當前美國AI產業呈現「剛性泡沫」特徵。其「剛性」，源於AI已深度嵌入美國國家戰略與政治正確的核心，享有政策強力託底與巨頭盈利支撐；而「泡沫」屬性，則體現在估值已大幅定價未來增長，天量資本開支與產出效率、現金流創造之間正展開一場緊張的競速。AI的短期強勁現實被中期敘事壓制，泡沫敘事的反轉需模型範式進步、貨幣化突破及降息周期開啓。我們建議在敘事反轉來臨時構建三層動態資產配置組合。第一層是互聯網巨頭的「壓艙石」機會；第二層是算力鏈的「鏟子型」機會；第三層是軟件板塊的「逆向型」機會。

發展AI已成為美國國家戰略與政治正確的核心，獲得強力政策兜底與巨頭基本面支撐。

這構成了當前AI繁榮「剛性」的根本來源。經濟數據清晰顯示，AI相關產業佔美國實際GDP的比重已從2020年Q1的5.35%快速攀升至2025年Q3的7.36%，且增速仍在加快，表明其已成為不可或缺的核心增長支柱。與此同時，以「MAG 7」為代表的AI巨頭市值持續佔據標普500指數的30%以上，貢獻了市場絕大部分增長動能，形成了「大而不能倒」的金融市場影響力。

更為關鍵的是，這種經濟重要性已被深度政治化。以馬斯克、薩克斯等人為代表的「科技右翼」通過鉅額政治獻金與直接參政，形成了「人事-政策-利益」的閉環，使得本屆美國政府將維護AI產業繁榮與自身政治生命直接綁定。為此，美國政府已系統性地廢除原有監管框架，並通過《贏得AI競賽》等行動計劃簡化基礎設施審批、開放聯邦土地，甚至推動立法以聯邦權力壓制各州監管，旨在為AI資本開支掃清一切障礙。

這種將AI競爭上升為「數字時代曼哈頓計劃」的國家安全敘事，結合2026年中期選舉的緊迫壓力，意味着在可預見的政策周期內，美國政府對AI產業的顯性或隱性「兜底」具有極強的內在剛性，顯著降低了市場對短期波動的擔憂。

當前美股AI板塊估值已處高位，正與未來盈利增長進行關鍵競速。

市場的上漲具備理性的盈利基礎，尚未出現系統性過熱的典型信號。核心觀察在於，以納斯達克指數為代表的估值水平雖處於歷史較高分位，但其前瞻市盈率（Forward PE）並未隨指數創新高而飆升，反而呈現高位盤整態勢。其根本原因在於企業盈利預期的持續上修：納斯達克指數的12個月遠期每股收益（EPS）已從2024年底的約610美元強勁攀升至826美元，強勁的盈利增長有效「消化」了股價漲幅。此外，與互聯網泡沫時期的關鍵區別在於：當前科技巨頭的營收增長保持穩健，其雲服務、數字廣告等核心現金牛業務提供了紮實的基本盤；同時，標誌泡沫頂部的科技IPO熱潮及內部人大規模減持現象並未出現。

然而，風險亦不容忽視。市淨率（PB）與市銷率（PS）等資產估值指標已創下歷史新高，表明市場正在為未來的增長潛力和資產溢價支付昂貴對價。因此，當前市場的健康度完全維繫於「增長消化估值」的敘事能否持續兌現。這場「競速」的勝負手在於未來幾個季度的財報，任何顯示「投入產出比」惡化的跡象都可能成為打破當前脆弱平衡的導火索。

AI產業的持續擴張正面臨來自財務、物理與競爭層面的四重約束。

這構成了「剛性泡沫」中「泡沫」一面的實質性壓力測試。

第一重約束體現為資本開支與產出效率的危險「剪刀差」。主要巨頭計劃持續擴大資本開支，押注Scaling law，四家巨頭2026年資本開支指引合計達6404億元，按年增長55%。其投入強度已遠超當前行業收入，這場「寅喫卯糧」的高強度投資完全依賴於未來應用層收入的指數級爆發。

第二重約束是迫近的現金流壓力。據我們測算，至2026年，頭部企業在滿足鉅額投資後，其自由現金流與維持高額股東回報的承諾之間或將面臨缺口，迫使行業從內部造血轉向依賴外部孖展，已快速攀升至超1500億美元的行業債務規模便是明證。

第三重約束是無法繞過的物理天花板。全球先進半導體產能（如台積電）已接近短期瓶頸，而美國能源信息署（EIA）預計數據中心電力需求到2030年將佔美國用電總量的9%，美國電網自2026年起就可能面臨供應缺口，芯片與電力短缺共同鎖死了算力擴張的短期上限。

第四重約束是懸而未決的技術路線競爭。OpenAI與谷歌Gemini的差距已經抹平，而谷歌投資的Anthropic亦憑藉OpenClaw大放異彩。若谷歌憑藉其完整生態勝出，將挑戰當前市場為「多種技術路徑並行」所支付的溢價，可能引發從芯片到雲服務的全產業鏈價值重估。

這四重約束相互交織，任何一方面的嚴重脫節都可能將結構性風險演變為系統性壓力。

在敘事驅動的「剛性泡沫」中，超額收益來源於對敘事周期的主動擇時與基於情景的分層配置。

鑑於基本面與估值在中期內將被宏大敘事所壓制，傳統的線性外推投資方法已然失效。股價波動將主要由產業敘事的強度驅動，該強度隨技術突破、政策信號、孖展事件等呈現周期性潮汐。因此，有效的擇時在於識別並利用敘事強度的邊際變化進行逆向操作。投資者或應在市場因技術停滯、資本開支指引下調或標誌性公司危機等事件陷入過度悲觀時逆向買入，並在模型突破、貨幣化路徑清晰或流動性改善等敘事過度樂觀時保持警惕。基於此，我們認為，最佳應對是在泡沫敘事反轉來臨時構建一個三層動態資產配置組合。

第一層是「壓艙石」機會，配置擁有穩健現金流的互聯網巨頭，其在任何情景下都能提供下行保護與流動性支撐。這套框架的核心在於，放棄對終局的賭博，轉而通過策略分層來主動管理不確定性，從而在捕捉AI長期紅利的同時，有效控制其獨特的敘事與基本面風險。

第二層是「鏟子型」機會，無論應用王者花落誰家，算力基建必不可少，一方面受益於AI資本開支加大提升EPS，產業鏈供應緊缺也帶來漲價提升利潤的機遇，另一方面AI應用爆發也可降低資本開支不可持續擔憂從而提升估值。

第三層是「逆向型」機會，市場對AI Agent的極致擔憂，本質是對AI應用前景的過度樂觀疊加對既有軟件龍頭利益受損的顧慮，而中長期看，預計模型替代部分標準化軟件功能與軟件廠商接入SOTA模型強化客戶粘性將長期並行，行業核心壁壘未受根本衝擊。在此背景下，建議把握軟件板塊深度調整後的佈局機遇。

風險因素：宏觀經濟惡化致使風險偏好下降；宏觀經濟惡化致使用戶付費意願下降；聯儲局政策超預期鷹派；科技領域政策監管持續收緊風險；美國AI公司舉債節奏超預期；基礎模型迭代不及預期；AI應用落地不及預期；全球地緣風險加劇；行業競爭持續加劇風險等。

注：本文來自中信證券2026年2月24日發布的《美股策略之AI專題系列—AI發展的剛性敘事與多維約束》，報告分析師：徐廣鴻、卿施典