3月2日，有讚（08083.HK）發布了一則盈喜公告。

　　公司預計，截至2025年12月31日止年度，將實現淨利潤1.54億-1.64億元，相較於2024年同期的淨虧損約1.66億元，實現扭虧為盈。

　　這對過去數年深陷虧損漩渦、市值蒸發超過98%的仙股而言，無疑是一個久違的積極信號。

　　然而，撥開短期利潤數字的薄霧，審視有讚的來路與當下的處境，這份「盈利成績單」的成色及其可持續性，仍需打上一個巨大的問號。

　　財務修繕

　　根據公告，有讚2025年預計淨利潤增長主要得益於兩大因素：一是收益按年小幅提升約2.7%-3.5%；二是股權結算股份支付款項金額大幅下降至1900萬元，較2024年的約1.74億元顯著減少。

　　換言之，此次扭虧，收入微增並非主因，更關鍵的是源自內部股權激勵費用（一種非現金成本）的偶然性驟降。這清晰地勾勒出有讚2025年盈利的底色——並非來自業務規模的強勁擴張或商業模式的飛躍，而更多依賴於財務報表上的特殊項目減少與前期財務包袱的卸下。

　　這種「節流」邏輯，從有讚被各大巨頭「擠兌」後，便一直存在。

　　2020年微信正式宣佈上架微信小商店以來，有讚營收便持續下滑，從2020年的18.21億元一路降至2024年的14.42億元。與此同時，其核心資產——存量付費商家數量從2020年底的9.7萬家銳減至2024年底的5.6萬家，四年間流失超過42%，近乎腰斬。

　　面對收入停滯與持續虧損壓力，有讚選擇了「簡單粗暴」的控費與裁員。在此期間，有讚進行了多輪大規模裁員以控制成本，員工總數從2021年底的4494人銳減至2024年底的1489人，甚至取消了HRBP崗位，其銷售、行政、研發費用總和也在2024年按年減少12.8%；2025年上半年，員工僅微增至1509人。

　　到2025年中報發布時，有讚通過一系列的「降本增效」措施，實現營收7.1億元，淨利潤約7300萬元。

　　因此，此次2025年的預計盈利，更像是在一場殘酷的「刮骨療毒」式收縮後，在一個極低的成本和人員基數上實現的財務平衡，是「活下去」的結果，而非「活得好」的證明。

　　根基失血

　　儘管預告扭虧，但有讚最核心的訂閱解決方案業務（即SaaS軟件訂閱費）增長乏力，甚至仍在萎縮。2025年上半年財報顯示，其訂閱解決方案收益約為3.74億元，按年減少1.0%。

　　付費商家的流失趨勢並未得到根本性扭轉。2025年上半年，有讚的商家總數為5.4萬家，較2024年底的5.6萬家進一步減少。

　　2025年上半年財報稱，單個商家平均銷售額按年增長約11%至93萬元，試圖說明客戶質量提升，但商家總數的持續萎縮直接反映了其核心SaaS產品對廣大中小商家的吸引力在下降。在中小企業預算緊縮的宏觀背景下，有讚每年6800-26800元不等的訂閱費仍顯高昂。同時，抖音、快手（01024.HK）等平台提供自帶、低成本的電商開店功能，進一步分流了潛在客戶。

　　更嚴峻的是，其中大型客戶拓展舉步維艱。2024年，有讚的中標金額集中在50萬元以下，200萬元以上的大單幾乎絕跡。因為大型連鎖企業普遍傾向於自建數字化體系，而非依賴第三方。

　　這使得有讚可能被長期「鎖定」在預算有限、付費能力與忠誠度均不高的中小商家市場，增長天花板清晰可見。當然，回溯歷史，有讚的付費商家流失率長期居高不下，2018-2020年分別高達52.2%、52.6%及54.8%。

　　這些困境都與有讚「流量平台附屬品」的角色密不可分，是其商業模式中最根本的脆弱性所在。

　　早期，有讚依託微信生態為商家提供開店工具而壯大。但2020年7月，微信官方上線免費的「微信小商店」，功能與有讚付費服務高度重疊，直接衝擊其根基。

　　更大的打擊來自快手。在雙方合作蜜月期，有讚曾深度參與快手電商生態建設，2020年一季度來自快手的GMV佔比高達40%。然而，隨着快手決心構建自己的電商閉環，雙方關係急轉直下。2021年底，快手直接切斷有讚商品鏈接，導致有讚相關業務急劇萎縮。

　　這些教訓清晰揭示了有讚的尷尬地位，作為第三方工具服務商，其價值完全取決於流量平台的「施捨」。一旦平台認為自建服務更符合其商業利益，便會毫不猶豫地將其替代。有讚創始人白鴉曾無奈地將生意形容為「撅着屁股撿鋼鏰兒」。

　　其後，有讚即使進一步拓展小紅書、支付寶等多平台，但與任何單一平台的合作深度都已無法回到過去。

　　難爭難做

　　有讚所處的電商SaaS賽道已是競爭紅海。

　　它不僅要面對微盟集團（02013.HK）等直接對手爭奪客戶的貼身肉搏——雙方在商家流失、收入下滑等問題上同病相憐。但截至3月4日收盤，有讚港股跌3.31%，市值約38億港元，微盟72億港元，幾乎是其兩倍。

　　同時，它也要抗住超級平台的「降維打擊」——抖音、快手、微信等均在不斷完善和推廣自有的電商閉環解決方案，這些方案往往與平台流量、推薦機制深度綁定，且成本可能更低。

　　比如，抖音小店主要收取較低比例的技術服務費，較之有讚動輒上千上萬元的費用，對中小商家吸引力更大。

　　此外，過去幾年大起大落的發展策略也給有讚留下了嚴重「後遺症」。在市場狂熱時期，有讚曾激進擴張，提出「五年十倍，萬億交易額」的目標，員工數量快速膨脹。但隨着市場退潮，公司又不得不進行多輪大規模、高比例的裁員。

　　劇烈的擴張與收縮，不僅嚴重消耗了公司的資金，更對組織士氣、人才結構和持續創新能力造成了一定損傷。公司被指模仿阿里巴巴（09988.HK）、字節跳動等大廠文化卻未得其精髓，在高速擴張與急速收縮之間，內部消耗巨大。這種「後遺症」需要長時間修復，並可能影響其應對未來挑戰的敏捷性。

　　近期，得益於DeepSeek等大模型的開源，有讚也將部分希望寄託於AI技術創新，推出了「智能化消費者運營系統」，並接入了DeepSeek，試圖從工具商轉型為智能化運營服務商。

　　然而，AI技術本身並非壁壘，競爭對手和平台巨頭同樣可以快速跟進。白鴉也坦言，目前國內大商家對AI還沒有明確的預算，因此有讚並未將AI產品做獨立商業化考量。這意味着，AI短期內也恐難成為有讚的收入增長引擎。

（文章來源：財中社）