近期，香港政府公布2026-27財年的財政預算案，同時發展局局長答記者問中公布詳細新財年供地計劃。

摘要

預算地價收入較去年修訂額小幅提升，料全年將「超收」。地價收入是香港財政核心非經常性賬目，含賣地、換地、契約修訂等渠道。過去十年貢獻超1.5萬億港元收入，在樓市景氣期財年約佔總收入15-30%；同樣地，近年來地價收入退坡亦一定程度導致香港財政非經營收入承壓。2026財年預算地價收入在2025財年修訂額（175億港元）做小幅提升至180億港元；結合歷史情況與當前資產價格走勢，我們認為全年實收或有可能超出該預算。此外，為補貼財政，新財年計劃提升價值超1億港元豪宅交易印花稅率至6.5%（原先4.25%），僅涉及0.3%住房交易量。

私宅用地供應量邊際提升，料全年庫存穩步下降。2026財年預計供應私宅用地規模提升至2.26萬套（2025財年實際供應1.35萬套），與過去12個月一手私宅成交量相若。我們認為本次調高計劃宅地供應量既便於重點房企及時補庫，同時供給彈性改善避免中長期房價上升逾速，有利於修復周期更健康、持久；結合歷史供應完成比例，我們判斷新財年香港樓市仍處於去庫周期。從結構看，對於賣地、鐵路發展項目等由政府主導的途徑，其計劃供應量提升顯著；其中，2026財年將推出9宗（3宗滾存+6宗新推）私宅地約6650套，7宗來自於新界（3宗均為洪水橋發展新區），北部都會區將在未來五年貢獻約五成新增私宅用地。

連續第二年不供應純商業用地，或有三宗學生公寓用地入市。考慮到寫字樓與零售物業市場供需關係尚有壓力，空置率亦處於較高水平，香港政府連續第二年不推售純商業用地。此外，2025年7月啓動的「城中學舍計劃」第一批土地預計將在2026財年入市，分別位於啓德、沙田小瀝源及東涌東，共計提供5000個宿位。近年來，教育局規定非本港本科生招生比例上限提升，加之「八大」授課研究生穩步擴招，我們判斷2027-28學年「八大」在校外地生或將新增3.5萬人，將帶動周邊私宅租賃需求。

風險：海外降息進程不及預期，商業地產增量供應規模與節奏超預期。

正文

近期，香港政府公布2026-27財年政府財政預算案，涉及預算地價收入、土地與住房供應計劃、北部都會區發展計劃、以及豪宅印花稅調整等。此後，香港發展局局長在《財政預算案》相關措施記者會中，針對供地計劃做出補充說明。

新財年預算地價收入仍處低位，料全年結算大概率「超收」

賣地是本港財政收入的重要組成部分。香港特區政府收入分為經營類與非經營類，非經營佔比約為5-30%；地價收入是非經營收入最主要部分，1997-2025年平均佔非經營收入的76%。從構成看，地價收入主要包括公開賣地、換地、契約修訂、協議出讓、地塊增批等，如圖2，2005-2025年累計地價收入1.53萬億港元，其中賣地貢獻比重最高約七成。隨着2022年以來住宅市場景氣度承壓，本港開發商審慎投資，地價收入較周期峯值累計最大降幅約90%。地價收入退坡與基建開支增加（以北部都會區為主），共同導致2019-20財年以來香港政府擴大發債孖展規模、財政儲備餘額下降。

由於香港私宅市場2025年才逐步企穩，加之商業不動產市場空置率仍處高位，2025-26年財年修訂預算地價收入175億港元，較年初預算減少35億港元。出於審慎，2026-27財年預算地價收入設定為180億港元；覆盤歷史情形，並結合當前房價走勢，我們認為本財年實際結算地價收入或有望實現一定程度超收。

