晶泰會成為那個「起步時不被理解」的偉大公司嗎？
資深分析師：堯 今
資本市場常常流傳着一句話：很多偉大的公司在剛起步時，大家並不理解它。
這句話被投資者反覆咀嚼，因為它提醒着我們——發現下一個時代的巨頭，需要穿透表象的前瞻眼光。
那麼，下一個十年的偉大機會究竟在哪？
一個聲音愈漸變大：如果你正在尋找下一個十年的大機會，AI製藥這個賽道，你不能不看。它正在重新定義藥物研發的底層邏輯，也正在改寫這個行業的「賺錢規則」。這不只是技術革命，更是商業革命，已成為全球資本市場高度聚焦的主線。
最近的幾個信號尤其強烈：
中國生物科技公司斬獲的授權協議總額已佔全球近一半，這是驚人的躍遷。雖然第一款完全由AI開發的新藥尚未上市，但AI參與的研發管線比例——尤其是在藥物發現早期，正在快速攀升。未來幾年，我們將見證更多AI驅動的候選藥物進入臨床，並最終迎來屬於AI的創新藥物問世。
而我們今天要聊的這家公司，是中國在這個賽道上，不可略過的國產選手之一。它叫晶泰控股，在Wind一致評級中獲評最高的「買入」。與此同時，它也在爭議中前行——有人視其為AI製藥的真正標杆，也有人認為它只是「披着AI外衣的CRO」。
那麼，它會是那個「起步時不被理解」的偉大公司嗎？
本文將從幾個關鍵問題展開：為什麼機構一致給出「買入」評級？它的核心看點與真實價值何在？它與常被橫向比較的英硅智能的根本差異是什麼？爭議背後，有哪些被忽略的邏輯？
我們試圖為投資者釐清：在一片喧囂與波動中，晶泰的長期價值究竟立在何處。接下來，一層層拆開來看。
▲晶泰控股上市以來股價走向
AI製藥雙雄十年長跑進化
在AI製藥這條前景廣闊卻又迷霧重重的賽道上，有兩個名字總是被同時提及——晶泰控股與英硅智能。它們像兩顆雙子星，軌跡相似卻又光芒各異。
一家成立於2015年，一家誕生於2014年，前後腳闖入無人區。但衝向資本市場的劇本，卻上演了「後來者先至」：晶泰在2024年率先登陸港交所，而英硅智能則經歷兩度衝刺，終於在2025年的最後一天敲響鐘聲，一舉創下當年港股Biotech最大IPO。
市場給予了熱烈的回應：晶泰市值已逼近500億港元，站穩腳跟；英硅雖剛上市不久，但已經迅速突破400億大關，勢頭正勁。
雖然常被並稱「AI製藥雙雄」，但走近細看，你會發現——它們的基因、路徑與故事，從一開始就寫着不同的敘事。
拿商業模式來看，如果用一個形象的比喻便於理解，晶泰就好比「AI時代的藥物研發軍火商」，採用類似「AI+CRO」模式，自己不直接造藥，而是為製藥公司提供最先進的「AI武器庫」——從算法平台到自動化實驗室。它賺取的是技術服務費和研發里程碑收入，路徑清晰，客戶明確，頗有幾分「AI版藥明康德」的味道。
英硅智能，則更像一位「AI驅動的藥物探險家」。它走的是「AI+Biotech」路線，親自下場，從零開始用AI發現全新靶點、設計全新分子，目標是做出具有全球突破性的原創新藥。它通過對外授權管線獲得收益，風險更高、周期更長，但想象空間也更大，有點像「AI版的Biotech」，自己站上舞台中央。
這一立身根本邏輯就不太一樣，另外兩者的技術靈魂也截然不同。
晶泰構建了「量子物理+AI+機器人」的三位一體技術引擎。尤其是在藥物晶體預測領域，它基於第一性原理進行物理模擬，再通過全球自動化實驗室網絡進行機器人驗證，形成「計算預測-實驗閉環」。2016年，它就在輝瑞的全球盲測中一戰成名，從此奠定了技術派的江湖地位。
