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事件：

博通（NASDAQ：AVGO）發布FY2026Q1季報，營收193.11億美元，按年+29%/按月+7%，毛利率76.99%，按年-2.11pcts/按月-0.94pct。綜合財報及交流會議信息，總結要點如下：

評論：

1、FY26Q1營收創歷史新高，受益AI半導體業務預計後續增長勢頭將加速。

FY26Q1營收193.11億美元，創歷史單季新高，按年+29%/按月+7%，略超此前指引（約191億美元），營收增長主要由AI半導體業務驅動，隨着定製AI XPU在六家客戶中進入下一階段部署，預計增長勢頭將進一步加速；毛利率76.99%，按年-2.11pcts/按月-0.94pct，符合此前指引（76.9%），調整後EBITDA為131億美元，佔營收的68%，高於此前67%的預期。

2、AI業務高增超此前預期，網絡需求同樣強勁Q2營收將佔AI業務40%。

1）半導體部門：營收125.15億美元，按年+52%/按月+13%，佔總營收65%。毛利率約為68%，運營支出為11億美元，運營利潤率為60%，按年+2.6pcts。其中，①AI業務：營收84億美元，按年+106%，遠超此前預期，預計二季度這一勢頭將進一步加速。另外，AI網絡的需求正在加速增長，Q1 AI網絡營收按年增長60%，佔總AI營收的三分之一。Q2預計AI網絡將進一步加速並增長至總AI營收的40%；②非AI業務：營收41億美元，按年持平。企業網絡、寬帶服務及存儲收入的增長被無線業務的季節性下滑所抵消。2）基礎設施軟件：營收67.96億美元，按年+1%/按月-2%，佔總營收35%。毛利率為93%，運營費用為9.79億美元，運營利潤率為78%，按年+1.9pcts。本季度訂單量持續強勁，總合同價值超過92億美元，ARR按年增長19%。

3、FY26Q2營收指引高增，AI業務為主要驅動力預計實現翻倍增長。

FY26Q2營收指引約為220億美元，按年+47%/按月+14%，預計合併毛利率約為77%，按年-2.38pcts/按月持平，預計調整後EBITDA佔營收的比例約為68%。1）半導體部門：營收預計為148億美元，按年+76%/按月+18%，其中AI業務營收預計為107億美元，按年+140%，非AI業務營收預計為41億美元，按年增長約4%；2）基礎設施軟件：營收預計為72億美元，按年+9%/按月+6%。

4、27年AI芯片收入將超1000億美元，公司具備距離可行的400G銅纜方案。

1）XPU業務：公司的六個主要客戶（包括谷歌、Meta及新加入的OpenAI等）在XPU上持續加碼，業務勢頭將持續強勁，預計2027年僅來自AI芯片的營收就將遠超1000億美元，並且已經確保了到2028年的關鍵供應鏈產能，2027年的總交付量預計將接近10吉瓦。①谷歌：TPUv7需求強勁，預計在2027年及以後下一代TPU的需求會更加強勁；②Anthropic：2026年公司已順利為其啓動1吉瓦的TPU算力部署，2027年這一需求預計將激增至超過3吉瓦；③Meta：MTIA路線圖依然充滿活力，目前正在出貨，對於其下一代XPU，公司將在2027年及以後擴大到多個吉瓦的規模；④對於第四和第五個客戶：今年看到了強勁的出貨量，並預計在2027年將實現翻倍以上增長；⑤第六個客戶OpenAI：預計OpenAI將在2027年大規模部署第一代XPU，算力規模超過1吉瓦。2）網絡業務：Scale Out方面，公司率先上市的100Tbps Tomahawk 6交換機以及200G 30s 產品，今年各類超大規模雲廠商對其需求正在加大，下一代Tomahawk 7性能將實現翻倍；Scale Up方面，隨着客戶集羣規模不斷擴大，公司憑藉200G DAC方案，具備獨一無二的優勢，能夠讓客戶繼續使用DAC。關於銅纜與CPO，在Scale Up上客戶會盡量傾向於使用DAC，因為其時延最低、功耗最低、成本也最低，在Scale Out上公司已有可跑400G且能保證傳輸距離的銅纜方案。公司在CPO上也是領先者，但預計今年與明年大概率都不會大規模應用。

