MiniMax 2025年Q4淨收入達2600萬美元，按年增長131%，遠超華爾街預期。其API業務成最大亮點，2026年2月M2系列模型日均token消耗量較去年12月激增6倍。更難得的是，公司在保持高增長的同時，Q4研發費用僅7200萬美元，遠低於預期，帶動毛利率提升至29.7%，調整後淨虧損大幅收窄。

MiniMax港股上市後的首份財報交出了一份遠超預期的答卷，API需求的爆發式增長和高效的研發投入成為最大亮點。

3月2日，摩根大通和高盛雙雙發布研報，對中國AI大模型公司MiniMax2025年第四季度及全年財報進行了解讀。摩根大通寫道：

我們沒有看到任何特別不利的數據。

營收強勁增長，API業務成最大引擎

MiniMax在2025年第四季度實現了2600萬美元的淨收入，按年增長高達131%。這一數字不僅超出了摩根大通預測的1900萬美元（高出32%），也高於彭博一致預期的1800萬美元（高出43%）。

高盛指出，這一強勁增長主要得益於AI原生產品和API平台的雙重發力。其中，AI原生產品收入達到1500萬美元，按年增長82%，這主要歸功於10月份發布的Hailuo 2.3/Speech 2.6以及Hailuo AI內部功能的升級。

更引人注目的是API平台業務的爆發。第四季度，開放平台及其他企業服務收入達到1100萬美元，按年增長278%，較前三季度160%的增速進一步加快。高盛認為，這主要受到該季度推出的M2、M2.1和M2-her三款模型的驅動。

告別「燒錢」模式，研發效率遠超預期

在AI大模型領域，高昂的研發成本一直是壓在企業頭上的大山。然而，MiniMax卻展現出了驚人的研發效率。

財報顯示，MiniMax第四季度的研發費用為7200萬美元，遠低於摩根大通預期的1.07億美元。高盛指出，這使得公司2025財年全年的研發費用控制在2.53億美元，充分證明了公司的高研發效率。

這種高效的投入產出比，直接帶動了公司盈利能力的改善。第四季度，MiniMax的毛利率達到了29.7%，較2025年前三季度的23.3%上升了6.4個百分點。摩根大通認為，這可能得益於規模擴張和產品結構的優化。

同時，公司的虧損情況也大幅好轉。第四季度調整後淨虧損為6800萬美元，遠優於摩根大通預期的1.22億美元虧損，也優於高盛預期的1.3億美元虧損。

2026年需求持續爆發，商業化前景廣闊

財報中最令市場振奮的，是MiniMax披露的2026年初至今的強勁需求數據。

據公司披露，2026年2月，M2系列文本模型的日均token消耗量較2025年12月增長了6倍以上，而編碼方案產生的token消耗量更是增長了10倍以上。

摩根大通認為，如此旺盛的API需求勢頭，為2026年收入實現翻倍增長帶來了極高的可見度。該行預測，MiniMax 2026年的收入將按年增長159%。

高盛也強調了MiniMax在全球市場的競爭力。數據顯示，在過去一個月裏，MiniMax的M2.5模型在OpenRouter平台上排名第一。高盛預計，基於過去四周的平均token使用量，MiniMax在OpenRouter上的API年度經常性收入（ARR）將達到約4000萬美元。

機構評級：摩根大通看漲至1000港元，高盛維持中性

基於強勁的業績表現和廣闊的商業化前景，摩根大通給予MiniMax「增持」評級，並將截至2026年12月的目標價設定為1000港元。

摩根大通認為，MiniMax在AI基礎模型領域兼具技術實力、多模態商業化潛力和全球擴張力，具有稀缺性。其全譜系模型有助於實現B2B和B2C的雙重商業化，降低對單一變現路徑的依賴。

高盛則維持「中性」評級，12個月目標價為1018港元。高盛認為，MiniMax是中國AI模型公司中定位最好的公司之一，能夠抓住文本/編碼、多模態和代理/協同工作（數字勞動力）領域巨大的全球總潛在市場（TAM）增長潛力。這得益於其全面的多模態產品、強大的商業化能力、AI模型每token成本優勢以及高組織效率。

高盛同時提示了未來的關注點，包括2026年的收入前景、最新的模型路線圖（如潛在的M3發布）、定價策略（考慮到推理需求和成本的增加，以及同行近期的提價行為）、競爭格局以及To-C伴侶應用（Talkie/Xingye）的投資強度。