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來源：基本面力場
昨天看到一個帖子，給力場君了得夠嗆，就是一個小調查：如何了解到恒生科技的？有「朋友介紹」、「平台推薦」、「偶然發現」等幾個選項，結果跟帖最多的回應則是「仇人陷害」。
這還真不能怪有投資者戲言，在恒生科技裏面「躲牛市」，行情數據擺在這裏：從去年10月高點至今，恒生科技已經持續回撤近20%，2026年以來的表現更是在全球大類資產中將近墊底。
力場君依稀記得有個提法叫「技術性熊市」，是指股指從階段高點回落20%，但尚未被確認為全面熊市的市場狀態，這被視為市場進入「謹慎區間」的信號，提示投資者重新評估風險，但並不意味着長期趨勢必然逆轉。
力場君還記得在去年年初，在A股春節休市期間，外資爭相流入港股、買進恒生科技成分股，讓這些曾經代表了中國科技最先進生產力的企業，率先帶領中國科技資產演繹定價重估的敘事。怎麼，這才一年時間，也變成老登了？
這兩天看到中金公司（601995.SH）的一篇文章，還是挺有意思的，力場君特來總結做個分享。這篇文章的標題就起得很好——《恒生科技，「舊時代」 的落幕，還是新價投的起點？》，在這篇文章中，中金公司也直言：如果單獨把恒生科技的走勢拿出來看，你幾乎感受不到AI時代如火如荼的定價重估，反而有一種科技資產開始步入熊市的錯覺。
對此，中金公司給出的核心觀點之一是，恒生科技指數權重高度集中，成分股僅30只，而前十大重倉股權重合計高達70%，這意味着，阿里巴巴（9988.HK）、美團（3690.HK）、小米集團（1810.HK）、騰訊控股（0700.HK）這幾家巨頭的股價稍有風吹草動，就會在指數上掀起不小的波瀾。
但力場君覺得這只是二級市場的直觀表象，恒生科技的壓力根本來自於「內憂外患」。
「內憂」，停留在上個世紀的「老登營銷」：標誌事件就是新能源車銷量負增長+互聯網平台的內卷白熱化，尤其是2025年的「外賣大戰」導致美團鉅虧、阿里利潤暴跌，直接打擊了市場信心。
中金公司也特別提到，今年春節前夕的紅包奶茶大戰，更被市場解讀為短期KPI導向的行為，甚至被嘲諷為還停留在上個世紀的「老登營銷」。
如果是「內憂」是內生壓力的主線邏輯，「外患」則是跌跌不休的導火索。
「外患」，字節的「受害者聯盟」：從去年10月份開始，恒生科技的「硬」科技含量開始不斷遭受質疑，特別是春節前後，被全網刷屏的字節跳動Seedance 2.0，引領了國產AI應用迎來密集的創新爆發期；中金公司測算，Seedance 2.0強勁的業務佈局幾乎對恒生科技近40%的權重股形成正面競爭，因此恒生科技被戲稱為字節的「受害者聯盟」。
中金公司將這一產業新動向總結為：「無效內卷之外，AGI新勢力令人驚歎的推陳出新，更是把恒生科技逼上梁山。」這個描述很精闢、很具象化了！
儘管如此，力場君對於恒生科技，還是有興趣也有信心的。力場君堅信一個道理：好資產也需要有好價格，如果說缺乏AI想象力讓人想要拋棄恒生科技，那麼「低估值」也會成為更多人選擇留下的理由。
中金公司指出，橫向對比A股、港股和美股三地科技資產，經過2025年的一輪上漲後，目前創業板指動態市盈率為42倍，科創50更達到167倍；被稱為「活在上漲恐懼中」的納斯達克為41倍。而恒生科技目前動態市盈率僅為22倍，同時處於近十年曆史分位數24%的相對低估區。
同時，用恒生科技指數/A股雙創指數衡量科技板塊AH溢價，當前已經接近歷史極低值水平，前低為「Anything but China」敘事下外資快速流出的2022年10月、以及網絡遊戲監管新政引發短暫衝擊的2023年底，而當前對互聯網公司的監管與經濟發展環境明顯好於2022年和2023年。
此外，還有幾個資金流動性層面的改善可能，比如在2025年末公募對於港股配置遠超基準，導致賣出壓力較大，而目前公募基金超配港股的規模已顯著縮小，超越基準導致的淨賣出或將告一段落。
還有國際層面，聯儲局縮表面臨較強的阻礙，弱美元的邏輯很難出現實質性逆轉，一旦美元指數開始回落並進入下行通道，港股也有可能受益於流動性預期的改善。
正如芒格所言：「別人的喧囂是別人的，我自有我的節奏。」
當某類資產成為街頭巷尾熱議焦點，或許該警惕風險是否過高；反之，當一些資產連續下跌，甚至到了「破鼓萬人捶」的程度，是否也預示着即將觸底，反而可以開始重新審視其配置價值？
力場君認為這個邏輯是成立的，不知道大傢伙怎麼看？
責任編輯：高佳