此外，頂豪私宅印花稅率提升，實現稅收貢獻上的「能者多勞」，增加稅收政策差異性。針對交易額超1億港元的住宅物業，其交易印花稅從4.25%提升至6.5%。香港政府估測該稅率調整對市場衝擊較小，僅涉及0.3%的住宅交易，但可以帶動約10億港元財政收入。若條例草案通過後，追溯至2026年2月26日執行。我們認為香港住宅交易結構中，高端住宅（即2000萬港元交易額及以上）僅佔比5-6%以下；即使稅率提升物業範圍適度擴大，對市場整體景氣度也相對較小。

圖表1：地價收入是香港財政非經營收入的核心來源，1997年以來平均貢獻佔比14%

注：2024-25財年及以前為結算數據，2025-26財年為修訂預算，2026-2027財年為年初預算  資料來源：香港財政司，中金公司研究部

圖表2：政府賣地退坡導致地價收入顯著下滑

資料來源：地政總署，香港財政司，中金公司研究部

圖表3：地價收入萎縮與北部都會區相關基建支出提升，導致香港政府財政儲備減少

注：2024-25財年及以前為結算數據，2025-26財年為修訂預算，2026-2027財年為年初預算  資料來源：香港財政司，中金公司研究部

圖表4：政府賣地退坡導致地價收入顯著下滑

資料來源：地政總署，香港財政司，中金公司研究部

圖表5：香港一、二手私宅交易中，高端住宅宗數佔比僅有4-5個百分點

資料來源：土地註冊處，中金公司研究部

私宅用地供應邊際提量，料全年庫存平穩下降

2019-20財年以來地根收緊，上一財年供應量降至歷史低點。香港私宅用地供應渠道主要包括四類，即政府賣地、鐵路物業開發項目（由港鐵公司主導）、市區重建局項目、私人重建/發展項目。大方向看，隨着樓市景氣度觸頂回落，香港政府從2019-20財年開始收緊地根，如圖6，上一財年計劃宅地供應量僅為13500套，總供應量與計劃賣地幅數均降至08-09財年以來歷史最低位，官方表示「私宅地供應未達標是政府預見並認為合理的部署」，「以務實和審慎的態度推售土地」。我們估算2024-25與2025-26兩個財年私宅銷售量超過土地供應量約1.6萬套，主動管控宅地供應有效帶動一手私宅絕對庫存實現過峯迴落。

2026-27財年預算提及，預計全年潛在宅地供應可興建私宅約22580套。結合發展局局長在記者招待會表述，我們認為以下內容值得關注：

► 有助於開發商補庫，供給彈性提升推動資產價格健康、可持續上漲。經歷三年多房價下行，本港開發商土地儲備處於持續淨消耗，加之2H24以來一手私宅銷售量穩步恢復並觸及過去20年區間高點，去化周期快速回落至歷史中樞位之下，房價亦強勢反彈修復，1月CCL-Mass指數創全面通關以來單月最高漲幅2.5%。我們認為本次調高計劃宅地供應量既便於重點房企及時補庫，同時供給彈性改善避免中長線維度房價因供給不足而過快上漲，使修復周期更健康、持久。

► 結構上看，政府主導協調項目是主要增量供給來源。2026-27財年賣地、鐵路開發、市建局與私人重建/發展項目依次為6650、6810、2120與7000套（2025-26財年4450、2440、810和6000套），其中由政府主導前三類提升明顯。1）賣地：新財年計劃推出9宗地（3宗滾存+6宗新推），如圖9，除1宗港島赤柱與1宗九龍何田文外，剩餘地塊均位於新界，其中3宗來自於北部都會區洪水橋發展新區；新界東涌地塊將先於2Q26推出。此外，未來五年私宅土地供應（約9.8萬套）約五成來自於北部都會區。2）鐵路開發項目：包括屯門第16區站（第二期）與啓德智慧綠色集體運輸系統住宅用地，前者或將於2Q26推出，項目形式為「5500套住宅+大型基底商場」，港鐵將交由某一財團整體開發。3）市建局項目：繼續推動九龍老城區「舊樓重建」，包括土瓜灣道/榮光街（900套）與庇利街（1220套）兩項目。

