑戰、反內卷推進與併購興起我們重點關注供應端變化的三大核心主題：高價格環境下的供應響應、「反內卷」 政策推進，以及資產併購與注入活動啓動。鋁：產能自律面臨挑戰鋁行業高盈利正對產能自律構成挑戰。我們估算，目前中國鋁企平均價差及現金利潤率約為 6000-7000 元 / 噸，對應的 EBITDA / 資本支出比率高達 40%-50%，吸引力顯著。預計 2026-2027 年全球鋁新增產能將達 370 萬噸（佔全球市場的 5%），而同期全球需求增速僅為 3%。因此，我們預計 2026 年上海期貨交易所（SHFE）鋁價價差將從當前近 7000 元 / 噸開始下行，2026 年底降至 5000 元 / 噸，2027 年底進一步降至 3500 元 / 噸 —— 這一水平更趨正常化，對應滿負荷投產項目 15%-20% 的現金投資回報率（ROIC）。高盛全球大宗商品團隊預測，同期倫敦金屬交易所（LME）鋁價將從 2025 年的 2600 美元 / 噸降至 2027 年的 2400 美元 / 噸。具體來看，中國及海外鋁企正加速宣佈電解鋁擴產項目，截至 2025 年底，擴產計劃總量已達 2200 萬噸，相當於全球市場規模的 29%。其中，我們識別出以下具有較高落地可見性的項目：1）在中國 4500 萬噸產能天花板不變的前提下，由於閒置配額重新啓用及置換項目帶來的效率提升，2026-2028 年中國有效產能或增加 90 萬噸；2）海外市場（印尼、沙特阿拉伯等）新增產能合計將達 280 萬噸。能源 / 電力供應仍是海外鋁產能建設的主要障礙，但我們認為這更多是階段性供需錯配問題，而非結構性短缺。我們預計 2026 年中國氧化鋁市場將進一步惡化，新增產能預計達 1100-1200 萬噸（佔總市場規模的 11%-12%）。估算中國氧化鋁價格將從 2025 年的 3200 元 / 噸進一步降至 2026 年的 2600 元 / 噸，跌破 2900 元 / 噸的邊際成本線。圖表 19：4500 萬噸產能天花板下的自律基本維持，但並非絕對限制，有效產能正逐步增加圖表 20：預計 2026-2028 年中國原鋁產能淨增 90 萬噸圖表 21：中國鋁產能置換項目正將 200-400KA 的小型電解槽替換為 600KA 大型電解槽，且維護天數有望減少圖表 22：海外規劃鋁產能 —— 海外市場規劃鋁產能合計達 2100 萬噸圖表 23：海外原鋁產能擴張 —— 預計 2027 年海外新增鋁產能將達 470 萬噸，其中 280 萬噸落地確定性較高圖表 24：2026-2027 年落地可見性較高的鋁擴產項目 —— 境內外鋁項目匯總鋰：2026 年上半年供應緊張，下半年趨於緩解儘管 2025 年下半年儲能（ESS）需求強勁，但鋰供應端仍處於熊市狀態。根據我們 2025 年 11 月 24 日發布的全球鋰供需平衡報告，預計 2026 年全球鋰產量將增加 45.4 萬噸 LCE（碳酸鋰當量），相當於全球市場規模的 22%。在需求增速同樣為 22% 的背景下，2026 年上半年市場仍將維持緊張（短缺 4%），下半年則將緩解並轉為過剩（過剩 9%）。若考慮供應進一步加速釋放，2026 年上半年市場或實現供需平衡（短缺 0%），下半年過剩幅度將擴大至 10%。江西鋰雲母產能運行仍存在不確定性 —— 正常情況下產能為 13 萬噸 LCE，另有 10 萬噸 LCE 處於重啓階段。若該區域供應中斷，在我們的基準需求情景下，全年市場短缺幅度將進一步擴大；若完全失去該區域全年供應，市場將持續處於短缺狀態。