英硅則代表了「生成式AI的狂想」。它打造了Pharma.AI平台，從靶點發現到分子生成，再到臨床預測，試圖用AI貫穿藥物發現的全流程。其代表作Rentosertib，是全球首個由AI從頭髮現並設計、鎖定全新靶點TNIK的候選藥物，堪稱AI製藥的「燈塔項目」。而今，依託Pharma.AI平台，英硅智能已自主開發出超過20項處於臨床或IND申報階段的創新資產，涵蓋纖維化、腫瘤學、免疫學、代謝、抗疼痛等領域，驗證了其AI技術在真實藥物開發場景中的轉化能力。
當然，或是不同的模式，也讓它們面對資本市場時，經歷了不同的氣候。
晶泰上市時，正值AI製藥概念風頭正盛。它「技術服務平台」的故事穩健紮實，易於理解，順理成章地獲得了市場的青睞。英硅多次遞表期間，行業卻經歷寒潮。一些國際AI製藥公司的臨床數據不及預期，讓市場開始冷靜甚至質疑。英硅這種「自研高風險管線」的模式，需要更多的耐心和信心去驗證，其上市之路也因此更為坎坷，成為觀察市場情緒的溫度計。
曾經，整個行業都在「證明自己」的路上艱難跋涉，市場一邊抱有幻想，一邊等待一個確鑿的信號。而如今，拐點或許正在到來。
隨着這兩家路徑迥異卻同樣堅定的公司成功上市並站穩腳跟，它們不再只是「概念先鋒」，更是承載了中國AI製藥未來想象的國產雙龍頭。
賽道紅利誘人，但晶泰到底能「喫」下幾成？
對投資者來說，選對賽道是找到長期價值標的的第一步。
當前，AI製藥正處在爆發前期，市場空間巨大。根據弗若斯特沙利文的數據，全球自動化研發實驗室的市場規模，預計將從2023年的59億美元飆升至2030年的607億美元，年複合增長率接近40%。其中，解決方案領域的增速更是超過50%，相當於7年翻10倍。這顯然是一條充滿紅利的黃金賽道。
作為國內AI製藥的領頭羊，晶泰控股和英硅智能無疑會喫到這波行業爆發的「貝塔」紅利。但機會也伴隨着風險，作為先行者，它們也需要率先應對市場和技術的不確定性。
那麼問題來了：面對這個千億市場，晶泰的核心競爭力到底在哪？它能抓住多少機會？它的故事有沒有說服力？
實際上，晶泰的起點不低，2015年由三位麻省理工學院的博士後溫書豪、馬健和賴力鵬創立，以深圳和波士頓雙總部起步，早期就拿到了騰訊、谷歌等巨頭的戰略投資，這本身就是一個很強的背書。
從業務層面來看，更值得關注的是它的發展路徑，這背後與管理層的戰略眼光和執行韌性息息相關。
一個比較關鍵的時間節點是2016年，它選擇從晶體結構預測這個細分領域切入，並在與輝瑞的盲測比賽中奪冠，一舉拿下合作，提供多晶篩選服務，證明了其技術的有效性。
緊接着，晶泰進入2018-2022年成長期，它的業務從晶型預測擴展到藥物發現全流程。面對行業普遍存在的數據孤島問題，晶泰做了一件關鍵的事：不僅做軟件算法，還開始自建自動化機器人實驗室。這讓AI設計的分子能快速被合成和測試，形成「乾溼實驗」閉環。
過程中也並非一帆風順，畢竟親自蹚過河才知道深淺。一個典型例子在於，晶泰從2019年開始打造傳統實驗室進行藥物分子的合成與測試，但很快意識到效率低下且數據積累慢、質量差。因此從2021年開始，晶泰研發並使用機器人進行高通量化學實驗，同時積累的高質量數據又被用於驗證AI設計的分子，並循環回溯訓練AI，形成一個完整的閉環生態系統，從而大幅提升AI迭代速度、準確性和實驗效率。
