智通財經APP獲悉，國聯民生證券發布研報稱，拐點在望，維持家電行業「推薦」評級。名義匯率升值對出口修復斜率及外銷盈利雖有牽制，龍頭品牌議價、海外產能、外匯套保平滑波動，影響有限;此外，板塊陸股通敞口較高，或受益於升值助推的外資流入。標的方面：①推薦高質量且高股息的白電龍頭;②推薦份額及盈利中樞提升的彩電龍頭;③推薦領跑全球的掃地機龍頭;④推薦份額提升、積極外拓。

國聯民生證券主要觀點如下：

量價：美元價匯率彈性較大

自下而上，外銷量價是匯率影響的首要路徑;升值階段，出口廠商或上調美元均價維持本幣出廠價穩定，或以人民幣價格消化升值影響，前者影響份額，後者影響盈利。過往匯率周期中，出口美元價格彈性高於人民幣，國內供應鏈成本優勢緩衝下，名義升值影響有限，品類間，冰洗及小電出口量價格彈性較低。中長期，鏡鑑上世紀70~80年代日元匯率升值，國內成本競爭力削弱，海外投資性價比提升，匯率助推模式重塑，轉向投資驅動產能出海。

盈利：外銷毛利階段性偏弱

既有美元均價調整，匯率升值並不完全由外銷盈利消化。覆盤來看，①17Q4~18Q3，主要公司外銷業務毛利率普遍弱於內銷，外銷型小家電毛利率降幅較內銷型高約1~5pct;②2021年，空調內銷受競爭節奏影響，二線白電及部分小家電公司外銷盈利仍弱於內銷，外銷型小家電相對內銷盈利降幅高3~4pct。整體來看，匯率升值往往伴生於大宗原材料成本上漲周期，而外銷價格調整受訂單周期/議價能力約束，壓力測試中毛利率表現普遍弱於內銷。

匯兌：套保對沖淨資產損失

毛利率之外，匯率波動導致的外幣淨資產/負債頭寸折算差額，是財務費用科目下匯兌損益的主要來源;具體而言，貨幣性淨資產在升值中產生匯兌損失，淨負債則產生匯兌收益。過往三輪年度級人民幣升值周期中，家電主要公司匯兌多為損失;從最新披露25H1外幣貨幣性項目看，主要公司中僅海爾智家及海信家電為淨負債，匯兌受益升值，其餘公司均為淨資產。經營角度，龍頭外匯套保比例較高，有效對沖，實際影響或集中於外銷型小電公司。

資金：北上淨流入或有助推

資金面，人民幣升值增厚外資匯兌增值，過往人民幣升值對A股北上流入均有明顯帶動;家電板塊陸股通持股比例位居申萬一級行業首位，較高存量敞口基礎上，外資流量邊際變化彈性值得關注。始於2016年末的升值周期中，市場風格助力下，家電龍頭作為消費藍籌代表大幅跑贏;2020~2022年升值中，板塊前半段跑贏，21年初隨美元走強而走弱。當前時點，板塊估值歷史及行業間分位數均偏低，陸股通/公募持倉亦在低位，向上空間充分。

風險提示：原材料成本超預期上漲，關稅及外需不確定性。