撰文丨一視財經 邱邱

編輯 | 高山

兩萬家門店的零食帝國背後，是低毛利、高周轉模式的極限挑戰，也是資本與實業的風險博弈。

2026年1月20日，湖南鳴鳴很忙商業連鎖股份有限公司正式啓動港股招股，計劃於1月28日以「1768」為代碼在港交所主板掛牌上市，成為港股「量販零食第一股」。

這家擁有「零食很忙」和「趙一鳴零食」兩大品牌的企業，憑藉約2萬家門店的龐大網絡，創造了令人矚目的增長奇蹟。然而，在這高光時刻，其招股書和財報數據卻透露出不容忽視的隱患：毛利率長期低於行業平均水平、加盟商盈利持 下滑、品控問題頻發，以及重要股東紛紛減持

01數字化造就的寡頭

鳴鳴很忙旗下擁有「零食很忙」和「趙一鳴零食」兩大品牌，前者於2017年起步於湖南長沙，後者則在2019年於江西宜春成立，2023年11月兩大品牌合併，與23年9月收編「陸小饞、來優品、吖滴吖滴」三大量販零食品牌的「好想來」，形成目前雙寡頭競爭的行業格局，二者佔據行業約80%的市場份額，由於好想來歸屬萬辰集團，業內還有「南很忙、北萬辰」之說。

行業之所以出現合併潮，最終只留下兩大玩家。表面上是彼時隨着一級資本的介入，起步於不同省份的一批量販零食品牌開始向省外擴張，跑馬圈地的過程中，各家經不住一味地燒錢補貼，最終選擇合併言和的偶然。但再進一步說，恐怕是由各家類似的商業模式的所決定的必然。

量販零食店相較於傳統零食銷售模式，除了砍掉經銷商、採用工廠直採，更重大的效率提升點在於數字化。依靠高效的數字化管理和規模優勢，儘可能優化供應鏈，從而在保證加盟商利潤的同時，給予消費者最優惠的價格，自身則依靠高效的周轉，賺規模的錢。

在招股書中，鳴鳴很忙在分析行業的進入門檻時強調「頭部零售商依託庫存實時追蹤系統、自動化補貨機制及數據化選品策略等先進數字化工具，顯著提升運營效能、優化庫存周轉效率並強化用戶黏性」，現實中，門店的POS機將實際交易實時上傳，數據中心基於算法反饋選品、補貨建議，倉儲物流環節依據由此產生的銷售預測分配庫位，規劃物流，從而提升周轉效率。

因此量販零食店迫切地需要更多的門店與更低的價格，二者相輔相成，不僅提供向上遊壓價的資本，也同時指向更多真實的銷售數據，提升數字系統的智能性，從而讓效率達到極致。

招股書顯示，2024年末，公司存貨周轉天數僅為11.6天，整體倉儲及物流成本佔總收入的比例僅為1.7%，要顯著高於其他零售企業，甚至可以說冠絕中國所有行業，證明數字化系統的賦能，對零食這個標準化、高頻次的品類，確實有奇效。

這種商業模式，對中小品牌來說確有復現門檻，只有更為集中的規模能帶來更高的效率，這或許從最初就註定瞭如今雙寡頭的行業格局。

02萬店帝國的根基鬆了

2025年前三季度，鳴鳴很忙的銷售毛利率為9.73%，淨利率為3.36%。這一數據遠低於傳統零售企業15%-20%的毛利率水平，也低於直接競爭對手萬辰集團11.4%的毛利率。

更令人擔憂的是公司的現金流狀況。2024年，公司經營活動現金流淨額轉為-2.3億元，與8.34億元的淨利潤形成超過10億元的「剪刀差」。這種背離表明公司的盈利質量並不高，實際造血能力開始減弱。所幸2025年上半年經營現金流淨額已回升至13.95億元，顯示現金流狀況有所改善。

此外，值得關注的是，鳴鳴很忙的萬店帝國幾乎完全由加盟體系驅動。財報顯示，截至2025年9月末，公司19517家門店中自營店僅23家，加盟店佔比超過99%。這種輕資產模式曾是公司快速擴張的利器，但現在正成為隱患的源頭。

加盟商的盈利狀況並不樂觀。從財報看，2025年上半年，鳴鳴很忙單店平均月利潤已降至約0.55萬元，僅為競爭對手萬辰集團單店月利潤1.08萬元的一半。回本周期從行業初期的約12個月，普遍延長至平均29個月。

門店加密導致的內卷現象日益嚴重。公司取消早期「距離保護」政策後，部分縣域出現門店密集佈局。有加盟商反映，在其店鋪500米範圍內，開了3家同品牌門店，導致客流被分流40%。

閉店率上升是最直接的體現。2022年，鳴鳴很忙關閉加盟店14家（閉店率0.7%），2024年這一數字升至273家（閉店率1.9%），2025年前三季度閉店211家。

更令外界關注的是，隨着門店數量從2023年的6585家激增至2025年的19517家，單店效益卻不增反降。財報顯示，2025年上半年，鳴鳴很忙單店月收入從2024年的31.36萬元降至30.07萬元。GMV增速與門店增速的比值從2024年的2.21降至2025年的2.09，表明每新增1家門店帶來的GMV增量在減少。

03 治理之患

在鳴鳴很忙衝刺IPO的關鍵時期，重要股東和創始團隊的一系列動作引發市場擔憂。

2024年12月，鹽津鋪子清倉所持鳴鳴很忙全部股份。更為引人注目的是，2025年4月，趙一鳴零食創始人趙定控股的「上海鳥窩」分兩次轉讓所持鳴鳴很忙股份，合計套現約1.3億元。

這一現象在IPO前並不常見。產業資本的集體撤退，折射出對量販零食賽道可持續性的深層擔憂。

公司治理方面，鳴鳴很忙還面臨訴訟風險。良品鋪子曾在2023年清倉所持鳴鳴很忙相關股權後，以隱瞞重大事項、損害小股東權益為由提起訴訟。此外，原股東廣源聚億因未獲品牌合併知情權，也對公司發起訴訟。

另外，隨着規模擴張，鳴鳴很忙的品控體系面臨嚴峻考驗。截至2025年底，黑貓投訴平台累計相關投訴超過2400起，主要涉及產品發黴變質、異物混入等問題，其中約60%至70%涉及食品安全問題。

2024年，廣東省市場監督管理局通報鳴鳴很忙兩款產品不合格：奶油味瓜蔞籽和醬花生（川香麻辣味）被檢出大腸菌羣超標。2024年8月，其「開口松子」又被檢出過氧化值超標。

品控難度與公司的商業模式直接相關。鳴鳴很忙的產品結構中，約60%為白牌產品，高度依賴大量中小代工廠。複雜的代工模式，加上近4000個SKU的管理難度，使得品控挑戰呈指數級上升。

不過隨着鳴鳴很忙宣佈推出自有品牌，以及趙一鳴品牌向「趙一鳴省錢超市」3.0店型轉型，鳴鳴很忙正試圖突破增長瓶頸。

資本市場不再僅僅滿足於規模故事，而是更關注盈利質量、商業模式可持續性和公司治理結構。鳴鳴很忙需要用實際業績證明，自己不僅能快速開店，更能打造可持續的盈利模式。

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