出品 | 創業最前線 胡芳潔

當全球美妝巨頭普遍面臨增長難題時，有一家專業皮膚學公司卻能逆勢增長並衝刺全球美妝十強寶座——高德美。

外界多因瑞藍玻尿酸、童顏針塑妍萃等注射美學產品而了解高德美，實際上，高德美除了醫美業務，還有護膚品和皮膚治療業務。

2024年，高德美以約320億人民幣淨銷售額，位列全球美妝公司排行榜第11位，暫居西班牙美妝集團Puig（約362.02億人民幣）之後。

2025年前三季度，高德美實現淨銷售額37.37億美元(約266.15億元人民幣)，按年增長了15%。這一增速，在一衆勉強維持增長甚至出現業績下滑的國際美妝集團中，依然十分搶眼。

在皮膚健康領域的持續深耕，助力高德美實現業績快速增長，也吸引了國際美妝巨頭的關注。

2025年12月，歐萊雅集團宣佈從EQT牽頭的財團手中收購高德美10%的股權，這是繼2024年8月收購10%的股份後，歐萊雅集團的第二次增持。此次交易後，歐萊雅對高德美的持股比例將增至20%。

高德美持續高增長動力來自哪裏，又存在哪些挑戰？歐萊雅入股又將為其帶來什麼？

1、估值從500多億元飆漲至3400多億元

實際上，歐萊雅與高德美的淵源，始於45年前。

據公開資料，高德美是一家專業皮膚健康公司，1981年由雀巢集團和歐萊雅集團合資創立，主營注射美容、日常護膚及皮膚治療業務，總部位於瑞士。公司前身可追溯至1961年成立的美國歐文皮膚病實驗室。

（圖 / 高德美官網）

2014年，雀巢以31億歐元（約255.3億元人民幣）回購歐萊雅持有的50%高德美股份，併成立了雀巢皮膚健康公司。至此，歐萊雅集團徹底從高德美股東的位置上退出。

到了2019年，瑞典私募股權投資公司殷拓集團等以102億瑞士法郎（約合人民幣835.05億元）的價格收購了雀巢皮膚健康公司，將其更名為高德美。

高德美專注皮膚科學的發展基因，使得其在科學護膚的浪潮下，獲得了長足發展，在業績快速增長的同時，於2024年3月在瑞士證券交易所敲鐘上市。

上市當日，高德美開盤價每股61.00瑞士法郎（約490元人民幣），總市值達145億瑞士法郎（約1166億元人民幣），這一市值不僅超越了資生堂、Natura&Co和科蒂等頭部美妝集團，也使得高德美成為自2017年以來瑞士交易所最大的一筆IPO。

截至2026年1月9日，高德美市值已攀升至約393億瑞士法郎（約3430億人民幣）。

「創業最前線」根據對應股權價格估算，高德美整體估值已從2014年被歐萊雅賣出時約510億人民幣，飆升至3430億人民幣，增幅超過500%。

時至今日，歐萊雅集團是否為早期拋售高德美后悔過，外界尚無法得知。但歐萊雅2024年8月收購高德美10%股份後，同樣享受了增長紅利。

進入2025年，高德美業績依然在加速增長。

據高德美財報，公司2025年前9個月淨銷售額按年增長15%至37.37億美元，第三季度淨銷售額12.89億美元，按年大漲21%。對比2024年前三季度，公司淨銷售額為32.59億美元、按年增長9.2%，公司增速在顯著加快。

其中，皮膚治療業務增長最快，2025年前三季度淨銷售額達到8.04億美元，按年增長40.4%，而在第三季度增長了69.1%至3.15億美元。

注射美學部門作為公司最大收入來源，前三季度淨銷售額為18.71億美元，同時增長10.5%；日常護膚部門淨銷售額為10.63億美元，按年增長8.2%。

與此同時，2024年全球美妝10強的Puig集團2025年前三季實現淨收入35.96億歐元，按年增長7%，而上一年同期增速為9.6%，增速在明顯放緩。

在這一趨勢下，高德美能否超越Puig集團進入全球美妝TOP10，值得期待。

2025年12月8日，歐萊雅再次出手收購高德美10%股份，持股比例提升至20%。根據公告，鑑於投資增加，高德美董事會將考慮從2026年年度股東大會起，提名2名來自歐萊雅的非獨立董事候選人進入董事會。

