智通財經APP獲悉，全球最高級別金融穩定監管機構敦促全球各政府部門的金融政策制定者們，更加深度且精準地審視對政府債券進行的那些規模達數萬億美元，且受到對沖基金及其他大型機構投資者們長期青睞的以基差交易為代表槓桿型債券押注。據了解，全球金融穩定委員會(Financial Stability Board，簡稱FSB)呼籲對市場參與者們在以政府債券作擔保的回購協議(repurchase agreements，簡稱repo)中具體承擔的風險加強監管。

在周三發布的一份研究報告中，FSB識別並概述了若干「脆弱性指標」，監管當局可以追蹤這些指標，「以加強監測能力」。

近幾年，對沖基金在回購市場中的現金借款規模有所增加。FSB的測算將其規模擬定為3萬億美元——約佔其累計資產的大約25%。這發生在槓桿型對沖基金涌入諸如現券—期貨基差交易等高盈利策略之際;該策略利用槓桿手段來捕捉債券與相應期貨合約價格之間的細微價值差異。

FSB這份最新報告稱：「鑑於回購市場在全球金融體系中的重要性，至關重要的是需要確保其功能得以維持，尤其是在壓力時期。」報告還強調：「市場參與者們整體槓桿的累積仍值得進一步關注。」

這一建議是監管機構為提前應對與全球債券市場槓桿操作相關的潛在市場爆雷風險所做的最新努力。回購市場被多類資產管理機構與大型商業銀行使用，本質上用於以債券換取現金資產來進行借貸，或反之亦然。

FSB研究指出，央行以及財政當局需要更嚴密審視政府債券擔保repo市場的脆弱性與槓桿風險，圍繞美債市場的基差交易可謂是其中最典型、最賺錢也最受關注的高槓杆策略之一;其中對沖基金在repo市場的「現金借款規模/槓桿孖展」的整體測算規模高達3萬億美元，約佔其資產的25%。

究竟何為FSB所述的槓桿債券交易?

報告稱，在美國金融市場，債券交易商們將「新券與舊券運行套利(on-the-run vs. off-the-run arbitrage)、收益率曲線或久期交易，以及現券—期貨基差交易」列為其對沖基金客戶們最受歡迎的策略。在歐元區，收益率曲線或久期交易占主導地位，而現券—期貨基差交易也「普遍存在」。

全球最高級別金融穩定監管機構的核心擔憂之一在於，面臨短期內急劇流動性需求的槓桿投資者們可能被迫出售更大規模資產以籌集資金。報告稱，如果這些資產出售發生在市場已處於流動性壓力背景下之際，可能將會「加劇市場波動並導致不利的反饋循環」。

FSB在這裏所援引並指出的「槓桿債券交易」(leveraged bond trades)指的不是「買點債券加點槓桿」那麼籠統，而是以政府債券為抵押、通過回購(repo)等短期孖展把頭寸做得很大的一類策略組合——典型執行者是對沖基金。FSB點名關注的是：市場參與者在政府債券支持的repo市場裏累積槓桿、依賴短期孖展，一旦遇到保證金上調、孖展收緊或市場波動，就可能被迫去槓桿、拋售資產並放大波動;也就是說，意外的大規模去槓桿可能放大波動甚至形成反饋迴路。

這種槓桿債券交易重點包括基差交易，而且基差交易就是FSB重點舉的「代表性策略」之一。所謂「現券—期貨基差交易」(cash-futures basis trade)，經典結構是：做多現券(現金債);沽空對應的國債期貨;以及用repo借錢來孖展現券頭寸、放大槓桿，通過槓桿形式來大批量賺取現券與期貨之間很小的價差(基差)。

聯儲局的研究直接把美國國債市場基差交易定義為「短期repo孖展 + 現券多頭 + 期貨空頭」的高槓杆套利，並指出其脆弱性來自期貨保證金變化與repo孖展利差/可得性變化雙重衝擊。 FSB這篇研究也同樣提到對沖基金在repo市場的現金借款規模顯著上升，並把基差交易列為其熱門、依賴槓桿的策略之一。

最低折扣設想

FSB與英國央行都曾提出最低折扣(haircuts)的設想，即對回購交易中交換的抵押品估值進行強制性折減。這將限制回購市場能夠累積的槓桿規模。對沖基金以及傳統資產管理行業對此類提議強烈反對，稱其會損害流動性。

管理基金協會首席倡導官Jillien Flores在當地時間周三表示：「通過不實施直言不諱和有害的限制舉措，比如規定的最低折扣基準，確保這些市場擁有深度、可靠的流動性支撐，將有助於保持納稅人的低級別借貸成本。」「在我看來，另類資產管理公司是全球主權債務市場的重要參與者。」

由英國央行行長安德魯·貝利(Andrew Bailey)擔任主席並掌握改革方向的FSB委員會建議，全球央行官員們需要密切監測與市場活動、結構、交易韌性以及中介能力相關的多項指標。報告鼓勵進一步開展工作，以克服數據層面的諸多難題——這些難題使得一些成員方(包括全球主要央行、金融監管機構與各國財政部)難以精準監測風險。

FSB研究報告稱，貨幣政策當局以及財政當局還應審查「槓桿型非銀行機構與槓桿提供方」之間的具體信息披露做法。在此類做法不足且不充分的情況下，「建議考慮與行業建立公私合作伙伴關係，以制定標準和/或監管指南方針」。