風險提示：競爭加劇風險、貿易摩擦風險、景氣度變化風險、宏觀形勢風險。

附錄：Broadcom FY2026Q1業績說明會紀要

時間：2026年3月5日

出席：Hock E.Tan–President and CEO

Ji Yoo-Head of Investor Relations

Kirsten Spears–CFO and CAO

會議紀要根據公開信息整理如下：

業績概述：

在2026財年第一季度，博通合併營收達到創紀錄的193億美元，按年增長29%。營收增長主要由AI半導體業務驅動。Q1合併調整後EBITDA達到創紀錄的131億美元，佔營收的68%。隨着定製AI XPU在六家客戶中進入下一階段部署，我們預計增長勢頭將進一步加速。展望2026財年第二季度，我們預計合併營收將增長至220億美元，按年增長達47%。

半導體業務：

第一季度半導體業務營收創下125億美元的新紀錄，按年增長52%，主要得益於人工智能半導體營收的強勁增長，營收達到84億美元，按年增長106%，遠超此前預期，二季度這一勢頭將進一步加速，我們預計半導體業務營收將達到148億美元，按年增長76%，核心驅動力來自AI業務，其增速將大幅提升至140%，規模達到107億美元。

我們的客戶AI加速器業務一季度按年增長140%，這一勢頭將延續至二季度。目前，我們為五大客戶定製的AI XPU的算力部署進展順利。

對谷歌而言，2026年我們將繼續保持增長態勢，第七代Ironwood TPU需求旺盛。2027年及以後，我們預計下一代TPU的需求將更加強勁。

對於Anthropic，2026年我們已順利啓動1吉瓦的TPU算力部署，2027年這一需求預計將飆升至3吉瓦以上。

需要強調的是，公司的XPU業務佈局並不侷限於TPU。與近期部分分析師報告相反，Meta的定製加速芯片MTIA路線圖進展順利，我們已開始出貨。事實上，下一代XPU將在2027年及以後擴展到多個吉瓦的規模。

至於第四、第五大客戶，今年出貨量表現強勁，預計2027年將實現翻倍以上增長。公司現已新增第六大客戶：OpenAI，預計其第一代XPU將在2027年實現大規模部署，算力容量超過1吉瓦。

公司與這六家客戶合作開發AI XPU，是深度、戰略性、多年期的合作。我們為每一家合作伙伴提供在芯片設計、工藝技術、先進封裝和網絡領域無可比擬的技術支持，幫助客戶針對其差異化大模型負載實現最優性能。我們擁有大批量交付這些XPU、加快上市時間以及極高良率的過往記錄。除了技術之外，隨着客戶擴大其計算基礎設施的部署，我們還提供多年供應協議。

在目前先進製程晶圓、HBM和基板產能受限的時期，我們保證供應的能力確保了我們合作伙伴關係的持久性，並且我們已經完全鎖定了2026年至2028年這些組件的產能。與我們XPU強勁的前景相一致，AI網絡的需求正在加速增長。第一季度AI網絡營收按年增長60%，佔總AI營收的三分之一。在第二季度，我們預計AI網絡將進一步加速，並增長至總AI營收的40%，我們顯然在網絡領域正在贏得市場份額。

在Scale Out方面，我們率先上市的100Tbps Tomahawk 6交換機以及200G 30s 產品，今年各類超大規模雲廠商需求正在加大，無論這些客戶使用的是XPU還是GPU，這一領先優勢將在2027年進一步擴大，我們下一代Tomahawk 7性能將實現翻倍。

在Scale Up方面，隨着客戶集羣規模不斷擴大，我們憑藉200G DAC方案，具備獨一無二的優勢，能夠讓客戶繼續使用DAC。當我們在2028年進一步升級到400G方案時，我們的XPU客戶很可能仍會繼續採用DAC，這是一項巨大優勢，因為轉向光模塊方案成本更高，且功耗會顯著增加。

基於上述因素，我們對2027年的業績能見度已大幅提升。事實上，目前我們已經明確看到，僅芯片業務一項，2027年AI收入就將超過1000億美元。我們也已鎖定實現這一目標所需的供應鏈。

非人工智能半導體業務：

第一季度營收為41億美元，與去年同期持平。企業網絡、寬帶服務及存儲收入的增長被無線業務的季節性下滑所抵消。展望26Q2，我們預測非人工智能半導體營收約為41億美元，按年增長約4%。