這步棋，現在看來非常關鍵。它解決的正是行業「數據孤島」和「驗證難」的痛點。自己產生的數據訓練自己的模型，形成「預測-驗證-優化」的閉環，這個「飛輪」一旦轉起來，壁壘就會越來越高。這好比一家餐廳，不僅菜譜（算法）好，還擁有自己的頂級食材供應鏈（實驗數據），做出的菜（候選分子）自然更有保障。
到了2023年，晶泰開始進入爆發期，開發了用於蛋白質預測的ProtenGPT；與禮來達成了高達2.5億美元的AI小分子藥物發現合作；業務邊界也從藥研拓展至新能源、新材料等領域。同時於2024年成功登陸港交所，成為「18C」特專科技第一股。2025至今更是進入了商業兌現期，尤其是近期與DoveTree簽署了總價值近60億美元的戰略合作，並已獲得5100萬美元首付款，大訂單落地能力開始顯現。
一路走來，晶泰吸引了包括紅杉中國、未來資產、國壽成達、五源資本等一衆知名投資機構的加持。
深入看，晶泰能吸引禮來、拿下近60億美元大單，靠的不是單一優勢，而是一個環環相扣的「量子物理+AI+機器人」全棧式技術閉環，這算是它當前最核心的競爭力。
其一，精準度護城河（物理驅動）：不同於大多數依賴公開數據的AI公司，晶泰以底層量子物理算法為核心。這讓它在分子結構預測的源頭就更精準，形成了獨特的「技術壁壘」。當年在輝瑞盲測中奪冠，靠的正是這個硬核能力。
其二，效率護城河（AI賦能）：依託AI，晶泰能對數以十億計的分子進行快速初篩，效率相比傳統方法可提升百倍以上。這直接切中了藥企「降本、提速」的核心痛點，商業價值明確，是其吸引合作的一大亮點。
其三，落地護城河（機器人驗證）：這是晶泰最關鍵的差異化優勢。行業裏很多AI公司只能「紙上談兵」，而晶泰自有智能自動化實驗室，能快速完成AI預測分子的合成與測試。產生的高質量數據又能回頭訓練AI模型，形成「預測-驗證-優化」的自我強化飛輪，解決了AI製藥落地的最大痛點。
簡而言之，從精準，到效率，再到落地，晶泰通過「更準的算法、更快的篩選、更實的驗證」，構建了一個目前看來難以被簡單複製的技術體系。在AI製藥這個高景氣賽道里，算是卡住了一個有利身位。
扭虧為盈，正在被驗證的商業模式
對投資者而言，判斷一家企業最硬的試金石，不是炫酷的概念，而是清晰的賺錢能力——客戶是誰？訂單多大？利潤多少？
在這個維度上，晶泰和英硅智能都交出了一份還不錯的答卷，尤其是晶泰不僅獲得了頂級藥企的廣泛認可，更在財務上實現了扭虧為盈的質變，相對在技術驗證與商業落地層面競爭優勢更為顯著一些。
我們先從最直觀的財務數據來看。
晶泰控股營收由2020年的0.36億元增長到2024年的2.66億元，複合增長率約64.9%；2025年上半年營業收入5.17億元，按年增長404%；2024年淨利潤-15.2億元，實現按年減虧；2025 年上半年已實現扭虧為盈，淨利潤8280萬元，調整後淨利潤達 1.42 億元。
扭虧為盈的背後，關鍵在於晶泰贏得了全球頂級藥企的深度認可，大單接連不斷。看看它的客戶名單——輝瑞、強生、默克，這些名字本身，就是全球製藥業「名人堂」的入場券。
目前，晶泰擁有超過三百多家全球客戶，包括海外MNC大藥企、生物科技公司以及國內大型藥企和CRO機構。尤其值得一提的是，全球前20大MNC中有17家是晶泰的客戶，其中輝瑞作為第一家客戶，雙方簽訂了為期十年的戰略合作協議。通過與輝瑞的合作，晶泰助力其加速藥物研發進程，例如輝瑞的新冠口服藥帕洛維就受益於晶泰的固態研究服務，成功提前六個月上市。
