引言：油價已然成為當前決定宏觀經濟和資本市場走向的核心變量。我們覆盤歷史上6輪由供給衝擊引發的油價上漲周期，以期對當下交易形成啓示：高油價在短中長期如何影響經濟、政策取向和大類資產走勢？權益資產反轉交易前後結構如何選擇、哪些板塊勝率較高、長期走勢和結構又由何決定？當下資產價格交易到哪一步了、後續哪些變量需要重點觀察和跟蹤？詳見報告：

一、歷史6輪油價上漲周期覆盤

要釐清油價上漲對資產價格的影響，首先需要辨別石油價格的上漲的驅動邏輯。歷史上推動油價上漲的邏輯無外乎三種：供給衝擊（多為戰爭引發供應鏈擾動，典型如1970s兩次石油危機）、需求拉動（典型如01-07年中國工業化加速拉動石油需求）、貨幣寬鬆（典型如金融危機後量化寬鬆）。其中，前者對權益資產的影響偏利空，後兩者由於疊加了需求回暖和流動性充裕的因素，對權益資產的影響偏利多。

本輪油價上漲，即屬於典型的由戰爭引發的供給衝擊所驅動。因此，我們覆盤歷史歷史上6輪由供給衝擊引發的油價上漲周期，以期對當下交易形成啓示。

（一）1973年第一次石油危機：油價確認新中樞，美國經濟陷入滯漲，權益資產跟隨深度調整

油價：跟隨戰爭爆發大漲，危機結束後價格中樞依然維持高位。1973年10月中東戰爭爆發衝擊石油供應鏈，OPEC減產並提價，沙特等國對美國、荷蘭實施全面石油禁運，油價從2.7美元/桶上升至最高13美元/桶。1974年3月石油禁運結束後，油價並未回落至戰前水平，而是長期穩定在10–12美元/桶高位，定價權轉移、供給重構、美元貶值、全球滯脹共同推動了石油新的價格中樞。

海外環境：美國經濟陷入深度滯脹。石油價格暴漲大幅推高企業與居民成本、壓制消費與投資，美國經濟陷入深度滯脹：GDP負增長、失業率飆升、CPI破12%、PPI破20%。聯儲局在抗通脹與穩增長之間反覆搖擺，先大幅加息、後被迫降息，最終仍未能阻止衰退與高通脹並存。

大類資產表現：主要股指下跌、美元美債先強後弱、石油黃金迎來牛市。主要股指受經濟滯漲影響下跌；美元美債初期受避險情緒與加息支撐反彈，中長期在貨幣政策轉向與經濟滯漲共振下走弱；滯漲環境疊加美元信用危機推動石油、黃金迎來牛市。

美股走勢及節奏：危機結束後仍在定價油價上行對經濟的中長期負面影響。美股自1973 年 10 月戰爭爆發後開啓下跌，12 月開始轉向震盪；1974年3月危機結束後，市場仍在定價油價上行對經濟的中長期負面影響，股指繼續下探；直至 10月，在經濟回暖、通脹回落及聯儲局降息的共同驅動下，市場才迎來反轉。

美股行業表現：市場下跌階段，金融地產、消費等順周期板塊受經濟衰退影響領跌，能源、原材料與通信、公用事業、醫藥等防禦板塊相對抗跌；反彈階段，順周期板塊彈性更強，能源、原材料受益於中長期溢價仍有可觀表現。

（二）1978年第二次石油危機：油價再次確認新中樞，美國經濟陷入更嚴重的滯漲，但權益資產維持震盪上行走勢

油價：跟隨戰爭爆發大漲，並在持續的供應中斷下繼續衝高，最終二次衝高後逐步迴歸基本面定價，再次確認新的價格中樞。1978年11月伊朗政局動盪升級，石油工人罷工、供應鏈受阻，油價開啓上行周期。1979年2月伊朗政權更迭進一步確認供應中斷的持續性，油價繼續衝高，並在11月地緣風險進一步發酵下觸及峯值。1980年9月兩伊戰爭爆發後油價二次衝高，12月起地緣溢價逐步收斂、價格迴歸供需基本面，最終確認25–30美元/桶的新中樞。

海外環境：美國經濟陷入二戰後最嚴重的滯脹階段，聯儲局激進加息，以衰退為代價對抗通脹。危機前期，雖然美國通脹大幅上行，但經濟表象偏熱，聯儲局貨幣政策也以觀望為主。1980年GDP轉負確認衰退，但通脹卻在油價上行的推動下全面失控。聯儲局在沃爾克主導下實施極端緊縮，聯邦基金利率大幅飆升至近20%，最終以衰退為代價穩住了通脹中樞。

