泡泡瑪特2月9日公告顯示，2025年公司全IP、全品類產品全球銷量超過4億件，其中THE MONSTERS 全品類產品全球銷量超過1億件。

泡泡瑪特2025年經歷了典型的「單一超級IP+品類突破」式放量，營收按年接近三倍擴張，核心推力來自Labubu全球出圈，以及毛絨玩具顯著放大IP變現效率，最新的經營數據把市場關注點推向「爆款之後」。

據追風交易台，滙豐環球研究分析師Lina Yan在報告中判斷，「Labubu帶來的超高速增長會褪去，但平台能力會延續」，並將2026年定義為「再定基」的一年。瑞銀認為，數據有助於緩解市場對單一爆款依賴的擔憂，同時新IP Twinkle在2026年初開局強勁，為增長接力提供觀察窗口。

滙豐將泡泡瑪特目標價從392.5港元下調至354港元，瑞銀維持326港元，兩家機構均維持「買入」。在2月9日收盤價257.2港元附近計算，對應隱含上行空間分別約38%與26.7%，但共同的前提是，2025年的爆發式增長難以原樣復刻。

對投資者而言，關鍵變量正在從「搶購式加速」轉向「常態零售擴張+新品節奏」。滙豐下調2026年收入與利潤增速預測，指向會員復購強度回落與增速降檔，但也強調估值已在一定程度上計入IP生命周期風險，後續更看重新品孵化與全球化落地的執行力。

滙豐將2025年高增長拆解為兩根槓桿。按IP拆分，The Monsters（Labubu）收入按年約+582%，收入貢獻被估算抬升至47%（此前約23%）。按品類拆分，毛絨玩具收入按年約+720%，貢獻抬升至60%（此前約22%）。這使得泡泡瑪特的增長更接近消費品意義上的爆款周期，即IP熱度疊加新品類放量，帶來更高頻、更高客單、也更易傳播的產品形態。

但滙豐同樣強調「剔除爆款後的底盤」。其估算口徑下，剔除The Monsters後，2025年收入仍按年增長約106%，剔除毛絨後，收入仍按年增長約51%。這意味着，2025年的增量高度集中，但公司原有業務盤子並未停滯。

在中國內地，最容易被忽略的增量來源是復購會員ARPU。滙豐稱，2025年內地收入增長中，復購會員（年購買次數>2次）的ARPU提升貢獻「接近一半」。結構數據指向「供給偏緊」階段的強購買強度：2025年內地會員貢獻銷售佔比約91%，重複購買佔比約55.8%，重複購買人群貢獻銷售佔比約83%。這種由緊缺驅動的斜率，決定了後續一旦供需錯配緩解，增速下台階幾乎是邏輯必然。

滙豐對2026年的核心判斷是，「rush-to-buy」效應退潮後，復購會員ARPU將正常化，從而把增長從爆發狀態拉回零售擴張的常態軌道。基於這一變化，滙豐將2026年營收增速預測從30.6%下調至23.7%，淨利潤增速預測從29.1%下調至21.3%，並削減2026-2027年盈利預測11%-13%。目標價下調主要來自盈利預測下修，而非估值框架推翻，其DCF關鍵假設WACC 10%、永續增長率3%保持不變。

在區域結構上，滙豐預計2026年PRC收入增速約13.0%，海外約35.7%。海外被視為對沖國內ARPU回落的核心緩衝墊，但邏輯也從「起量」走向「鋪開」，更依賴線下點位執行：海外零售POS數量預計從2025年的218增至2026年的331。對市場而言，這意味着增長的可見度更取決於選址、供給匹配、爆品節奏與本地化運營等細節。

風險也因此更偏「執行側」。滙豐點名的擾動包括供應鏈跟不上需求、黃牛加價擠出真實消費者、股東配售帶來短期股價壓力、仿品影響品牌、與合作藝術家的獨家授權續約風險，以及進入新業務/併購導致資本錯配，另有競爭加劇與線下客流擾動等行業層面風險。

在估值層面，滙豐認為市場已在用估值壓縮消化「Labubu生命周期風險」。其依據是，自2025年初以來，公司一年期前瞻EPS上升約394%，但基於一致預期的一年期前瞻PE較2025年平均水平回落約45%，較2025年峯值回落約65%。在這一背景下，滙豐更關注「平台能力」是否能持續孵化並全球化新IP，而非單純押注爆款熱度延長。

瑞銀的「接力觀察」集中在新品與海外互動。其指出，新推IP Twinkle在2026年初表現強勁，情人節款在天貓和抖音分別售出3萬件和4.6萬件以上，春節款毛絨玩具在天貓首發當日售出超過2萬件。海外方面，Skull Panda x 小馬寶莉聯名系列在北美官網配送到家渠道售罄，Instagram預告獲46萬讚好。瑞銀同時提示，美國等海外市場仍需加強消費者互動、本土IP與品牌建設，海外新員工比例較高、用戶對多個IP的認知仍在培育。

兩家機構均將後續數據視為驗證點。瑞銀稱，年報及2026年一季度銷售數據將用於檢驗中國與海外市場，尤其是美國市場的按月表現。對於投資者而言，「後Labubu時代」的核心問題不在於2025是否輝煌，而在於2026起能否用新品矩陣、海外點位擴張與更可持續的會員經營，接住從爆發到常態的增長切換。