文|《BUG》欄目 閆妍

　　據港交所1月16日披露，牧原食品股份有限公司通過港交所主板上市聆訊。一旦在港股上市，牧原股份將形成「A+H」股的格局。

　　從河南南陽起步，憑藉三十餘年的行業深耕，牧原股份已成為生豬養殖行業的全球領導者，已覆蓋育種、生豬養殖、飼料生產、屠宰及肉類加工的全產業鏈條。從2022年開始，牧原股份每年的營收都突破了1000億元，較上市初期的規模增長約50倍，成為名副其實的「千億豬王」。

　　但在這家「豬王」華麗外衣下，亦有難以忽視的隱憂，關乎增長的「警鐘」已被敲響。

　　牧原股份1月15日晚間發布2025年度業績預告，2025年，牧原股份歸屬於上市公司股東的淨利潤預計為147億元至157億元，比上年同期下降12.2%至17.79%。歸屬於上市公司股東扣除非經常性損益後的淨利潤預計為151億元至161億元，比上年同期下降14.12%至19.45%。

　　更值得關注的是，在業績預告敲響警鐘的同時，公司財務結構與高管薪酬之間形成的鮮明反差。 該公司披露的2025年三季報顯示，截至9月末，牧原股份資產負債率資產負債率為55.5%，總負債規模高逾千億元。然而，與之形成對比的是，公司高管薪酬的顯著躍升，其中董事長兼總裁秦英林2024年的薪酬躍升至372.19萬元，較上年暴增近六成。

　　一面是增長乏力與高額債務，另一面是高管薪酬的顯著躍升，都為「豬王」的二次上市之旅增加了幾分複雜的註腳。

　　業績「過山車」，2025年淨利預計下降逾12%

　　公開信息顯示，牧原股份通過兩大業務板塊運營，即生豬業務，養殖並銷售商品豬、仔豬及種豬，及屠宰肉食業務，包括生豬屠宰及銷售白條、分割品及副產品。牧原食品的主要產品包括生豬（即商品豬、仔豬及種豬）以及鮮、凍肉類產品。

　　根據弗若斯特沙利文統計，自2021年起，按生豬產能及出欄量計量，公司是全球第一大生豬養殖企業，生豬出欄量連續四年全球第一。按生豬出欄量計算，公司的全球市場份額從2021年的2.6%增長到2024年的5.6%，於2024年已經超過第二至第四的市場參與者的合計市場份額數。

　　然而，規模增長之下，其財務表現卻呈現出與行業周期深度綁定的劇烈波動，招股書及業績公告揭示了其過去幾年驚心動魄的業績「過山車」。

　　招股書顯示，牧原股份2022年、2023年、2024年營收分別為1248.26億元、1108.6億元、1379.46億元；毛利分別為218.39億元、34.46億元、262.8億元；運營利潤分別為148.54億元、-37.31億元、200.1億元；淨利分別為149.33億元、-41.68億元、189.25億元。

　　牧原食品2022年、2023年、2024年EBITDA分別為299.52億元、126億元、371.82億元；經調整EBITDA分別為24%、11.4%、27%。

　　這種「一年賺、一年虧、一年又大賺」的大起大落節奏，顯示出了生豬行業的強周期性，也折射出牧原股份在周期波動面前的脆弱性與被動性。

　　進入2025年，牧原股份的關乎增長的「警鐘」再被敲響。

　　2025年第三季度，牧原股份實現營業收入353.27億元，按年下降11.48%。歸屬於上市公司股東的淨利潤42.49億元，按年下降55.98%。歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利潤47.97億元，按年下降53.62%。

　　1月15日晚間，牧原股份發布2025年度業績預告，披露全年盈利規模出現按年下滑。

　　2025年，牧原股份歸屬於上市公司股東的淨利潤預計為147億元–157億元，比上年同期下降12.2%–17.79%。歸屬於上市公司股東扣除非經常性損益後的淨利潤預計為151億元–161億元，比上年同期下降14.12%–19.45%。基本每股收益預計2.73元–2.93元。

　　牧原股份表示，2025年，公司持續做好生豬的健康管理與生產管理，提高精細化管理水平，提升養殖生產成績，生豬養殖成本較上年同期下降。同時，受生豬市場行情波動影響，全年商品豬銷售均價約13.5元/公斤，按年下降約17.3%，使得公司整體盈利水平較上年同期有所下滑。

　　負債超千億，董事長秦英林年薪372萬暴漲60%

　　根據招股書，牧原股份執行董事分別為秦英林、曹治年、楊瑞華女士，非執行董事為錢瑛女士，獨立非執行董事分別為周明笙、閻磊、馮根福。秦英林和錢瑛為公司實際控制人，兩人為夫妻關係，合計持有牧原集團100%股權，一共控制公司55%股權。

　　《BUG》欄目在檢索牧原股份2024年年度報告時發現，公司核心管理層的薪酬在報告期內顯著上揚。

　　其中，董事長兼總裁秦英林的年薪從2023年的235萬元躍升至372.19萬元，漲幅高達58.38%，近乎六成；副董事長兼常務副總裁曹治年的年薪也由上年的180.18萬元增至210.26萬元，按年上漲16.69%。

　　另據牧原股份2025年半年度報告，其關鍵管理人員的薪酬總額在本報告期已躍升至約1815萬元，相較於上年同期的約903萬元，增幅超過100%，實現翻倍。

　　此外，牧原股份在通過港交所主板上市聆訊前期，還進行了大規模的派息。

　　2025年10月9日晚，牧原股份發布公告稱，2025年半年度利潤分配方案為：以公司現有總股本剔除已回購股份後的53.93億股為基數，向全體股東每10股派9.275214元人民幣現金（含稅），派息總額50.02億元（含稅）。

　　牧原食品最大的股東是秦英林，持有公司38.19%的股份比例，其配偶錢瑛直接持有1.18%的股份比例，夫妻二人合計持有39.37%股份比例。由此計算，港股上市前這筆大規模派息，秦英林、錢瑛創始人夫婦約可直接分得至少19.69億元的收益。

　　然而，伴隨高額派息、高管薪酬顯著上漲的，還有這家公司的高額債務。

　　到今年6月末，牧原食品的資產負債率為56.06%，負債金額達到1045.2億元。其中，流動負債804.93億元，短期借款464.1億元，而同期賬面貨幣資金僅202.85億元。

　　公司2025年三季報顯示，截至2025年9月末，其總負債規模為1003億元，但已較2025年初減少97.96億元，資產負債率降至55.50%，較年初下降3.18個百分點。

　　近日，牧原股份在互動平台回答投資者提問時表示，「當前公司已進入穩健發展階段，資本開支將逐步下降，公司會在穩健經營的基礎上，不斷降低整體負債規模。公司結合市場情況擇機發行債券，今年發行的債券利率逐步下降。公司將不斷優化債務結構、降低孖展成本，將財務指標保持在更為安全、健康的水平，提升公司整體的經營質量。」

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責任編輯：張恒星