► 我們判斷2026-27財年及之後，香港樓市大概率延續去庫周期。雖然潛在供應量較上一財年顯著提升，過去十多年實際供應完成比例約七成左右，我們大致推算推斷本財年一手私宅廣義庫存或有數千套左右淨去化。此外，據香港政府估測，未來五年內私人住宅年均落成量約1.7萬套，低於2025年成交量（2.06萬套）。我們判斷若後續維持當前合理宅地供應節奏，私宅市場仍將延續3Q24以來的去庫周期。

圖表6：2019財年以後收緊地根，最新財年計劃供應量邊際升至2.2萬套以上

資料來源：香港發展局，土地註冊處，中金公司研究部

圖表7：3Q24以來，香港一手私宅庫存觸頂，去化周期快速回落改善，已降至歷史中樞之下

資料來源：土地註冊處，香港發展局，香港房屋署，中金公司研究部

圖表8：供需關係改善，推動香港私宅價格加速修復

資料來源：中原地產，中金公司研究部

圖表9：2026-27財年地政總署計劃賣地名單

資料來源：地政總署，中金公司研究部

圖表10：2026-27財年私宅用地供應計劃

資料來源：地政總署，中金公司研究部

此外，港府預計2026-27財年新增三幅學生宿舍用地，不在上述供給之列。預算案還提及，「發展局亦正邀請市場就三幅發展專上教育學生宿舍的用地提交意向書，視乎市場反應推售相關土地。」近年來，教育局規定非本港本科生招生比例上限提升，加之香港「八大」授課研究生穩步擴招，我們判斷2027-28學年香港「八大」在校外地生或將新增3.5萬人，顯著帶動大學城周邊私宅租賃需求。此次提及「三幅學生用地」，源於2025年7月「城中學舍計劃」，最終篩選出3宗分別位於啓德、沙田小瀝源及東涌東的商業用地發展專上教育學生宿舍，且均為熟地、共涉及5000個宿位，如圖11，預計在本財年內推出至少1宗。

圖表11：城中學舍計劃的首批3宗學生宿舍用地有望在2026-27財年供應

資料來源：香港發展局，香港教育局，中金公司研究部

公營房屋供應量平穩提升，連續第二年不供應商業用地

公營房屋供應：根據最新預算案，香港未來五年（2026-2030）計劃供應公營房屋（含簡約公屋）約19.6萬套，較上個五年提升超八成。近期發布《長遠房屋策略（2025年周年進度報告）》指出，2026-2035財年期間公私營房屋供給比例維持在70:30（2018年計劃比例60:40）。因此，未來10年住宅總供應目標42萬套中有29.4萬套為公營房屋，包括17.6萬套公屋/綠置居單位與11.8萬套其他資助出售單位。此外，公營房屋未來供應主要來自北部都會區（包括古洞北、粉嶺北新發展區、洪水橋 / 廈村新發展區及元朗南發展區）、東涌新市鎮擴展、啓德發展區等。

商業用地供應：考慮到寫字樓與零售物業市場供需關係尚有壓力，空置率亦處於較高水平，如圖13，香港政府連續第二年不推售純商業用地。此外，港投公司會與國際資本合作，引導資金投向符合香港產業定位的優質商業物業項目。

圖表12：未來五年公營房屋總供應目標穩步提升

資料來源：地政總署，中金公司研究部

圖表13：12月寫字樓空置率按月下降0.3ppt，其中中環和金鐘區域按月下降0.4/1.0ppt

資料來源：高力國際，彭博資訊，中金公司研究部

圖表14：2025年寫字樓落成量約30萬方，甲級寫字樓年末庫存約900萬方

資料來源：差餉物業估價署，高力國際，彭博資訊，中金公司研究部

圖表15：12月核心區街鋪空置率小幅下行

資料來源：差餉物業估價署，高力國際，彭博資訊，美聯工商鋪，中金公司研究部

注：本文來自中金公司3月2日發布的《如何從地產視角解讀香港26-27財政預算？》，報告分析師：宋志達、孫元祺、李曉豪