智通財經APP注意到，日本首相高市早苗在選舉中以壓倒性優勢獲勝，最初贏得了投資者的積極回應。但對於她擴張性的支出計劃可能引發的又一輪市場崩潰，投資者仍保持警惕。

在周日取得歷史性勝利後的首場新聞發布會上，高市早苗承認市場對她如何在增加國防和戰略產業支出的同時，還能將食品銷售稅減免兩年的計劃感到擔憂。由於擔心她會進一步推高日本堆積如山的公共債務，上個月債市收益率曾一度飆升至數十年來的最高水平。

高市早苗強調了她「負責任的主動財政政策」的審慎性，同時堅稱日本「必須徹底擺脫過度緊縮和對未來長期投資不足的局面」。

她的賭注在於，持續的通脹和更快的名義經濟增長將彌補未來幾年國家財政的任何空缺。但投資者希望得到更明確的細節。

金融服務公司 Ebury 的市場策略主管馬修·瑞安表示：「在公共財政已經極其緊張的情況下，進一步擴大支出和增加債務發行的威脅將增加風險溢價，並可能引發債券的新一輪拋售和收益率的飆升。」

今年 1 月的市場波動中，投資者瘋狂拋售債券，推動長期日本國債(JGB)收益率突破 4%，隨着影響波及全球金融市場，美國財政部長斯科特·貝森特也對此發表了關注言論。

高市早苗本周堅稱，政府不會通過發行新債券來填補支出缺口，而是表示其政府將審查補貼、特別稅收措施和非稅收入，以尋找「可持續」的資金來源。

三菱日聯摩根士丹利證券首席債券策略師 Naomi Muguruma 表示：「市場對於這些措施的資金來源，以及最終是否會訴諸發行赤字補償債券的擔憂正在醞釀。一個根本性的擔憂是減稅風險可能持續超過兩年。」

歷史證明，這些擔憂並非空穴來風。日本銷售稅用了大約十年的時間才引入，隨後的每一次增稅都曾導致經濟萎縮，年化降幅高達 11%。最近兩次增稅的推遲也表明了加稅在政治上的困難——這讓人懷疑暫時降低稅率後恢復會有多難。

為了給政府的支出計劃辯護，財務大臣片山皋月指出，在 2026 財年的年度預算中，新債發行量已連續第二年控制在 30 萬億日元(約 1950 億美元)以下。

對食品暫停徵收兩年銷售稅每年將耗資 5 萬億日元。彌補缺口的一個方案是利用非稅收入來源，例如財務省外匯儲備產生的資金，包括干預匯市帶來的收益。本財年該賬戶的預估盈餘約為 4.5 萬億日元——根據財務省的指導方針，其中 70% 可用於預算孖展。

但如果政府要在不增發債券的情況下減稅，仍需要其他的資金來源。

摩根大通證券首席日本經濟學家 Ayako Fujita 表示：「她的勝選優勢太大，以至於無法不推進減稅。市場必須保持警惕。」

日本基準 10 年期國債收益率一直徘徊在 2.2% 左右，幾乎是去年同期的兩倍，且高於截至 3 月財年預算所假設的 2% 利率。隨着政府以更高的利率發行新債來償還即將到期的舊債，這一變化轉化為政府巨大的成本負擔。

隨着日本央行考慮進一步加息，這些成本可能會進一步上升，從而給收益率帶來上行壓力。

日本債務規模已超過經濟總量的兩倍，過去十年中，用於償付債務的支出增長了三分之一，目前已佔年度預算的四分之一。

Ayako 補充道：「我希望高市早苗政府能對債務償還成本的增加做出得體且謹慎的評估。隨着央行加息，現實情況是成本必將上升。」

高市早苗試圖將關注點從年度預算平衡轉向降低債務與 GDP 的比例，目前該比例約為 230%。

根據國際貨幣基金組織(IMF)去年 10 月的預測，日本去年剔除利息淨支出的整體預算赤字為 0.9%，是 1992 年以來的最低水平。自 2000 年代後期全球金融危機之後，稅收收入規模已翻了一番多。

基本餘額已重回盈餘目標之內

作為衡量市場違約風險觀點的指標，日本的主權信用違約掉期(CDS)約為 26 個點子，與法國相近，低於美國。惠譽上個月表示，目前沒有計劃下調日本的信用評級，因為他們此前已預料到日本會轉向更具擴張性的財政政策。

惠譽評級首席經濟學家布萊恩·庫爾頓在接受採訪表示：「如果你看日本經濟的名義增長率，這是我們在過去幾年中看到的巨大轉變，因為我們回到了正通脹。這實際上意味着經濟在廣義上看起來更健康了，我認為這正在緩解一些對潛在財政動態的擔憂。」

自2000年代末以來，日本的稅收收入翻了一番

雖然通脹緩解了日本財政壓力，但日本央行的政策正常化正在增加長期債券的脆弱性。

日本央行行長植田和男於 2024 年 3 月放棄了將購買債券作為控制收益率的工具，隨後央行一直在縮減購買規模。儘管央行仍持有流通債券的一半，但在收益率上升時，它已不再通過額外購買來干預市場。

此外，比當地長期持有者資金進出更快的全球投資者，目前約佔日本國債市場每月現金交易量的 65%。

日本央行曾表示，在發生全球金融衝擊等非常規情況下將採取額外行動，但其在 1 月份債市波動期間的按兵不動表明，此類事件在很大程度上被視為政策轉向過程中必要的「陣痛」。雄心勃勃的高市早苗未來是否會向央行施壓要求其採取行動，仍有待觀察。

人壽保險公司和銀行監管規則的變化也使得它們在收益率上升的情況下，更難填補央行留下的空間。新規使得銀行持有長期債券變得困難，因為它們的存款負債具有短期性。而人壽保險公司在根據修訂後的監管要求增加持倉以匹配長期保單賠付義務後，目前增加此類債務的需求很小。

高市早苗在周一針對選舉結果表示，考慮到問題的複雜性，需要與在野黨就銷售稅進行談判，初步結論將於夏季得出。這可能仍為其他更廉價或能避開臨時減稅挑戰的替代方案留有餘地。

三菱日聯摩根士丹利證券的 Naomi 表示，隨着在野黨遭遇慘敗，「對高市早苗政府的制衡機制已有效減弱。這使得金融市場成為目前唯一能夠行使約束力的力量。」