那麼，在全球美妝護膚市場進入存量競爭的時代，高德美是如何實現跨周期增長的？

2、「醫藥-醫美-美妝」業務，構建競爭壁壘

據悉，高德美以皮膚科學為根基，構建了注射美學、日常護膚、皮膚治療三大業務板塊，並以對需求市場的精準把控，持續搶佔市場份額。

其中，注射美學是名副其實的「中流砥柱」，不僅貢獻了公司超50%的收入，主要產品在業內也屬於領跑者。

以中國市場為例，高德美在醫美注射領域，領導者地位難以撼動。其核心產品包括注射類玻尿酸、肉毒毒素以及童顏針等品類，覆蓋從填充、祛皺到抗衰老的全方位需求。

其中，瑞藍作為全球知名的透明質酸填充劑品牌，於1996年底成功推出第一款產品Restylane，獲得了歐洲CE認證並正式上市。此後，瑞藍被高德美收入麾下。

2008年，瑞藍成為第一個獲得中國國家藥監局批准的注射用修飾透明質酸鈉凝膠。這也標誌着中國醫美行業正式進入玻尿酸填充時代。

雖佔據先發優勢，但高德美的研發步伐並沒有停止，此後根據不同適應症，不斷推出玻尿酸新品。

目前，瑞藍在中國獲批的玻尿酸產品就達到8款，包括瑞藍鉑金（2008年）、瑞藍麗瑅（2018年）、瑞藍唯瑅（2019年）、瑞藍瑞瑅（2020年）、瑞藍麗瑅麗多（2020年）、瑞藍定採（2021年）、瑞藍丰采（2023年）和瑞藍唯瑅臻顏（2025年），適應症涵蓋糾正中度至重度鼻脣溝皺紋、鼻背和/或鼻根塑形、下頜後縮改善、手背部增容等。

「高德美能緊跟消費者需求，每次推出的產品都是市場比較需要的，這是它的一個突出優勢。」醫美達人歐陽瑩瑩對「創業最前線」表示。

在主要針對動態皺紋改善等適應症的肉毒毒素領域，高德美依然做到了先發制人。

2009年，高德美與Ipsen益普生達成許可協議，獲得了吉適Dysport肉毒毒素的經銷權，該產品主要用於改善眉間皺紋。

吉適於2020年6月獲得中國國家藥監局批准上市，成為繼保妥適和衡力之後，國內市場第三款A型肉毒毒素。吉適在同類型肉毒毒素中，其活性神經毒素的含量處於較高水平，增強了其有效性。

而在頗具想象空間的醫美再生材料（如童顏針）領域，高德美依然走在前列。

旗下童顏針塑妍萃，是全球首款獲FDA批准的聚左旋乳酸（PLLA）填充劑，擁有超過25年市場使用經驗。2024年獲得中國藥監局批准註冊上市。

目前，中國市場雖然已有10款獲批童顏針產品，但塑妍萃作為童顏針「鼻祖」，依然擁有不可替代的行業地位。

相對於其他童顏針以球狀PLLA成分為主，塑顏萃PLLA成分為片狀，能增加和皮膚的接觸面積，從而促進生成更多膠原蛋白，在改善面部凹陷及緊緻上，效果突出。

儘管注射美學板塊，高德美通過產品組合構建了競爭壁壘，但在皮膚治療、日常護膚領域，也並不遜色。

在皮膚治療領域，高德美擁有索藍拓Soolantra、愛寧達Epiduo、達芙文Differin等多個品牌，而用於治療結節性癢疹及特應性皮炎的奈莫利珠單抗，已於2024年獲FDA批准，成為首個獲批特異性靶向IL-31受體α的單克隆抗體。

據高德美預計，奈莫利珠單抗未來的年銷售峯值有望超過20億美元。

而在功效護膚領域，高德美擁有絲塔芙Cetaphi和阿萊絲汀Alastin兩大品牌，在天貓旗艦店，絲塔芙大白罐（絲塔芙舒潤保溼霜）顯示已售100萬+，居天貓抗敏感面霜熱賣榜第一名。

