金吾財訊 | 交銀國際研報指，蔚來(09866)發布4Q25盈喜，預計經調整經營利潤達7–12億元，為公司首度實現單季經營利潤轉正。此拐點主要得益於交付放量、高端產品佔比提升及降本增效，驗證了商業模式的經營槓桿。展望2026年，1季度通常為淡季，交付短暫回落，規模效應將弱化；同時原材料、電池及供應鏈波動帶來單車成本回升風險，毛利率可能承壓，1Q26不排除再度錄得虧損。因此1H26投資邏輯更偏向驗證：銷量能否在淡季後迅速修復、毛利率底部是否抬升、費用率是否延續下行。真正的上行彈性更可能落在2H26，核心催化是大型SUV新品周期：公司層面已多次披露2026年將推出ES9、全新ES7及樂道L80等三款大SUV。大車天然具備更強定價與選裝結構，若新品節奏順利、產能爬坡平滑，配合既有降本增效的延續，毛利率與經營利潤率有望在2H26形成第二個台階，並有可能把4Q25的一次性盈利轉化為可複製的季度盈利能力。該機構指，4Q25盈喜雖確認經營端拐點，但市場大概率仍要求看到至少2–3 個季度的連續盈利/現金流改善後，纔會給予更高的估值中樞。短期股價表現依然受制於兩個變量：1）淡季過後銷量能否快速回升、避免1Q25量縮帶來的規模效應衰減；2）今年及2026年的新車周期（尤其大SUV）能否按節奏上市並帶動毛利率上台階。站在當前時點，拐點已出現而市場預期仍偏保守，但該機構認為一旦銷量與毛利率的「連續性」被驗證，重估彈性值得期待。若2Q26起交付恢復、成本控制兌現，而2H26大SUV矩陣拉動ASP與毛利率，公司有望進入下一波盈利可見度提升—估值修復的正循環，該機構維持買入評級；主要下行風險在於需求復甦慢於預期、成本上行侵蝕毛利率、新品節奏/爬坡不及預期及費用率反彈。