作者：叮噹

原標題：Backpack的質押代幣換股權，是怎麼成立的？

2 月 24 日，Backpack CEO Armani Ferrante 宣佈了一項質押兌換股權的計劃，即用戶如果將 Backpack 平台的原生代幣質押至少 1 年，就有機會按固定比例將這些代幣兌換成公司真實的股權。並且公司已為此計劃預留 20%的股權。

從這短短一段話中，釋放出的信息量卻遠超常規 TGE 敘事。

因為，在傳統 TGE 敘事中，用戶被視為流量、社區持幣者；而在這套設計裏，Backpack 試圖讓用戶從產品使用者升級為法律意義上的公司所有者。

問題在於：它真的能成立嗎？這究竟是一種金融創新，還是一次在監管邊緣跳舞的高風險實驗？它改變的是權力結構，還是只是一種更高級的籌碼管理術？要理解這一點，我們必須回到 Backpack 本身的歷史軌跡。

Backpack：從廢墟中走出的公司

Backpack，是一個以 Solana 生態為核心的「錢包+交易所」一體化平台，由前 FTX 和 Alameda Research 成員 Armani Ferrante 創立。它成立在 FTX 崩盤之後，強調的是合規和用戶託管。

不過，與幣安等中心化交易所「先交易、後生態」發展路徑不同，Backpack 的路徑是反向的。它是從錢包和 NFT 起家，逐步積累用戶、社區和技術基礎，最終推出交易所。

回顧 Backpack 的歷史。2022 年，FTX 的崩塌不僅撕裂了整個加密行業的信用結構，也直接重創了與之關聯的項目。Backpack 在 FTX 崩盤前啱啱完成一輪由 FTX Ventures 與 Jump Crypto 領投的 2000 萬美元孖展。但隨着帝國傾塌，Backpack 約 80% 的運營資金也隨之蒸發。那時，Backpack 定位為「錢包 + xNFT 操作系統」，旨在為 Solana 用戶提供更安全、集成的入口，避免依賴中心化平台。

2023 年 4 月，在熊市低谷，Backpack 低調推出了 Mad Lads NFT 系列，鑄造價 6.9 SOL，卻在當年一度成為 Solana 上最頂級的 NFT 社區之一，最高地板價觸及 229.4 SOL。在 NFT 大勢已去的今天，Mad Lads 地板價維持在 18.8 SOL，是當時鑄造價的 2 倍以上。

同年 11 月，Backpack 拿到迪拜 VARA 牌照，推出 Backpack Exchange（交易所），但當時還只是小範圍測試。此時，它已通過錢包和 NFT 積累用戶信任，再借助交易所變現流量。2024 年 2 月，Backpack 完成 1700 萬美元 A 輪孖展，估值達 1.2 億美元。2025 年 1 月，它以 3270 萬美元收購 FTX Europe 資產，獲得歐洲 MiFID II 牌照，進一步強化合規基礎，並承諾處理 FTX EU 的客戶索賠。

Backpack 曾含着金湯勺出生，也在廢墟中重建。歷時將近 3 年，Backpack 累計交易量已超 4000 億美元，用戶資產超 3.5 億美元。

現在，它要進行一次更大的躍遷。

發幣計劃與股權聯動

2 月 17 日，Backpack 宣佈啓動 TGE 前的身份驗證，這是用戶申領代幣的第一步程序。

在 Backpack 公布的代幣經濟模型中，總代幣供應量為 10 億枚，IPO 前總供應量為 6.25 億枚（佔比 62.5%），分為三個階段釋放：

• 第一階段（TGE）：釋放 25%的總供應量，即 2.5 億枚。其中，2.4 億枚（24%）分配給積分持有者，1000 萬枚（1%）分配給 Mad Lads 持有者。這一階段 100%分配給用戶，無內部團隊份額。