簡單羅列幾筆BD：
2024年10月，晶泰控股宣佈其旗下大分子藥物發現創新部門AiluxBiologics，已與強生公司（Johnson&Johnson）下屬的楊森生物技術公司（JanssenBiotech,Inc.）簽署大分子藥物發現 AI 平台授權協議。
2025 年 1 月 ，晶泰控股 AiluxBiologics 與總部位於比利時的跨國生物製藥公司優時比（UCB）簽署大分子藥物發現 AI 平台授權協議。根據協議，晶泰控股商業授權 UCB 使用 AiluxBiologics 自主開發的 XtalFold™AI 平台進行大分子藥物的發現和工程化設計。XtalFold™是一套基於 AI 的軟件平台，能夠為大分子藥物研發提供快速且準確的結構信息，在多個研發階段加速創新。
2025 年 8月 ，晶泰控股宣佈與 DoveTree Medicines完成總訂單規模約 470 億港元（59.9 億美元）的管線合作簽約，並已收到協議約定的首付款約 4 億港元（5100 萬美元）。此次合作創下了人工智能新藥研發（AIDD）領域訂單規模的新紀錄。
作為參照，同為頭部玩家的英硅智能，雖也獲得多項BD合作，其模式更側重於利用AI自主開發藥物管線（類似Biotech公司），因此尚未實現盈利。而晶泰選擇的 「技術平台服務」 路徑，在當前階段更早地迎來了商業變現和盈利的曙光。
為什麼扭虧為盈？這就得回到晶泰控股業務層面來詳細分析了。它目前有兩塊核心業務，增長都相較迅猛。
一是藥物發現解決方案（AIDD）。提供橫跨藥物發現及研究全過程中不同模塊的解決方案；2025年上半年收入4.35億元，按年暴增615%，成為增長主引擎，目前以小分子發現為主。
二是智能自動化解決方案（AI4S ）。主要包括固態服務研發及自動化化學合成服務），形成「幹實驗室計算模擬+溼實驗室實驗驗證」的閉環技術平台，通過數據互通與相互賦能，顯著提升研發效率、擴大研發規模並降低研發成本。2025年上半年收入8186萬元，按年增長95.9%。該業務通過機器人實驗室實現「乾溼實驗閉環」，是保證交付質量、積累數據、反哺AI模型的關鍵基石。
還有一點值得一提，晶泰的技術平台具備強大的可擴展性。目前已成功將能力複用於新能源、新材料等領域。這種跨界並非盲目多元化，而是以極低的邊際成本，打開了數個巨大的增量市場，為長期增長提供了豐富的想象空間。
在AI製藥這個仍需證明的賽道里，它率先跑通了從技術到商業的閉環，呈現出稀缺的、進入成長期的核心企業特徵。
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未來的機會
對於一路看到這裏的投資者而言，晶泰控股的畫像已經相當清晰：這是一家站在黃金賽道、手握硬核技術、且啱啱跑通盈利模式的公司。 在AI製藥這個尚處早期的領域裏，無疑具有稀缺性。
但這條邏輯鏈的每一個環節，都懸着幾個問號，考驗着公司的長期耐力。如果說之前我們看到了它「油門踩滿」的加速姿態，那麼現在，我們必須同樣了解它的「剎車系統」和可能遇到的「複雜路況」。
首先，是它的「技術護城河」到底有多深、多寬？
