當AI製藥交易不斷刷新行業想象空間時，鷹瞳科技（02251）正在經歷一場現實的考驗。

　　2026年初，賽諾菲、施維雅等跨國藥企密集加碼AI製藥合作，動輒數十億美元的交易規模，使「AI+藥物研發」成為資本市場最具確定性的敘事之一。相比之下，2021年率先登陸港股、曾被視為醫療AI商業化樣本的鷹瞳科技卻逐漸淡出聚光燈中心。

　　1月19日，鷹瞳科技股價再迎調整，當日報收12.2港元，單日跌幅達5.13%，市值已回落至約13億港元，較上市初期74.95港元高點縮水逾八成。市場對其不再興奮，原因並不複雜：舊故事難以為繼，新增長尚未出現。

　　從先發紅利到同質化競爭，優勢正在被快速消耗

　　成立於2015年的鷹瞳科技，是國內較早佈局AI視網膜影像技術的企業之一，其核心產品Airdoc-AIFUNDUS於2020年獲得國家藥監局第三類醫療器械證書，用於輔助診斷糖尿病視網膜病變，在當時具有明顯的時間窗口優勢。

　　憑藉技術先發和合規資格，鷹瞳科技在上市前吸引了復星、中信等機構入股，並在2021年11月登陸港股，成為「AI醫療第一股」。上市初期，公司市值一度突破70億港元。

　　但隨着監管審批路徑逐漸成熟，AI影像領域的准入門檻不斷降低。近兩年，硅基仿生、致遠慧圖等多家企業相繼拿證入場，產品功能高度重疊，行業競爭由「技術比拼」轉向「價格與渠道博弈」。先發優勢帶來的溢價空間，正在被迅速稀釋。

　　從財務表現看，鷹瞳科技的壓力在2024年集中顯現。財報顯示，2024年公司活躍服務網點由5671個增至7883個，按年增長39.01%；但同期營業收入卻從2.04億元下降至1.56億元，降幅達23.3%。規模擴張未能帶動收入增長，反而出現明顯背離。

　　進一步拆解數據可以發現，公司平均每次檢測收費由2023年的22.60元降至2024年的15.89元，降幅接近三成。

　　網點增加、使用頻次提升，但單次服務價格快速下探，成為拖累收入的關鍵因素。這一變化並非孤立現象，而是行業競爭結構變化的直接結果。

　　收入下滑、成本上升，定價權正在轉移

　　在下沉市場，眼底篩查正在被重新定義。

　　對阿里健康、京東健康等互聯網平台而言，篩查服務並非獨立盈利項目，而是健康管理體系中的入口工具。依託龐大的用戶基礎、成熟的支付體系和線上線下協同能力，這些平台可以將原本需要付費的檢測服務，轉化為生態內的免費或低價功能，用於獲取用戶數據和流量。

　　這種模式下，篩查本身不再承擔盈利任務，其商業價值通過藥品銷售、會員服務和健康管理閉環實現。相比之下，依賴單次檢測收費的獨立AI服務商，議價空間不可避免受到擠壓。當篩查被「基礎設施化」，定價權的轉移幾乎不可逆。

　　定價承壓的同時，成本端的變化也在侵蝕盈利能力。

　　從商業結構看，鷹瞳科技的軟件服務高度依賴前端設備鋪設與終端覆蓋。隨着服務網點和使用頻次增加，相關設備運維、雲服務及服務成本持續上升，短期內難以通過單次收費或規模效應予以完全消化。財報顯示，2024年公司整體毛利率由61.4%下降至55.4%，公司亦表示，服務成本上升及新產品初期生產投入，是毛利率下滑的主要原因之一。

　　在典型SaaS模式中，規模擴大往往帶來邊際成本下降；但在「軟件服務依託硬件運行」的結構下，這一效應並未充分體現。

　　在收入承壓背景下，鷹瞳科技選擇通過費用控制緩解經營壓力。2025年上半年，公司研發、銷售及行政費用均出現明顯下降，三項費用合計按年降幅接近四成，虧損幅度有所收窄。

　　但需要警惕的是，研發投入的持續壓縮可能影響技術迭代節奏；而銷售投入下降，則可能削弱渠道穩定性。在行業巨頭持續下沉、競爭格局加速變化的背景下，這種「防守式調整」能否換來戰略空間，仍有待觀察。

　　路徑分化加劇，AI製藥成為另一條估值曲線

　　醫療AI賽道的分化，也進一步放大了鷹瞳科技的相對壓力。

　　近年來，AI在藥物研發中的應用不斷深化，從分子設計到臨床前研究，效率提升帶來的商業價值正在被快速兌現。晶泰科技、英硅智能等AI製藥企業陸續登陸資本市場，並獲得頭部藥企高額合作訂單。

　　與此同時，傳統藥企也在加速擁抱AI工具，將其深度嵌入研發和管理流程。

　　在這一輪估值重構中，鷹瞳科技仍主要聚焦眼底篩查與基層檢測場景，尚未形成與創新藥研發深度綁定的商業模式。這種路徑選擇，使其在資本關注度重新分配過程中逐漸邊緣化。

　　鷹瞳科技當前面臨的並非單一年度業績波動，而是商業模式在新競爭環境下的系統性檢驗。

　　當篩查服務逐漸失去定價能力、行業分化持續加劇，市場更關注的是公司能否構建新的價值錨點，重新進入增長軌道。資本市場已經給出了階段性反饋，而真正的答案，仍有待時間驗證。

（文章來源：財中社）