在前文雙線作戰的孤勇者：AMD如何打破英特爾與英偉達的「雙重壟斷」？-科技公司深度解剖 015中，我們詳細剖析了AMD的各個業務板塊，並明確提出：站在當下時點投資 AMD，本質上是押注其能在 AI 增量市場中獲得顯著份額（例如 10%-20%），並維持在 CPU 存量市場的領先優勢。 但同時因小心 「GPU 敘事很大、但上量慢/毛利一般」對估值的下殺。

Advanced Micro Devices, Inc. (AMD) 於2026年2月3日盤後發布了2025財年第四季度（FY25Q4）及全年財務報告，公司不僅交出了營收與淨利潤雙雙打破歷史紀錄的答卷——季度營收首次突破100億美元大關，達到102.7億美元，按年增長34%——更在非公認會計准則（Non-GAAP）下實現了每股收益（EPS）1.53美元，顯著超出華爾街一致預期的1.32美元 。

然而，資本市場的即時反應卻呈現出截然不同的圖景。財報發布後，AMD 股價在盤後交易中一度重挫逾6%，甚至在次日盤前交易中仍維持弱勢 。這種「業績超預期、股價反下跌」的現象，深刻揭示了當前市場對 AI 概念股「不僅要好，還要完美」的極端苛刻定價邏輯。市場對 Q1 指引的平庸（按月下滑5%）、中國區一次性收入的不可持續性、以及關於下一代旗艦芯片 MI450 可能延期的傳聞表現出了極高的敏感度。

PART 01

25Q4財務業績深度剖析：紀錄背後的虛與實

AMD Q4營收達到創紀錄的 103億美元 ，按年增長34%（較2024年Q4的76.58億美元），按月增長11%（較2025年Q3的92.46億美元）。全年營收為 346億美元 ，按年增長34%（較2024年的258億美元）。這一增長主要得益於數據中心和客戶端業務的強勁需求，尤其是EPYC處理器和Instinct AI GPU的銷售。AMD FY25Q4 的財務表現展現了強大的執行力，但在光鮮的數據之下，包含了一些值得深入拆解的特殊項目。

營收質量分析之中國區「意外之財」

營收達到 102.7 億美元，創下歷史新高。這一增長主要由數據中心（Data Center）和客戶端（Client）部門驅動。然而，必須指出的是，Q4 營收中包含約 3.9億美元 來自 MI308 AI 加速器對中國客戶的銷售收入 。這部分收入此前並未包含在 Q4 指引中，因為其高度依賴於美國商務部的出口許可證發放。

若剔除這 3.9 億美元的「意外」收入，AMD 的實際營收約為 98.8 億美元，雖然仍高於市場預期的 96.7 億美元，但超預期的幅度將大幅收窄。更重要的是，管理層在指引中明確表示 Q1 僅包含 1 億美元的中國區 MI308 收入，且後續不再預測 。這種收入的「斷崖式」下跌是導致 Q1 指引按月下滑的主要原因之一。

毛利率的「美顏」：庫存準備金衝回

Non-GAAP 毛利率達到了驚人的 57% ，遠超市場預期的 54% 和上一季度的 54%。這通常被視為產品定價權提升的強烈信號。但 CFO Jean Hu 在電話會議中坦誠，這一數字受益於 3.06億美元 的庫存準備金衝回（Inventory Reserve Release）。

這筆庫存準備金是此前因美國出口管制導致 MI308 產品無法銷售而計提的減值。隨着 Q4 獲得銷售許可，這部分減值被衝回，直接增厚了毛利。管理層明確指出，若剔除這一庫存衝回及相關的 MI308 營收影響，公司「調整後」的 Non-GAAP 毛利率約為 55% 。雖然 55% 仍是一個非常健康的水平（按年提升80個點子），且符合 Q1 的指引預期，但它打破了投資者關於 AMD 利潤率能在短期內迅速逼近 60% 的幻想。

資產負債表與現金流：資本開支的戰略性擴張

Q4 自由現金流（FCF）達到 20.82億美元 ，較去年同期的 10.91 億美元幾乎翻倍，FCF 利潤率達到 20%。全年自由現金流為 55.19 億美元。這顯示出 AMD 在高強度投資周期中依然具備極強的造血能力。