基礎設施軟件部門：

第一季度基礎設施軟件營收為68億美元，按年增長1%。其中VMware表現出色，營收按年增長13%。本季度訂單量持續強勁，總合同價值超過92億美元，年度經常性收入（ARR）按年增長19%。VMware雲基礎架構（VCF）作為數據中心的核心軟件層，它將CPU、GPU、存儲和網絡集成到一個通用的高性能私有云環境中。作為人工智能軟件和物理芯片（硅）之間的永久抽象層，VCF不可被取代或替代。它使企業能夠以硬件無法提供的敏捷性，高效地擴展複雜的生成式人工智能工作負載。我們相信，生成式人工智能和智能人工智能的增長將帶來對VMware的更多需求。我們預計Q2基礎設施軟件營收將增長至72億美元，按年增長9%。

FY26Q1財務狀況：

營收：第一季度合併營收達到創紀錄的193億美元，按年增長29%。

1）半導體：營收為125億美元，在人工智能業務的推動下，按年增長52%。本季度，半導體業務營收佔總營收的65%。該部門毛利率約為68%。11億美元的運營支出反映了對領先的邊緣人工智能半導體研發投入的增加，佔營收的8%。半導體業務的運營利潤率為60%，按年增長260個點子。

2）基礎設施軟件：營收為68億美元，按年增長1%，佔總營收的35%。該部門毛利率為93%，運營費用為9.79億美元，運營利潤率為78%，按年提升190個點子。

毛利率：季度毛利率為77%，基本保持穩定。

營業利潤：第一季度營業利潤創歷史新高，達到128億美元，按年增長31%。合併運營費用為20億美元，其中研發費用為15億美元。

營業利潤率：營業利潤率按年提升50個點子，達到66.4%。

EBITDA：合併調整後EBITDA為131億美元，佔營收的68%，高於此前67%的預期。

自由現金流：本季度自由現金流為80億美元，佔營收的41%。資本支出為2.5億美元。

應收帳款：截至第一季度末，庫存金額為30億美元。庫存周轉天數為68天，高於第四季度的58天，反映了公司為應對AI半導體業務加速增長而進行的零部件戰略儲備。

現金：截至第一季度末，公司持有現金142億美元。

資本配置：第一季度向股東派發了31億美元現金股息（每股0.65美元），並回購了價值78億美元的普通股（約2300萬股），共向股東返還109億美元。董事會今日宣佈已批准追加100億美元用於股票回購計劃，有效期至2026年底。

FY26Q2指引：

營收：預計第二季度合併營收約為220億美元，按年增長47%。其中，半導體業務營收預計約為148億美元（按年增長76%），其中AI半導體營收預計為107億美元（按年增長140%）；基礎設施軟件業務營收預計約為72億美元（按年增長9%）。

毛利率：預計第二季度合併毛利率將與第一季度持平，維持在77%。預計第二季度調整後EBITDA佔營收的比例約為68%。

稅率：受全球最低稅及收入地域構成變化影響，預計2026財年非GAAP稅率約為16.5%。

Q&A

Q：關於2027年超過1000億美元的營收指引，是否全部指AI芯片？ASIC與網絡芯片的收入佔比如何？另外，面對投資者對超大規模雲服務商（Hyperscalers）投資回報周期的悲觀情緒，公司如何將其納入展望？

A：2027年遠超1000億美元的營收預測幾乎全部來自硅芯片，包括XPU（定製加速器）、交換芯片和DSP。目前趨勢顯示，核心客戶羣（集中在少數幾家頭部公司）正在構建通用的生成式人工智能或智能體平台。他們對計算能力的需求極強，不僅在訓練端，推理端的需求增長同樣令人驚訝，因為客戶需要將大語言模型（LLM）產品化並實現盈利。我們這五六家核心客戶正在打造自己的定製加速器及其網絡集羣架構，需求將持續增長。

Q：雲服務商開展內部XPU/TPU設計（COT）已不是新鮮事，但大多不成功。目前一些COT項目性能僅為博通方案的一半。博通如何看待COT的競爭？如何保持並擴大12-18個月的領先優勢？

A：完全自主創建定製芯片挑戰巨大。這需要最頂尖的設計團隊、尖端的製程技術（C30）、先進封裝以及複雜的網絡集羣連接能力。博通在芯片領域耕耘20多年，擁有深厚的技術積累。LLM廠商需要的是頂級芯片來與NVIDIA競爭，而不僅僅是「夠用」。博通的領先地位不僅體現在技術和IP，更在於極高的量產良率和快速推向市場的能力（如快速生產10萬顆芯片）。通在硅芯片合作伙伴關係、知識產權和執行力上遙遙領先，COT領域在未來多年內很難出現真正的競爭對手。博通在硅芯片合作伙伴關係、知識產權和執行力上遙遙領先，COT領域在未來多年內很難出現真正的競爭對手。

