智通財經APP獲悉，廣發證券發布研報稱，兩輪車行業的核心競爭要素從「價格競爭」到「產品升級」，競爭態勢從「全行業充分競爭」到「龍頭集中」。當前兩輪車龍頭雅迪、愛瑪、九號股價相比25年高點明顯回調，市場對於新國標切換對行業需求壓力有充分預期。當前雅迪、愛瑪、九號形成的龍頭競爭優勢並沒有被充分定價，這需要通過持續的市場份額提升和穩健業績增長催化估值上行。推薦雅迪控股(01585)、九號公司WD(689009.SH)、愛瑪科技(603529.SH)。

廣發證券主要觀點如下：

行業四階段發展，政策定節奏

歷經90年代起步、2001-2014年為高速成長期(禁摩令驅動，CAGR為R36.7%)、2014-2019年為瓶頸期(CAGR為1.4%)、2019年後二次成長(新國標帶動存量替換，年銷穩5000萬台)，政策出台後第二年銷量顯著起量。

新國標競爭重塑格局

(1)2019年後合規化擠壓長尾企業、市場集中度提升，2025年雅迪、愛瑪、台鈴、九號等頭部六家企業出貨量份額為71.7%，並且替換需求成市場主導(佔比超50%)。(2)雅迪、愛瑪、九號等行業龍頭ROE高於二線，超額ROE的來源是更高的淨利率和資產周轉水平，這源於龍頭企業的製造規模和渠道效率。

行業競爭邏輯轉變：從價格競爭到產品升級，未來頭部效應提速

(1)2019年前行業同質化價格戰，2019年後龍頭通過供應鏈降本(雅迪電池成本持續下行)、渠道改革、規模效應實現單車利潤提升，雅迪2015-25H1淨利率從5.8%升至8.6%，龍頭企業規模效應帶來的費用攤薄，以及整合產業鏈上游和銷售結構提升帶來的單車毛利額提升，在共同發揮作用。

(2)2020-2025年國內電動兩輪車高級配置市場佔比從2%提至14%，3000-5000元價格帶成競爭焦點;龍頭加碼智能化，九號卡位差異化中高端智能車賽道，雅迪和愛瑪跟進智能車軟件付費模式，同時佈局鈉電池、智駕系統等新技術。

(3)該行認為行業的核心競爭要素從「價格競爭」到「產品升級」，競爭態勢從「全行業充分競爭」到「龍頭集中」。諸如雅迪、愛瑪、九號的行業龍頭企業通過利潤率優勢穩定剛需市場的基本盤，通過智能化升級和用戶心智培養髮展不斷擴容的智能車市場。未來的競爭會聚焦於中高端市場，龍頭企業「規模效應+產品升級-格局集中-盈利優勢擴大」的正向循環仍然持續，份額和盈利的相對優勢會繼續擴大。

風險提示：行業銷量不及預期;行業競爭加劇;新技術迭代和需求不及預期。