（圖 / 天貓）

基於業績表現，高德美在今年三季報中再次上調全年業績預期，按固定匯率計算，預計公司在2025年全年淨銷售額按年增長17%-17.7%（此前為12%-14%）；核心EBITDA利潤率預期也上調至23.1%-23.6%（此前為23%）。

高德美「醫藥-醫美-美妝」三位一體的業務結構，在皮膚科學領域形成了少見的垂直整合格局。

實際上，對於增長放緩的傳統美妝巨頭而言，妝械聯合，向醫美、生物科技等領域深入佈局，無疑是打開未來增長天花板的通路之一。而高德美的價值，正在這一新邏輯下被重新發現和定義。

3、增長結構面臨挑戰，C端鏈接不如B端

儘管在皮膚科學領域佔據領先地位，高德美正面臨增長結構上的深層挑戰。

一直以來，高德美營收高度依賴注射美學業務。以2025年上半年為例，該板塊貢獻收入12.4億美元，佔集團收入約51%，而這其中，肉毒毒素銷售額7.07億美元，又佔據了注射美學板塊收入的57%。

但這一核心業務，已呈現增長乏力的態勢。

「創業最前線」觀察發現，目前高德美的注射美學、日常護膚業務雖然保持增長，但增速已呈現明顯下滑趨勢。

2025年上半年，上述兩大業務增速分別為9.8%、7.7%，明顯低於2024年同期的13.4%、11.8%。2025年前三季度，則依然延續了這一態勢，增速從2024年同期的10.6%、10.6%，下滑至10.5%、8.2%。

「這幾年市場比較卷，感覺產品公司都挺難的。」某醫美上游產品企業人員對「創業最前線」表示。

隨着注射美學和日常護膚板塊增速下滑，高德美的增長動力已轉向了規模較小的皮膚治療業務。

2025年前三季度，皮膚治療業務銷售額為8.04億美元，按年增長高達40.4%，這得益於奈莫利珠單抗等創新產品的上市。

然而該款產品，至今未在中國獲批。

作為一家業務橫跨藥品、醫療器械（注射美學）、化妝品三大監管類別的全球性公司，高德美面臨的監管政策風險遠高於普通美妝公司。一旦新品上市審批不及預期，將對整體增長帶來決定性影響。

以童顏針、肉毒毒素等產品為例，其首次上市與中國市場獲批往往間隔十年以上，這就增加了業績的不確定性。

此外，在渠道運營上，高德美的發展基因深深植根於B端專業渠道。通過數十年如一的醫生教育、學術推廣和臨床支持，其在醫療專業人士心中建立了權威形象。

（圖 / 高德美官網）

然而，這種「醫生主導」的商業模式，在一定程度上導致其在直接面向C端消費者的品牌建設與運營效率上沒有那麼如魚得水。

在信息日益透明、消費者自主決策權不斷提升的當下，如何將專業領域的權威性，有效轉化為大衆消費者心智中清晰、有情感連接且易於觸達的品牌價值，是高德美必須攻克的課題。

此外，隨着歐萊雅集團的持續加持，高德美與歐萊雅的關係也變得微妙起來。

歐萊雅集團旗下專業科學護膚品牌修麗可，在2023年與錦波生物合作推出重組膠原蛋白注射劑修麗可鉑研針，正式進軍醫美注射領域。

雙方在皮膚學級護膚等領域同樣存在業務交集，例如歐萊雅旗下薇姿、理膚泉，與高德美旗下絲塔芙一樣，均為敏感肌護理品牌。

如何處理與歐萊雅之間的協同與競爭關係，清晰界定戰略邊界，也是高德美公司治理層面需要認真考量的長期議題。

高德美的未來之路，不僅在於鞏固其在注射美學及皮膚治療領域的科技領導力，還在於能否成功破圈，提升直接連接並影響終端消費者的能力，將B端的專業壁壘轉化為C端廣泛的品牌溢價與忠誠度，這也將是其躋身全球美妝十強的必經之路。

*注：文中題圖及未署名圖片來自高德美官方微信公衆號。