Q：短期內驅動網絡業務佔AI營收40%的因素是什麼？長期來看，在1000億美元營收願景中，這一比例是否會變化？

A：需求由新一代GPU/XPU帶來的超高帶寬驅動。博通的Tomahawk6是目前市場上唯一能提供100太比特/秒吞吐量的交換機，且公司是唯一提供1.6TDSP的廠商。這些因素推動網絡組件的增速甚至超過了XPU。預計未來任何季度，AI網絡組件在總AI營收中的佔比將維持在33%到40%之間。2027年公司還將推出性能翻倍的Tomahawk7。

Q：如何看待將預填充和解碼功能分離出來的分散化環境？這對定製芯片需求有何影響？

A：加速器架構正在隨工作負載演進。通用GPU專為密集矩陣乘法設計，但在處理「混合專家模型」等需要稀疏成本的任務時效率不如定製芯片。XPU的設計初衷就是針對特定工作負載（如LLM）進行定製，能夠靈活區分訓練模型和推理模型。目前博通的五位核心客戶都在遵循這一路線圖。

Q：機架發貨是否會拉低綜合毛利率（如拉低500個點子）？是否存在毛利率下限？

A：關於利潤率大幅下滑的擔憂是過度擔憂。博通AI產品的模型與半導體業務整體模型基本一致，且良率提升和成本控制良好。經過研究，機架業務對整體產品組合的利潤率影響並不顯著，公司對此並不擔憂。

Q：基於客戶規模計算，2027年的交付電量是否接近10吉瓦？

A：以吉瓦（GW）衡量是正確的。根據不同的LLM客戶，每吉瓦芯片的價值雖有差異，但預計2027年的總交付量將接近10吉瓦。

Q：博通是如何實現到2028年的供應展望的？2028年的供應能否支撐業務持續增長？

A：這得益於提前預判。公司很早就鎖定了關鍵的基板和T-玻纖布供應。博通與這六家核心客戶建立了深度的多年戰略合作，由於定製化需求，客戶會分享未來3-4年的具體預期，這使博通能夠提前投資並確保產能。公司有能力確保到2028年甚至更久後的持續增長。

Q：在客戶分散且使用多供應商的環境下，如何準確預測市場份額？Anthropic項目中芯片與機架的比例是多少？

A：博通的客戶非常少（僅六個），這些項目是客戶的長期戰略佈局而非短期交易。每個客戶都非常明確其定製芯片在LLM軌跡中的位置，博通作為合作伙伴深度參與其路線圖。這種模式下，公司擁有極清晰的市場洞察力，而非外界看到的「困惑」局面。關於具體比例，公司不予置評，但強調資金和利潤非常充足。

Q：客戶會通過400G 30s方案繼續使用直連銅纜，是有什麼特別原因嗎？尤其考慮到公司在這一領域是領先的技術先驅。隨着公司新增更多客戶，估計與公司合作設計的客戶會採用縱向擴展（Scale Up）以太網，能否談談縱向擴展協議，以及公司如何看待以太網在這方面的發展？

A：我們在網絡方面的技術，確實讓我們擁有非常獨特的優勢，不僅能服務我們自己的客戶，也能幫助那些使用通用GPU的客戶，而不只是用XPU的客戶。如果你在搭建大模型、建設自己的AI數據中心、做架構設計，你一定會想要越來越大的集羣域，並且你會希望儘可能讓XPU與XPU之間直接互聯。而實現這一點的最佳方式就是直連銅纜，它時延最低、功耗最低、成本也最低。所以只要條件允許，尤其是在縱向擴展（Scale Up）場景下，你都會希望一直用銅纜。

至於橫向擴展（Scale Out），我們已經過渡到光模塊，這沒問題。但我現在說的是機櫃內、集羣域內的縱向擴展，你會希望儘可能久地使用直連銅纜。而基於博通的技術，尤其是在XPU直連、甚至GPU直連方面，我們可以用銅纜實現，並且能把速率從100G推到200G，甚至推到400G。我們現在已經有可跑400G、還能保證傳輸距離的銅纜方案。

我想表達的核心就是：沒必要急着去追那些所謂光鮮的新技術，比如CPO。儘管我們在CPO上也是領先者，但CPO會在它該來的時候到來，不是今年，大概率也不是明年，時機到了自然會來。

