智通財經APP獲悉，國泰海通證券發布研報稱，首次覆蓋，給予曹操出行$(02643)$「增持」評級。曹操出行憑藉對定製車生態的深耕，通過車輛總持有成本$(TCO)$優化實現盈利增效;依託吉利背景佈局自動駕駛，估值具備上升彈性。基於PS估值法，該行認為公司合理市值為224.55億元人民幣，目標價44.16港元/股。

國泰海通證券發布研報稱：

市場地位穩固，正處於營收與利潤雙爆發的增長軌道

曹操出行目前穩居中國網約車市場份額第二，在覈心一二線城市的市場份額分別達8.8%和8.5%。公司營收近年保持高速增長，2024年達到146.57億元，近兩年按年增速均超過35%。受益於規模效應及定製車戰略帶來的成本優化，毛利率實現「三年三連跳」並在2024年盈利至8.09%。該行預計公司有望在2026年實現盈利，步入盈利能力與業務規模同步擴張的紅利期。

深度定製降低成本，內生閉環驅動差異化增長

公司構建了以「定製車戰略」為核心的商業護城河，通過深度參與車輛定製，將TCO壓降至每公里0.5元左右的優異水平。作為吉利生態的「神經末梢」，公司不僅獲得穩定的低成本產能與高密度換電網絡支持，更通過海量實路數據為智駕算法供能。這種「製造+平台+數據」的內部閉環模式，使其在運營效率、車輛耐久度及合規抗風險能力上較傳統輕資產模式更具差異化優勢。

戰略升級「F立方」，公司全力搶佔Robotaxi高地

面對出行終局，公司由「N立方」向「F立方」戰略全面升級，錨定完全智能化定製車、無人駕駛及自動化運營體系。依託吉利「千里智駕」的技術賦能，公司計劃於2026年推出L4級Robotaxi定製車型，並設定了「十年百城千億」的全球戰略目標。隨着司機成本結構重構，Robotaxi有望重塑行業盈利天花板。

風險提示

自動駕駛技術不及預期、政策法規的不確定性、資金壓力、行業競爭加劇。

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