來源：今日保

　　2025年的人身險公司成績單，逐漸揭曉。先是非上市公司系統。

　　56家披露了償付能力報告摘要的非上市公司顯示：

　　合計實現淨利潤666.02億元，比2024年多了417.30億元。

　　這是何等的驚人！作為一向掙扎在生存線的中小人身險公司，2023年，這一數字則是-104.09億元。

　　從虧損百億級到盈利的暴漲，中小人身險公司利潤可謂史詩級的數字。這極大應和了去年初以來上市巨頭險企那火爆的業績，和持續走高的股價。

　　有人說，這一淨利潤，主要靠泰康人壽。

　　確實，泰康人壽憑藉271.59億元的盈利，繼續延續非上市公司利潤榜首，佔56家公司淨利潤總額的40.78%左右。

　　但從兩個方面，也證明剩下55家非上市公司盈利狀況的改善。

　　其一，是虧損的公司數量。2023年共31家虧損，2024年僅16家虧損，2025年則進一步減少到10家。

　　其二，是虧損的金額大小。2025年，最能虧的也不過是虧了5個億，放前兩年，只能是路人甲的地位。要知道，2023年，虧損王虧了114.68億元；2024年，虧損王虧了21.70億元…

　　但也有人認為，如今人身險公司的利潤，沒什麼看頭。似乎好像也是這樣，在一些會議、論壇上，怒噴人身險公司利潤失真者，不在少數。

　　就拿這56家公司來說，差不多30家用新準則，26家用舊準則，嚴格來說，不太具備可比性。或許這一最終匯總的數據，不過是一個數字爾，本身不代表什麼意義。

　　正如我們之前一直強調的那樣，如今大公司憑藉着既有的資產總量，有着更好的投資項目和費用支撐，在投資端和負債端都極具競爭力。

　　結果，整個行業呈現出極為明顯的K型發展態勢。

　　在K型分化下，總量指標所代表的，更多地還是頭部公司的情況，甚至可能出現行業指標越好，內部分化越極端的情況。

　　典型就是，不披露償付能力報告摘要的公司，2025年又多了信泰人壽、瑞華健康和鼎誠人壽3家…而且，償付能力不達標的公司，又返場了：長生人壽，綜合償付能力僅為79.70%，低於100%。

　　故而，很難說，666.02這一盈利數字，能真實反應當前人身險行業的經營狀況。

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　　-Insurance Today-

　　負債端走出陰霾

　　兩位數的保費增速，繼續跑

　　炒停售+銀保，功不可沒

　　56家非上市公司，共實現保費收入11976.35億元，按年+11.34%。前值，也就是2024年的按年增速，為12.95%。

　　若將佔比約20%的泰康除外，剩下55家公司共實現保費收入9589.71億元，按年+13.18%，前值為13.11%。

　　另一份數據顯示，人身險業整體增速約為9.11%。

　　對比來看，非上市險企的這一速度，看起來還是不錯的。其中的來龍去脈，少不了831這波炒停售的功勞。

　　但更為重要的，可能是銀保渠道。

　　2025年的銀保渠道，是典型的前低後高。一季度，銀保新單按年-20%，和個險一樣慘。但很快，隨着大公司、合資外資公司的發力，行至6月低，銀保新單按年增速就已翻紅，按年+2%。

　　而此時，個險新單，按年-14.59%。

　　待831炒停售結束，9月底的數據顯示，銀保新單按年增速已達17.84%。再對比個險，新單增速雖有所好轉，但依舊是負增長：-6.04%。

　　縱然，個險憑藉巨大的續期保費，佔總保費比重依舊達47.61%，但今年一役，銀保佔總保費的比重也達到了41.50%，且就算總保費增速，也比個險高了足足10個百分點。

　　在非上市險企中，同樣可以看到，泰康人壽後面排着的，幾乎是清一色的銀行系險企。

　　比如中郵人壽（1591.66億元，+17.95%）、工銀安盛（508.64億元，+11.04%）、建信人壽（492.69億元，+20.18%）、農銀人壽（462.38億元，+24.99%）。

　　再往後，就是這兩年活躍於銀保渠道的幾個合資、外資公司。

　　比如中意人壽（424.85億元，+31.19%）、中宏人壽（376.54億元，+23.78%）、中美聯泰（362.60億元，+39.63%）。

　　這一點同樣體現在上市公司中。雖然現在披露了2025年保費的上市險企只有太保壽險和新華保險，以及說總保費收入超7000億的國壽，但從2025年中的一些同業數據，以及2026年開門紅期間銀保渠道的高增長來看，銀保就是當前上市公司的一大主力渠道。