晶泰引以為傲的「量子物理+AI+機器人」全棧式路徑，是它區別於純軟件AI公司的根本。這條路門檻極高，需要融合頂尖的物理學家、AI算法專家和自動化工程師，每年燒掉鉅額的研發經費。這既是護城河，也可能成為「路徑依賴」。我們不妨設想一下：萬一未來三五年，出現一種全新的AI模型或計算範式，不需要如此複雜的物理計算，就能以更低成本、更快速度達到相似的分子設計效果呢？技術浪潮的顛覆往往出其不意，今天的壁壘，可能會成為明天轉型的包袱。這不是危言聳聽，而是在摩爾定律和算法革命依然生效的時代，任何技術領先者都必須面對的「迭代焦慮」。
其次，是它啱啱驗證的「盈利故事」能否持續講下去？
2025年上半年的扭虧為盈，無疑是一劑強心針。但這劑藥效，很大程度上依賴於一劑「猛藥」——與DoveTree近60億美元的超級大單。這筆訂單創造了紀錄，也帶來了風險：訂單集中度。將如此大比例的增長預期繫於單一合作，就像把雞蛋放在一個籃子裏。後續的里程碑達成是否順利？付款節奏是否符合預期？任何風吹草動，都可能讓高增長敘事出現裂痕。
更廣義地看，它的商業模式是向藥企「賣水」。當宏觀經濟波動，藥企收緊研發預算時，即便「降本增效」的故事再好聽，客戶也可能會拖延項目、要求降價。此外，公司打造「乾溼閉環」的重資產模式——那些昂貴的機器人實驗室，既是效率引擎，也是成本中心。它們需要持續、大量的訂單來攤薄折舊、實現規模經濟。一旦訂單增速放緩，這些硬資產就可能從優勢變成負擔，侵蝕來之不易的利潤。
再看財務和市場，盈利的「可持續性」是下一個關鍵考題。
從鉅虧到盈利，第一步固然可喜，但第二步——在保持高強度研發投入以維持技術領先的同時，還能讓盈利曲線持續向上——纔是真正的挑戰。市場目前給了它作為「18C特專科技第一股」和行業標杆的高估值溢價。這份溢價，是基於對其未來數年持續高增長的強烈預期。因此，它的股價會異常敏感。任何一個季度的營收增速放緩，或新籤大單不及預期，都可能引發劇烈的估值回調。從依賴外部孖展輸血，到依靠自身造血循環，這條轉換之路，公司才啱啱起步。
最後，我們無法脫離行業的大環境。
AI製藥的賽道正變得越發擁擠，前有英硅智能等純AI製藥玩家，後有藥明康德等傳統CRO巨頭跨界競爭。這場人才與客戶的爭奪戰，只會推高成本、擠壓利潤率。而最大的「行業之問」尚未得到解答：由AI設計出的分子，最終能成功通過臨床驗證、真正成為上市新藥的比例有多高？ 整個行業的終極價值，需要靠一款又一款成功的藥物來證明。未來，任何一家頭部公司AI管線的臨床失敗，都可能引發市場對全行業技術有效性的階段性質疑，晶泰也難免受到波及。
那麼，作為投資者，未來幾個季度，我們的關注點應該非常具體：
緊盯訂單脈搏：DoveTree合作的里程碑進展如何？有沒有新的重磅BD（業務發展）合作落地？客戶名單是否在持續向更多MNC（跨國藥企）擴展？
細讀財務健康：營收增長的質量如何？毛利率是否穩定或提升？經調整後的淨利潤率走向何方？最關鍵的是，經營性現金流是否隨着盈利同步改善？
洞察行業風向：主要競爭對手拿出了什麼新技術或新訂單？行業內是否有AI設計藥物取得了突破性的臨床二期、三期數據？監管機構對AI製藥的審評態度是否有新的動向？這是預判天氣的雷達。
簡單來說，晶泰的核心邏輯在於：身處一條千億美元級的黃金賽道，它憑藉「量子物理+AI+機器人」的全棧閉環技術，已率先獲得輝瑞、強生等頂級藥企的商業化驗證，伴隨着近兩年接連落地的大型訂單，它正迎來明確的業績拐點。