另一方面，若鋰價突破 8 萬 - 9 萬元 / 噸 LCE，潛在供應響應可能從 2026 年下半年開始改變供應前景 —— 我們與部分中國鋰企溝通後了解到，企業計劃加速產能釋放，部分項目擴產規模上調 40%-180%，主要驅動因素包括鋰輝石（petalite）等低品位資產重啓，以及更具經濟性的新型硫酸鋰生產工藝落地。上一輪周期中，價格上漲後約 6-8 個月才出現首輪積極供應響應，這與我們近期與企業溝通的結論一致。圖表 25：全球鋰季度產量及分區域增量 —— 預計 2026 年全球鋰產量將增加 55.4 萬噸 LCE（增幅 26%），若高價格與高需求刺激供應響應，2026 年下半年增量或高於預期圖表 26：2026 年擴張貢獻較大的中資主導項目圖表 27：分區域鋰單位現金成本顯示，當前單位現金利潤率介於 5100-8900 美元 / 噸 LCE 之間，足以刺激擴產圖表 28：中國碳酸鋰月度產量與價格 —— 價格反彈推動產量增加全球平衡與供應中斷：銅與鋁高盛預測，2026 年全球銅供應增速為 1.1%（新增 30 萬噸），鋁供應增速為 2.9%（新增 216.9 萬噸），供需平衡分別為短缺 30 萬噸（1.1%）與過剩 110 萬噸（1.5%）。全球銅、鋁供應均面臨中斷風險，預計 2027 年銅供應恢復幅度將大於 2026 年，而 2026 年上半年鋁供應或面臨重大風險：銅：2025 年下半年，卡莫阿 - 卡庫拉（5 月）、埃爾特尼恩特（7 月）、格拉斯伯格（9 月）等核心銅礦事故頻發，導致銅產量較 2025 年上半年減少 30 萬噸，相當於全球礦業供應的 3%。根據企業指引及高盛全球大宗商品團隊預測，預計這些礦山將逐步恢復生產 ——2026 年温和恢復 13.2 萬噸（包括巴拿馬銅礦（佔全球市場 0.5%）復產），2027 年實現實質性恢復（新增 50 萬噸，佔全球市場 1.7%）。鋁：部分海外鋁廠當前電力合約到期後面臨電價上漲問題，例如產能 57.5 萬噸的莫扎爾鋁廠（Mozal）計劃於 2026 年 3 月停產；力拓（Rio Tinto）旗下兩座合計產能近 80 萬噸的鋁廠正就電力協議進行談判，存在停產風險；冰島世紀鋁業（Century Aluminum）某鋁廠因設備故障暫時關閉一條電解槽生產線，導致 2025 年四季度鋁產量減少 3.7 萬噸，目前重啓準備工作已啓動，預計 2026 年內完成。圖表 29：2025 年受供應中斷影響的核心銅礦資產 —— 影響全球 3% 供應，預計 2026 年開始恢復圖表 30：面臨供應中斷或中斷風險的全球鋁項目 —— 主要與高電價相關反內卷與鋼鐵、水泥、煤炭行業前景「反內卷」（針對過剩領域）仍是一項長期戰略政策（詳見中央經濟工作會議相關報告鏈接）。政策實施仍以半行政手段為主，價格監測與新項目審批由政府負責，產能優化則由行業協會主導。在當前盈利與產能利用率水平下，行業價格與利潤率對產能利用率潛在提升 10% 的敏感度極高。近期更新顯示，水泥行業產能優化工作已逐步落地，煤炭行業進展穩健，但鋼鐵行業進展慢於預期。圖表 31：「反內卷」 背景下各品類當前及潛在產能 —— 預計 2026 年水泥、煤炭行業產能變化更顯著圖表 32：歷史行業盈利與價格對產能利用率高度敏感 —— 因此產能利用率若提升 10%，企業盈利前景或大幅改善水泥行業方面，在持續推進的產能優化工作推動下，我們預計 2026-2027 年將通過淘汰不合規過剩產能及低能效產能，實現熟料產能合計削減 30%。假設 2025 年後需求保持穩定，由此估算行業內在產能利用率將從 2025 年的 49%，回升至 2026-2027 年的 60%-65%。據我們了解，行業也在探索額外措施，以解決長期產能過剩問題。