--業務結構--【圖1】--阿里務基本結構本地電商(現金牛) + 雲和AI(未來增長動力)首先講現時的情況，阿里早已由單一電商，發展成橫跨本地電商、國際電商、雲智能、物流、外賣、娛樂的綜合生態。按收入劃分：本地電商（淘寶＋天貓）佔比約50%；國際電商、雲智能及其他分部佔餘下部分。按經調整EBITDA（即賺錢能力）計算︰本地電商貢獻絕大部分，可見它是阿里巴巴最強的「現金牛」。【圖2】--EBITDA資料雲智能業務雖然收入佔比僅約10%，但增長最快、盈利能力僅次於本地電商，長遠更是爆發潛力的所在。因此，分析會同時聚焦「短期看電商、長期看雲＋AI」這兩個主軸。--內地電商部分--【圖3】--財務數據資料這是阿里重要的業務部分，特點是具護城河，但增長已近慢，不對增長力有太大期望。阿里巴巴在中國電商擁有無可取代的生態優勢︰·淘寶＋天貓雙平台，覆蓋高中低端，月活躍用戶穩居全國第一。·商品多元化、生態完整，由奢侈品到平價百貨一應俱全。·菜鳥物流、支付寶、阿里雲計算提供強大協同效應。這種生態壁壘，是需要多年時間沉澱而成，其他對手短期內難以複製，所以是阿里巴巴的護城河。近一年，阿里進一步將餓了麼、飛豬旅行拼入核心電商業務，將生態由「商品銷售」，提升成為「綜合消費平台」。目的是令用戶可以在阿里平台，獲得所有生活商品和服務，透過提升平台便利性和多元性，去提高客戶架粘着度。當然，現時阿里規模已大，形成了增長瓶頸位：中國電商滲透率已極高，未來只能靠優化盈利效益，故難有爆發式增長。--三國燒錢大戰--【圖4】--高低頻電商分別在2025年，外賣市場進入阿里、美團、京東三國燒錢大戰，阿里推出500億人民幣補貼，力守餓了麼市佔，同時強化即時零售能力。長線目標，希望高低頻的業務，能夠配合帶動。高頻外賣雖然單客收益低，但能大幅提升用戶黏性，間接帶動低頻高利潤的電商消費，這是阿里「以高頻帶低頻」的長遠戰略。問題是，這個戰略要付出巨大代價，2025-26財年中期，集團經調整EBITA利潤率已由43%(2025財年)大幅下滑至不足18%，燒錢影響顯而易見。雖然國家發出《外賣平台服務管理基本要求》，相信今次燒錢大戰將會慢慢落幕，不過行內對手(如京東、拼多多、抖音)，跟阿里一樣，面對一個大問題，就是核心業務增長放緩，所以大家都需要開拓新市場，向着「綜合消費平台」方向發展，所以最終難免一戰。不過，考慮到阿里資金、生態完整性、市佔等因素，相信阿里會是在角力中較佔優勢的一間。--雲智能＋AI：真正的長期爆發引擎--【圖5】--雲收入和資本開支變化【圖6】--雲智能及AI重點資料電商帶來穩定現金流，但阿里股價能否重拾升勢，關鍵仍看雲＋AI能否跑出。市場曾經對AI相當狂熱，但近期又轉為有少少悲觀，擔心「免費用戶多、收費難、數據中心燒錢會變無底洞」。這種擔心並非無道理，但長線來看，我仍然對AI產業抱持樂觀。原因有三：(i) AI正由消費級（ChatGPT）走向企業級應用，後者付費能力是前者的數百至千倍。而潛在應用行業，都是資金雄厚的類別(如自動駕駛、醫療、金融、生物科技、軍事等）。(ii)未來工作模式將由「人機協作」→「AI主導，人類監督」→「AI全自動化」，對頂級AI模型需求只會愈來愈高。(iii)中國走「高性價比＋國產替代」路線，阿里雲＋通義千問正處於國內第一梯隊，又有完整生態配合，具備明顯優勢。2025年尾，彭博引述消息人士指META新一代閉源模型(代號︰Avocado)，會採用多個第三方AI去進行訓練，其中一個正是阿里架通義千問模型。這點可以佐證出阿里AI技術，是有一定水平。當然，阿里雲＋AI目前與美國頂尖科企相比，無論技術、規模、盈利能力仍有差距。管理層已表明2026-2028財年將投入約3800億元人民幣興建AI基建，意味未來三年仍要「燒錢換增長」，短期盈利必然受壓，股價也會較波動。--AI概念股有沒有泡沫？--構成泡沫的兩個條件：(i) 技術不如想像中有用 → 現階段AI已證明能真實提升生產力，不屬虛火。(ii) 估值升幅，遠超(行內發展)合理水平 → 這一點確實難以精準計算。正如十多年前投資比亞迪(1211)一樣，當你面對一個能改變多個行業的顛覆性技術，短期估值高低並非重點，重點是你是否相信這門技術會改變世界，以及你買的公司能否在未來生態中穩佔一席。所以，你要問自己︰你是否相信AI將深刻改變未來？你是否接受未來幾年盈利波動？你是否願意用5-10年時間去等待？若果答案是「肯定」，那麼阿里巴巴就值得納入持倉名單。--投資策略--整體而言，阿里巴巴仍是有質素的企業，至於企業增長力，也比過往年代略有減少，但並非沒有發展力的，不過。從長線投資角度看，其價值依然存在，但就要控制可投資金額。現時股價處於合理區中間水平，如果有興趣投資者，可考慮分注買入，不過，考慮到業務存在較多不確定性，建議控制投資注碼，不要過份進取。（本人為證券業持牌人士，未持有上述股票。上述文章只是企業分析，只供學術性質，並不構成任何投資建議或邀約，投資者在投資前，請自行花時間研究企業，才決定是否適合自己。）

【作者簡介】龔成·暢銷書《股票勝經》、《選股勝經》、《年報勝經》、《38全球倍升股》、《50優質潛力股》、《50穩健收息股》、《50值博倍升股》、《大富翁致富藍圖》、《80後百萬富翁》、《80後2百萬富翁》、《80後3百萬富翁》、《80後千萬富翁》、《千萬富翁致富學問》、《5年買樓4部曲》、《財務自由行》、《圖解股票小百科》作者·《經濟一周》理財真人Show節目擔任致富教練·曾接受多個傳媒訪問·過往於銀行從事投資相關工作多年·曾在萬多元月薪狀態下，憑股票累積數百萬財富·於網上分享投資心得，瀏覽量過百萬，為人氣博客，解答網友理財問題逾20,000條·證券業持牌人士·股票課程導師，學生人數逾5,000人Facebook專頁「龔成」粉絲人數超過200,000人