來源：預見能源
鑫華半導體IPO在即，卻突遇大股東更迭與合規風險，國產替代之路再起波瀾。
馬年A股首單IPO受理，給了一家叫鑫華半導體的公司。
這家企業什麼來頭？國內集成電路用高純電子級多晶硅市佔率超過50%，12英寸硅片領域唯一實現大規模穩定供應的國產廠商，國家級專精特新「小巨人」。半導體產業鏈自主可控的關鍵節點，它是為數不多能站住腳的「根材料」供應商。
就是這樣一家獨角獸，在申報科創板的前夜，發生了一場蹊蹺的股權變動。原第一大股東協鑫系旗下中能硅業，將其持有的24.55%股權以14.7億元清倉，接手方是中建材主導的合肥國材叄號。交易完成後，中建材系合計持股25.55%，成為第一大股東。
這筆交易本身就有看頭——60億元的估值低於胡潤榜71億元，也低於2023年B輪孖展時的11.6億美元。協鑫系為何在IPO前夜打折離場？更讓市場側目的是，新晉大股東中建材系，其核心子公司凱盛科技正因涉嫌走私國家禁止進出口貨物罪被檢察機關審查起訴，涉案金額4100餘萬元，高管已被批捕。
一邊是解決「卡脖子」難題的半導體材料企業，一邊是新晉大股東懸而未決的合規風險。這個組合，讓鑫華半導體的IPO之路變得微妙起來。
一次各取所需的交易
先看這筆交易本身。
2025年9月，中能硅業將其持有的24.55%鑫華半導體股權轉讓給合肥國材叄號，作價14.7億元。合肥國材叄號成立於2025年9月，由中建材新材料基金、上峯水泥等共同出資，總認繳額14.76億元，專項投資於鑫華半導體。
協鑫系為何要在IPO前夜離場？答案藏在它的財報裏。2025年上半年，協鑫科技淨虧損17.76億元，毛利率降至-12.2%，原定5億美元可轉債孖展因市場環境惡化終止。這筆股權轉讓為其貢獻了約6.4億元的非經常性收益，幫助三季報扭虧。對協鑫而言，這筆錢很重要。
接盤方中建材撿了個便宜。60億元的估值，低於2024年胡潤榜71億元，也低於2023年B輪孖展時的11.6億美元。更重要的是，中建材拿下了第一大股東的位置，卻無需承擔IPO失敗的風險——2015年鑫華半導體成立時，中能硅業曾對國家集成電路產業基金簽署回購條款。即便股權轉讓後，該條款依然部分有效：如果鑫華半導體未能在2026年12月31日前完成合格IPO，中能硅業仍需回購集成電路基金持有的股份。
這意味着，中建材以14.7億元拿下了第一大股東，但IPO失敗的風險敞口依然留在協鑫身上。這是一筆各取所需的交易：協鑫拿錢救急，中建材低價拿資產，回購義務切割乾淨。
一個無法迴避的案底
問題出在新晉大股東身上。
2025年4月，凱盛科技發布公告，旗下全資子公司蚌埠中恒及控股子公司凱盛應材因涉嫌走私國家禁止進出口貨物罪，被南京市人民檢察院提起公訴。涉案貨物740噸，金額4100餘萬元，公司法定代表人王永和、副總經理孫德育、外貿部副部長宋怡被追究刑事責任，孫德育、宋怡已被批准逮捕。
南京市人民檢察院依法審查後認為，被告單位違反國家出口管制政策，逃避海關監管，將國家限制出口的貨物走私出境，觸犯《中華人民共和國刑法》第一百五十一條第三款、第四款，應當以走私國家禁止進出口的貨物罪追究其刑事責任。
凱盛科技是誰？它是中國建材集團旗下凱盛集團的核心上市公司。而此番接盤鑫華半導體的合肥國材叄號，其普通合夥人國材貳號由中建材（安徽）新材料基金控股，有限合夥人中同樣有中建材聯合投資的影子。換言之，中建材系通過多層架構，成為這家半導體材料企業的實際控制方。
這就產生了一個尷尬的局面：一家關乎半導體產業鏈安全的核心材料企業，其第一大股東旗下子公司正因違反出口管制政策站在被告席上。出口管制恰恰是當前大國博弈的核心議題。2024年，美國商務部工業與安全局將多家中國實體列入實體清單，理由就是違反出口管制。在這個節骨眼上，一家半導體材料企業的控股股東出現這類合規問題，很難不讓市場多想。
國產替代的考題不止技術
鑫華半導體的技術底子確實紮實。
根據中國電子材料行業協會半導體材料分會數據，2024年公司在國內集成電路用高純電子級多晶硅市場佔有率超過50%。客戶名單囊括了西安奕材、滬硅產業、TCL中環、立昂微等國內幾乎所有主流半導體硅片企業。12英寸硅片領域，它是唯一實現電子級多晶硅大規模穩定供應的國產廠商。
但這不意味着可以高枕無憂。國內市場其餘份額及國際市場目前仍基本被德國瓦克、美國Hemlock、日本德山等境外廠商佔據。鑫華半導體境外銷售收入佔比各期均在5%左右徘徊。產品結構上，最高級別的超高阻電子級多晶硅（J級）僅實現小批量出貨。價格方面，2025年前三季度公司平均售價13.63萬元/噸，較進口產品19.29萬元/噸便宜約30%。毛利率長期在25%以下波動，2023年一度跌至15.63%。
差距還在，方向已明。此次IPO擬募資13.2億元，投向1萬噸高純電子級多晶硅等項目，目標是擴規模、追品質。按照思瀚產業研究院的數據，僅國內硅片製造一項，電子級多晶硅年需求量已不低於2.5萬噸。市場空間足夠大，關鍵在於誰能真正站穩。
但技術只是國產替代的一道考題。當一家半導體材料企業走到IPO階段，市場關注的已不只有產品性能。股權結構的穩定性、大股東的合規記錄、公司治理的規範性，這些都是決定它能走多遠的關鍵因素。鑫華半導體招股書披露，公司目前無實際控制人，第一大股東合肥國材叄號提名聶崴出任董事長。聶崴曾任中國建材股份有限公司投資發展部總經理助理、西南水泥紀委書記等職。凱盛科技的走私案底，會不會影響中建材系對鑫華半導體的治理？監管對此如何定性？這些都不是技術問題，但都決定着這家獨角獸能否順利闖關。
鑫華半導體的招股書還披露了一組數據：報告期內，公司向中能硅業採購商品及接受勞務金額合計9.67億元。即便協鑫系已退出股東名單，雙方的業務往來仍在繼續。關聯交易佔比高、客戶集中度大，這些本就是IPO審核的常規關注點。如今疊加新晉大股東的合規疑雲，鑫華半導體的闖關之路註定不會太平靜。
半導體材料國產化是一場馬拉松，不是百米衝刺。在這個過程中，誰來做大股東很重要，但更重要的，是大股東能給這家企業帶來什麼。是規範的治理，是穩定的預期，還是懸而未決的合規風險？
答案或許要等到監管問詢函落地的那一天。
責任編輯：楊紅卜