從區域看，長三角（YZD）地區產能利用率提升幅度及恢復定價權所需的絕對水平均領先於其他地區，因此預計該區域價格改善空間最大。我們預測，2026-2027 年海螺水泥國內業務單位毛利為 81-96 元 / 噸，中國建材為 54-63 元 / 噸，較 2025 年提升 13-35 元 / 噸；北京金隅（BBMG）、華潤水泥（CRC）、西部水泥（WCC）國內業務單位毛利提升幅度較温和，2026-2027 年為 45-64 元 / 噸，較 2025 年的 40-45 元 / 噸略有增長。圖表 33：國內熟料產能（2024 年與 2027 年對比）—— 通過計劃關停及淘汰不合規 / 低能效產能，熟料產能將減少近 30%圖表 34：長三角地區產能利用率提升有望推動價格改善，而廣東 / 廣西地區改善空間有限圖表 35：分區域熟料淨關停規模 ——2026-2027 年核心區域熟料產能將減少 25%-30%，以支撐更高利用率圖表 36：內在產能利用率提升有望推動行業利潤率回升至 80-100 元 / 噸（以海螺水泥為基準），較 2025 年四季度高 20-40 元 / 噸煤炭行業方面，我們觀察到政策正通過有效削減供應，着力平衡煤炭市場供需，以應對當前的需求挑戰（我們預計 2026 年火電需求基本保持穩定，但到 2030 年累計降幅可能達 4.6%）。具體而言，我們估算，2026 年通過整治超產行為，以及關停巖爆等高地質風險資產相關的安全治理工作，煤炭有效產能將減少 1.34 億噸。此外，我們預計 2027 年通過將運行產能轉為儲備產能，運行產能還將減少 1.5 億噸。圖表 37：2026-2027 年煤炭有效產能或減少圖表 38：2025 年 11 月陝西、新疆、內蒙古原煤產量按月增長 7.7%，山西產量基本持平鋼鐵行業方面，我們仍認為行業長期去產能目標不變，規模約為 2 億 - 3 億噸。不過，儘管存在超低排放合規（潛在不合規率 20%）、合規企業重新分類等多種政策工具，短期去產能計劃仍存在不確定性，且進展慢於預期。中國企業併購活動2025 年以來，中國企業（尤其是國有企業）境內外併購與資產注入活動明顯增多，涉及煤炭、鋼鐵、金屬等多個領域。近期案例包括：神華、兗礦從母公司注入煤炭資產；寶鋼收購馬鞍山鋼鐵 49% 股權；江西銅業收購厄瓜多爾銅礦資產；青海鹽湖（QHL）尋求海外鉀肥資產及母公司注入鋰資產；西部水泥（WCC）持續推進非洲擴張。短期內，受資產質量或項目早期可見性低的影響，這些活動對企業盈利的影響多有限。但長遠來看，這可能反映出生產商的戰略轉向或定位調整，從而對部分企業股票的長期前景產生影響。圖表 39：中國企業近期併購與資產注入匯總（以國企為主）—— 或反映生產商戰略轉向與定位調整股市隱含的大宗商品價格因篇幅有限，個股的影響和推薦省略。完整報告已上傳知識星球！更多一手調研會議紀要和海外投行研報數據，掃碼諮詢整理不易，希望各位能夠多多支持，支持水木紀要！你的一個讚好、一次轉發、 隨手分享，都是我們前進的最大動力~~~~","kind":"news","is_publish_news":true,"is_publish_highlight":false,"is_publish_live":false,"is_publish_wemedia":null,"editions":null,"column":"","sentiment":"0","news_tag":"","news_rank":0,"symbols":[],"gpt_button":1,"need_auth":false,"code":"91000000","status":"200"}}}