　　根據披露了2025年保費收入結構的太保壽險來看：

　　565.28億保費的銀保渠道雖然還不及1827.51億保費的個險，但42.0%的保費增速，帶來的237.42億元保費，無疑比個險的-0.7%拉的12.79億元后腿，強上太多。

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　　-Insurance Today-

　　最受關注的投資依舊火爆

　　35家公司投資收益率改善，中位數4.62%

　　但40家公司的三年均值下降

　　自2024年9月，一系列支持長期資金入市的政策出爐之後，A股原地復活，2024年、2025年滬深300漲幅分別達和14.68%、17.66%。

　　一些保險公司，賺了不少，甚至成為利潤貢獻的主力。2025年初幾家上市險企動輒200%的業績預增，主要就靠四季度的那一波拉升。

　　這一點，當然也會反應在投資收益率上，而這，也會直接影響當期利潤。

　　回到這56家公司。

　　數據顯示，2023年這些公司的投資收益率中位數約3.70%，2024年約4.35%，2025年則達4.62%。

　　具體到公司來看，更是有35家公司投資收益率較去年提升，19家公司投資收益率超5.0%，51家在3.5%水平之上。

　　其中，君龍人壽投資收益率達10.85%，居首位。其次是小康人壽，投資收益率雖然較去年下降了0.7cpt，但依舊達8.17%。

　　從負債端看，這公司雖小，但要是投資有兩把刷子的話，短期內，或許也是一種非主流的發展方式。

　　不過，近三年平均投資收益率，則是另一景象：56家公司中位數下降0.2pct，有40家公司按年下降。

　　對於三年平均收益率而言，下降太多固然問題不小，但提升太多也不是件太好的事。常言道，天有不測風雲。對於投資而言，一直行，並不簡單。關鍵是波動，不能太大。

　　數據顯示，有30家公司2024、2025兩年披露的近三年平均投資收益率振幅在±0.5pct內。同樣也意味着，仍有26家波動超過這一水平。

　　比如，北大方正（-2.28pct）小康（+2.17pct）、海保（-1.90pct）、華匯（-1.67pct）等。

　　不過三年均值的波動，可能也會受到其他因素的擾動。

　　比如，2024年中英人壽投資收益率雖達7.54%，在這56家公司中排第二，但2025年按年下降3.9pct，僅為3.69%，跌至第51位。然而其三年投資收益率均值上升了0.53pct。這或許也和公司2025年切換了會計準則有關。

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　　-Insurance Today-

　　可怕的是

　　51家公司綜合投資收益率負增長

　　中位數僅2.68%

　　再加上高基數影響，驟降5.7個百分點

　　綜合投資收益率，則是另一個模樣。

　　56家公司的數據顯示：

　　中荷人壽（-2.26%）、華匯人壽（-1.49%）、同方全球（-1.13%）和德華安顧（-0.85%）等4家公司綜合投資收益率為負。

　　僅5家公司這一指標為正增長，51家均為負增長。有31家公司按年下降超5個百分點，其中有11家按年下降超10個百分點。

　　其中同方全球下降19.1pct，中荷人壽下降16.7pct，恒安標準、復星聯合、德華安顧、中英人壽、華泰人壽、招商仁和、瑞泰人壽、陸家嘴國泰、中郵人壽降幅均在10個百分點以上。

　　如此般降幅，從數據表面來看，2024年較高的基數是一個原因：2023年中位數為3.80%，2024年中位數為8.42%，2025年則為2.68%。

　　2024年有20家公司綜合投資收益率超10%，低於5%的僅有4家。多說一句，這也使得近兩年披露的近三年綜合投資收益率奇高無比。

　　這麼高的綜合投資收益率，可能有兩個解釋。

　　一是市場方面的解釋。

　　彼時國債收益率持續走低，對應着國債價格的上升，持有國債的險資自然賺了不少，而國債這樣的金孖展產，計量方式上一般選擇計入其他綜合收益，自然也就拉高了綜合投資收益率。

　　二是技術方面的解釋。

　　衆所周知，這幾年的一件事，就是新舊會計準則的切換。舊準則下，持有至到期投資（HTM）採用攤餘成本計量，市場利率波動對其影響微弱。不少債券都分在這裏面。

　　然而，新準則對以攤餘成本計量的資產設定了更為嚴格的判定標準，要求同時滿足合同現金流量特徵與業務模式測試，加之保險公司需考量負債對沖需求，導致此類資產規模縮減，進而推高了人身險公司資產端對利率變動的敏感度。