FY25 全年資本開支為 9.74 億美元，較 FY24 的 6.36 億美元增長 53% 。這一增長主要用於：

先進封裝產能鎖定：預付給台積電（TSMC）用於 CoWoS 封裝的定金。

測試設備：隨着 MI300/350 產量的提升，後端測試設備的需求激增。

流片成本：2nm 和 3nm 先進製程的高昂掩膜版（Mask Set）費用。

季度末庫存水位上升至 79.2億美元 ，按月增加約 7000 萬美元 。這一高庫存水平主要是為了應對 2026 年數據中心 GPU 的強勁需求預期。庫存周轉天數從上一季度的 158 天上升至 163 天 ，處於歷史高位，但在 AI 芯片供不應求的背景下，這被視為積極的備貨信號而非滯銷風險。

PART 02

分部門業績深度覆盤：雙輪驅動與周期拖累

數據中心（Data Center）：AI 與 EPYC 的共舞

數據中心業務已無可爭議地成為 AMD 的核心增長引擎，營收佔比首次超過 52%。

Instinct GPU 的爆發：MI300 系列及新量產的 MI350 系列推動 GPU 收入創歷史新高。

客戶採用：微軟、Meta、Oracle 等超大規模雲廠商（Hyperscalers）持續擴大部署。

OpenAI 合作確認：財報中最具戰略意義的披露是與 OpenAI 達成「多代際合作伙伴關係」，涉及部署 6吉瓦（GW） 的 Instinct GPU 。按單卡功耗計算，這對應數十萬顆 GPU 的巨量訂單，直接鎖定了未來 2-3 年的營收底倉。

EPYC CPU 的統治力：

儘管市場擔憂 AI GPU 會擠壓通用服務器預算，但 EPYC 業務並未放緩。

Turin 架構：第五代 EPYC（Turin）迅速上量，佔服務器 CPU 總營收的比例已超過 50% 。

市場份額：根據 Mercury Research 數據，AMD 在服務器 CPU 市場的營收份額已接近 40% ，持續蠶食 Intel Xeon 的領地。企業級（Enterprise）部署數量按年翻倍，顯示 EPYC 已從雲端滲透至傳統企業數據中心。

客戶端（Client）：AI PC 周期的前奏

Ryzen 的勝利：桌面處理器銷量連續四個季度創紀錄，Ryzen 9000 系列及 X3D 型號在高端 DIY 市場幾乎沒有競爭對手（Intel 13/14代受困於穩定性問題）。

企業端突破：商用 PC（Ryzen Pro）出貨量按年增長超過 40%，這是過去 AMD 較為薄弱的環節，顯示其品牌認可度在企業 IT 採購中大幅提升。

管理層預計 2026 年 PC 市場可能呈現「前高後低」的非典型季節性（Subseasonal），主要受制於內存價格上漲對整機成本的壓力 ，但這並未改變 AI PC 滲透率提升的長期趨勢。

遊戲（Gaming）與嵌入式（Embedded）：轉型的代價

遊戲業務： 營收 8.43 億美元，按月暴跌 35%。這是典型的遊戲主機周期末期特徵。Sony PS5 和 Xbox Series X 進入生命周期的第 7 年，需求自然回落。管理層直言 2026 年半定製業務將面臨「顯著的雙位數下滑」 。這一板塊將成為 2026 年業績的主要拖累項，直到 2027 年下一代主機發布。

嵌入式業務： 營收 9.5 億美元，按年增長 3%。經歷了長達一年的庫存去化後，嵌入式業務終於恢復按年增長。工業、測試測量及航空航天需求回暖。2025 年設計中標金額（Design Wins）達到 170 億美元，創歷史新高 ，預示着未來收入的確定性。

PART 03

技術路線圖與戰略轉折：Helios 與 2nm 的豪賭

本次財報電話會議中，管理層披露的技術路線圖細節遠超以往，直接回應了市場關於「MI450 延期」的傳聞。

管理層明確， MI450 （對標 Nvidia Rubin 的利器）系列將於 2026年下半年 開始量產，主要貢獻將在 Q4 體現。

製程工藝：確認採用台積電最先進的 2nm (N2) 工藝 。這是一個極具侵略性的技術選擇，旨在在能效比（Performance per Watt）上超越可能採用 3nm 工藝的 Nvidia Rubin。