關於以太網的問題：過去二十年，隨着雲計算的興起，以太網已經成為所有云廠商的事實標準。看後端網絡的發展，正如剛纔所說，兩年前，行業裏曾有過一場激烈爭論，到底應該用什麼協議，才能在縱向擴展中滿足時延和規模要求。

兩年前，整個行業方向並不清晰，只有我們看得非常清楚。也正是因為我們與合作伙伴的深度合作，他們向整個行業明確傳遞了一個結論：無論是GPU還是XPU，以太網都是橫向擴展的首選方案，如今已經形成共識，所有人都在講用以太網做橫向擴展。現在輪到縱向擴展（Scale Up），情況和三四年前橫向擴展時非常像，大家又在問，正確的技術路線是什麼？

我們持續聽到、也親眼看到的答案就是：以太網。從去年開始，我們已經和多家超大規模雲廠商、以及半導體行業的衆多同行共同明確，以太網是縱向擴展的正確選擇。我們相信這會成為行業方向，時間會證明這一點。目前我們正在做的大量XPU項目中，客戶都要求基於以太網實現縱向擴展，我們也非常樂意提供支持。

Q：全定製XPU項目是否主要面向推理應用？相對於GPU，其性能與成本優勢如何輔助客戶進行規模預測？

A：大多數客戶從推理入手，因為推理的計算量要小得多。既然可以使用定製的推理芯片更高效完成任務，就不需要通用的GPU。XPU的性能更好，成本和功耗更低。目前很多XPU同時用於訓練和推理，它們是可互換的。對於發展成熟的客戶，他們將開始每年同時開發兩款芯片，一款用於訓練，一款用於推理。LLM廠商進行訓練是為了讓模型達到更高的智能水平。擁有領先模型後需要將其產品化，即實現推理。推理功能的產品化至少需要一年時間。當訓練低級邏輯模型時，必須同時投資於推理功能，包括芯片和計算能力。我們業務的可見度越來越高，大多數客戶正朝着這個方向發展。

Q：過去兩個季度對項目的可見性有何變化？OpenAI在2027年裝機容量超過1GW，考慮到該協議涵蓋2029年之前的10GW裝機容量，這是否意味着2028年將有一個相當大的增長？

A：目前正處於生成式人工智能的競賽中。每家廠商都在努力打造比對手更優秀、更適合特定用途的模型。這不僅需要訓練，還需要推理能力來實現產品化和商業化。我們與核心客戶的合作已經超過兩年。隨着他們對合作開發的XPU越來越有信心，我們的影響力越來越大。他們意識到正在開發的芯片、軟件和算法能滿足需求。我們只有六個客戶，他們都以非常戰略性的方式看待XPU和人工智能。他們着眼於未來數年。他們的思考非常長遠，考慮如何運用共同開發的經驗打造更優質的模型並實現盈利。我們是他們戰略路線圖的一部分。他們的投資是長期的，能參與到長期路線圖中而非僅僅短期交易中。噪音指的是很多短期交易干擾了業務和產品的長期戰略定位。在XPU領域的業務對現有的六家客戶來說都是一項可持續的戰略舉措。

團隊介紹

鄢凡：北京大學信息管理、經濟學雙學士，光華管理學院碩士，18年證券從業經驗，08-11年中信證券，11年加入招商證券，現任研發中心董事總經理、電子行業首席分析師、TMT及中小盤大組主管。

團隊成員：程鑫、諶薇、塗錕山、趙琳、研究助理（王焱仟）。

團隊榮譽：11/12/14/15/16/17/19/20/21/22年《新財富》電子行業最佳分析師第2/5/2/2/4/3/3/4/3/5名，11/12/14/15/16/17/18/19/20年《水晶球》電子2/4/1/2/3/3/2/3/3名，10/14/15/16/17/18/19/20年《金牛獎》TMT/電子第1/2/3/3/3/3/2/2/1名，2018/2019 年最具價值金牛分析師。

投資評級定義

股票評級

以報告日起6個月內，公司股價相對同期市場基準（滬深300指數）的表現為標準：

強烈推薦：公司股價漲幅超基準指數20%以上

增持：公司股價漲幅超基準指數5-20%之間

中性：公司股價變動幅度相對基準指數介於±5%之間

迴避：公司股價表現弱於基準指數5%以上

行業評級

以報告日起6個月內，行業指數相對於同期市場基準（滬深300指數）的表現為標準：

推薦：行業基本面向好，行業指數將跑贏基準指數

中性：行業基本面穩定，行業指數跟隨基準指數

迴避：行業基本面向淡，行業指數將跑輸基準指數

重要聲明

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