　　再加上身處低利率環境，多數保險公司將原有的此類資產重分類為以FVOCI的金孖展產。但有些公司會先將HTM在舊準則下重分類為可供出售金孖展產（AFS），因此會釋放一波公允價值與賬面價值的差額，並進入其他綜合收益，從而推高綜合投資收益率。

　　而下一期，綜合投資收益率往往又會快速滑落。

　　如是，2025年國債收益率的反彈，意味着債券價格的下降，從而拉低綜合投資收益率水平。再加上技術原因後的「迴歸」，諸如同方全球、中荷人壽等公司2025年綜合投資收益率的大幅下降也就不難理解了。

　　事實上，一些公司在四季度償付能力報告摘要中，對此亦有解釋。

　　德華安顧（-0.85%，-13.1pct）說，「三季度綜合投資收益主要受到短期利率上升影響，公司持倉利率債平均久期較長，利率敏感度較高。」

　　中郵人壽（0.74%，-10.3pct）說，「根據資產負債匹配原則， 從投資組合的長期穩健導向出發， 公司投資了一定比例的長期債券作為戰略資產配置的一部分。剔除此類資產的當年度公允價值變動後，公司 2025 年度的綜合投資收益率為 3.91%，調整後綜合收益率更能體現公司資產負債管理戰略意圖，更具備參考意義。」

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　　-Insurance Today-

　　最可怕的是

　　36家公司淨資產下降逾650億元

　　這是負債、投資、利潤的美麗

　　所無法遮蓋的致命危機

　　如果說，長期低利率的環境下，債券價格的回調，可能最差的，也僅僅是意味着這一波債券單邊上漲行情的結束，未來一段時間內，大概率將進入一個箱體震盪的行情。

　　事實上，也正如德華安顧以及中郵人壽解釋的那樣，從戰略層面看綜合投資收益率的波動，或許也就淡然了不大驚小怪了。

　　似乎在投資端、負債端和利潤表的預示下，人身險行業似乎很快就要走出2020年後的這一波調整了。不過，在寒冬中感到燥熱，應該擔心一下，是不是嚴重失溫了。尤其是中小公司。

　　利潤可以騙人，但淨資產很難。

　　56家公司的數據顯示，經過2025年一年的奮戰，整體淨資產總額下降了2.1%，為4327.03億元。

　　對比看一則報道：

　　據不完全統計，2025年共有包括平安在內的13家人身險公司增資（包含泰康養老）387億元。

　　不過這裏說的是非上市公司，那即便排除平安的約200億，也有差不多187億元的增量資金。

　　如果剔除這187億元，那這56家公司的淨資產或將負增長6.4%。

　　而這56家公司中，有36家公司淨資產下降，一共有653.62億淨資產灰飛煙滅。

　　事實上，2025年開年，就有不少公司，尤其是銀行系險企，飽受淨資產的考驗。

　　2024年末的數據顯示，中郵人壽、工銀安盛、農銀人壽、建信人壽、中意人壽等，淨資產均面臨着40%甚至更大幅度的縮水。

　　比如，工銀安盛從201.95億元降至133.09億元；中郵和農銀分別從113.42億元、113.72億元降至64.21億元和55.90億元；建信更是跌去百億，從148.03降至42.43億元。

　　一年過去後，這些公司要麼是增資了，要麼是靠着利潤增厚，淨資產有所好轉。

　　典型，工銀安盛淨資產恢復至208.31億元，中郵則到了264.80億元，建信略增18億元，約60.46億元。

　　農銀沒什麼變化，56.80億元。不過，和中銀三星、中荷相比，幸運多了。

　　總資產達1400億的中銀三星，2025年淨利潤為7.08億元，但淨資產僅有6.70億元，一年下來縮水50多億。

　　中荷人壽2025年淨利潤7.40億元，雖然不像中銀三星，一年賺的比家當還多，但淨資產一年暴跌77%，從70.82億元降至16.08億元，也足夠說明一些問題。

　　像這種業績喜人，但公司都快乾沒的，未必僅此幾家。

　　在去年年末的一場閉門會上，就有一險企高管表示，別紅紅火火搞了一大堆，最後發現公司怎麼沒了？

　　過去，這樣的情況似乎壓根不可能。

　　但現在，卻成了一些公司2026年要面對的第一大挑戰。說得危言聳聽些，這何嘗不是致命危機。

責任編輯：曹睿潼