• 第二階段（IPO 前）：佔比 37.5%，即 3.75 億枚，作為「增長觸發解鎖」，根據關鍵里程碑（如監管批准、新產品推出和地域擴張）逐步釋放。

• 第三階段（IPO 後）：同樣佔比 37.5%，即 3.75 億枚，存入公司庫存，鎖定期為 IPO 後一年，用於團隊和投資者。

從其代幣分配方案中，我們已經看到了，發幣與 IPO 緊密綁定。Backpack 正在就新一輪 5000 萬美元的孖展條款進行磋商，估值 10 億美元。如果按照這個估值計算，20%股權價值達 2 億美元。

在加密貨幣行業短暫的歷史中，發幣行為已從一種可選的孖展工具悄然演變成幾乎所有項目的「本能選擇」和默認途徑。作為用戶的我們很熟悉這種方式，但是它又超出了我們熟悉的範疇。

從整個行業來看，這個玩法填補了空白。Coinbase 在 2021 年成功 IPO，但從未發行原生代幣；Uniswap 等 DeFi 項目發了治理代幣，卻未走股權上市路。Backpack 則嘗試「雙軌制」，代幣用於社區激勵，股權用於長期所有權，但這在加密行業尚無先例。

發幣+IPO 是可行的嗎？

儘管這一方案大膽、創新，但卻面臨監管挑戰。

在美國監管語境下，大多數代幣都可能被 SEC 視為證券。一旦如此，公司需遵守註冊、披露與反欺詐規則。如果未來推進 IPO，SEC 將審查代幣發行歷史、結構設計與潛在違規記錄。

更復雜的是，股權與代幣並存可能引發「所有權衝突」：IPO 投資者擔憂權益稀釋（如投票權、派息），而代幣持有者期待價值捕獲，可能被視為「雙重孖展」或誤導行為。尤其在 2022-2024 年 Gensler 時代，執法趨嚴，許多項目直接放棄 IPO。

簡而言之，發幣走「去中心化/鏈上孖展」快車道，IPO 走「中心化合規/股權孖展」慢車道。Backpack正試圖同時駕駛兩輛車，這需要極強的結構設計能力與監管溝通能力，否則可能面臨上市延誤或者監管罰款。

加密行業雖然沒有完整先例，但是並非沒有先例。Coinbase 同樣作為中心化交易所，雖在 2021 年完成 IPO，但實際上他們也曾考慮過發幣。Backpack 聯合創始人 Can Sun 在兩年前的一則播客中就曾透露，其參與過 Coinbase 上市工作，幫助他們設計過代幣經濟模型。儘管 Coinbase 最終還是選擇了純股權上市，但這一經驗為 Backpack 提供了寶貴參考。而那個時候，他就已經計劃在 Backpack 實現這個未竟之願。

它能改變行業嗎？

如今，加密行業的現狀是大量代幣在上線一年後幣價縮水 80%以上，「發幣即巔峯」幾乎成為魔咒。Backpack 似乎在尋找另一條道路：讓代幣擁有通向股權的可能性，推動激勵方式的變更。

過去，我們熟悉的模式是用「產品賺幣」，即項目方先做出好產品，用戶通過使用賺取代幣回報，比如手續費分成、流動性挖礦、空投等，代幣價值來源於產品的實際表現。Backpack 的這一方式卻更像用代幣預期反哺公司估值，即股權綁定、IPO 敘事，用代幣的預期價值快速聚集資金、社區和注意力，從而抬高公司估值、加速孖展和產品迭代。代幣不再只是獎勵工具，而是估值引擎。

當然，這種轉變充滿了不確定性。監管如何界定？股權與代幣之間如何平衡權利？市場是否真的會為未來股東這一敘事買單？這些問題都沒有現成答案。但在加密行業的悲觀時刻，Backpack 至少試着提供了一種新的張力。

Backpack 曾在廢墟上重建，這一次，它要在制度裂縫中搭橋。

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