顯存規格：MI450 將搭載 HBM4 顯存，帶寬高達 19.6 TB/s ，這一指標是當前 MI300X 的兩倍以上，直接擊中大模型訓練對顯存帶寬的痛點。

Rack Scale（機架級）架構：絕大部分 MI450 營收將通過 Helios 平台實現。Helios 是 AMD 對標 Nvidia NVL72 的全機架解決方案，單機架集成 72 顆 GPU，通過 UALink（Ultra Accelerator Link）實現互聯 。

財報前夕，SemiAnalysis 曾發布報告稱 MI450 因「非無線纜設計」（Cabled design）導致機架組裝複雜，可能面臨延期 。

管理層回應：CEO Lisa Su 在電話會議中堅定表示 MI450 和 Helios 開發「按計劃進行」（On Track），並強調已經與客戶進行了深入的工程對接 。

第三方驗證：富國銀行（Wells Fargo）分析師 Aaron Rakers 指出，AMD 的 2nm 流片已完成，且 Venice CPU（同樣採用 N2 工藝）已出樣，側面印證了工藝端的順利 。

結論： 雖然組裝複雜性確實存在，但管理層的信心和 OpenAI 的鉅額訂單表明，這些工程挑戰在可控範圍內，並未演變為戰略性的發布推遲。

PART 04

為何「超預期」引發「拋售」？

在財報發布前，AMD 股價年內漲幅已超 15%，市盈率（P/E）處於歷史高位（TTM P/E > 100x）。在高估值下，市場不僅僅需要「Beat」（擊敗預期），更需要「Raise」（上調指引）。

AMD 預計 Q1 營收中值為 98 億美元，按月下降 5% 。對於一家被寄予厚望的 AI 成長股，按月負增長是難以接受的，即便管理層解釋這是由於中國區收入減少和遊戲業務淡季所致。

此外，市場敏銳地捕捉到 Q4 業績中包含 3.9 億美元的 MI308 中國區收入，而 Q1 指引僅包含 1 億美元，且後續不再預測 。這意味着 AMD 的增長有一部分是「不可持續」的。隨着特朗普政府新關稅政策（25% AI 芯片關稅）的落地 以及出口管制的收緊，中國市場這一曾經的增長極正在迅速萎縮。投資者正在重新調整模型，剔除這部分收入後的核心增長率顯得不那麼「爆炸性」。

PART 05

X平台最新輿情總結

基於2026年2月3-4日的X帖子（使用關鍵詞"AMD Q4 2025 earnings"，最新模式，限10條），輿情整體積極，但混雜失望情緒。主要觀點：

積極面：多條帖子強調AMD「碾壓預期」（e.g., @fabitrades, @OwlStreetCan, @Ad2x0fficial），營收10.27B超預期9.67B，EPS 1.53超1.32。@Finseemain稱「記錄季度，由AI加速和毛利率恢復驅動」。@Dr AntonInvests詳細列出產品路標，如Helios AI超級機架、MI455X GPU和Ryzen 9850X3D，視其為「破紀錄報告」。

負面面：儘管打敗預期，股票盤後下跌5-7%（e.g., @InvestFreedom05, @BullishWill1, @stevensagaar）。@OwlStreetCan解釋為「賣出新聞」反應，因估值高和AI炒作期望過高。@shacknews報道打敗預期，但未提股價。

整體情緒：投資者認可增長（尤其是數據中心），但對指導和股價反應失望。無明顯負面事件，如產品問題；焦點在「儘管大勝仍跌」。

輿情反映市場對AMD的高期望：AI敘事推動股價近期上漲，但Q1指導雖超共識（9.8B vs 9.4B），未足夠激進以支撐當前估值。

AMD 的 FY25Q4 財報是一份「高質量但缺乏驚喜」的報告。在 AI 狂熱的背景下，市場對其定價已經包含了完美預期的溢價。股價的回調是對短期指引疲軟和地緣政治風險的合理修正。

然而，從長周期看，AMD 正處於產品力爆發的前夜。MI450 的 2nm 工藝優勢、OpenAI 的背書以及 EPYC 在服務器市場的穩固地位，構成了其長期增長的堅實基礎。