大類資產表現：主要股指僅受短期衝擊、美元美債先強後弱、石油黃金迎來牛市。在估值低位、結構性盈利支撐、以及市場學習效應的共同作用下，主要股指本次僅受短期衝擊，中長期轉為震盪上行；美元美債初期受避險情緒與加息支撐反彈，中長期被高通脹、經濟衰退與政策滯後壓力持續壓制；滯漲環境繼續推動石油、黃金迎來大牛市。

美股走勢及節奏：與第一次石油危機期間美股系統性下跌不同，本次地緣事件僅對美股形成短期衝擊，並未改變其中長期震盪上行趨勢。市場在經歷上一輪危機後形成學習效應，對地緣衝擊逐步脫敏，期間數次局勢升級均僅引發階段性波動。並且，在油價暴漲、經濟滯脹、極端緊縮的三重壓力下，美股依然憑藉估值低位、沃爾克政策重建公信力、能源板塊結構性盈利支撐下，實現中長期震盪上行。

美股行業表現：市場下跌階段，金融地產、原材料等順周期板塊受經濟衰退預期影響領跌，能源與通信、公用事業等防禦板塊相對抗跌；反彈階段結構表現分化，能源和地產作為滯脹環境下最直接的「抗通脹 + 盈利對沖」品種大幅領升，顯著受益於油價暴漲與高通脹下實物資產保值屬性。其中，能源板塊作為當時美股第一大權重，隨着油價暴漲推動能源企業盈利大幅改善，有效對沖了其他行業的盈利下滑，也是當時指數整體並未出現系統性下跌的核心原因。

（三）1990年第三次石油危機：持續短、影響弱，對宏觀經濟和資產價格影響均偏短期

油價：地緣與供應鏈中斷恐慌驅動大漲，危機落幕疊加供需再平衡後基本回吐全部漲幅，未出現前兩次危機「油價長期高位」的局面。1990年8月伊拉克全面入侵科威特，供給缺口顯現後油價開啓上行周期，並隨局勢持續升級繼續衝高，於10月達到40美元/桶的峯值（與第二次石油危機峯值持平）。12月，隨着戰爭局勢明朗化，疊加沙特大幅增產、IEA持續投放戰略石油儲備，供需再平衡下油價快速回落，基本回吐戰爭以來的全部漲幅。

海外環境：油價短暫衝高並未對經濟造成持續性衝擊，美國經濟短暫衰退後企穩回升，並且未出現持續性通脹風險，聯儲局為應對經濟壓力反而降息。危機爆發初期美國經濟仍呈現典型的滯漲特徵，即經濟增速回落、通脹壓力加大。不過，本輪油價上漲尚未持續傳導至終端消費，通脹整體仍相對溫和，並未出現前兩次危機中通脹失控的局面，聯儲局貨幣政策也暫以觀望為主。隨着油價進一步上行、1990年四季度美國GDP增速轉負確認衰退、通脹觸及峯值，貨幣政策開始轉向寬鬆，以對抗經濟下行壓力為核心。隨後在油價回落與政策寬鬆的雙重作用下，美國經濟壓力逐步緩解、通脹勢頭得到遏制，經濟逐步迴歸常態。

大類資產表現：主要股指短期受衝擊後企穩回升、美元美債先弱後強、石油衝高回落、黃金下跌。戰爭爆發對權益資產影響偏短期，中長期主要股指隨經濟復甦和貨幣寬鬆重回上行；美元美債先反映滯漲邏輯，後反映降息+經濟復甦邏輯；石油衝高回落，迴歸基本面邏輯；黃金則避險屬性讓位於金融屬性，在實際利率上行與美元走強的雙重壓制下表現偏弱。

與前兩次石油危機不同，本次危機因全球能源治理機制成熟、政策應對及時，未引發長期經濟動盪，各類資產走勢均圍繞「地緣衝擊→政策對沖→迴歸基本面邏輯」的主線展開。

美股走勢及節奏：地緣衝突期間與油價呈現「鏡像」關係，油價企穩後逐步走牛。地緣衝突期間，美股與油價走勢呈現明顯的「鏡像」關係，油價的階段性高點恰好也對應美股的階段性低點。油價企穩後，美股開始逐步反映「經濟復甦+降息」的基本面定價邏輯，開啓中長期上行。

美股行業表現：市場下跌階段，金融地產、工業、原材料等順周期板塊受經濟衰退預期拖累領跌，能源與公用事業、通信等防禦板塊相對抗跌；反彈階段，結構上呈現明顯的「超跌反彈」特徵，順周期板塊在經濟預期企穩下反彈幅度最大，科技、可選消費等成長板塊也漲幅居前。

（四）2003年伊拉克戰爭：買預期賣現實，資產價格中長期反映基本面邏輯

油價：戰前上漲，臨近戰爭反而下跌，全年隨供需格局震盪回升。2002年11月以來，油價便提前計價戰爭引發的供應中斷風險而上漲，次年3月戰爭正式打響後油價反而因事實兌現而回落。隨着戰事陷入僵持階段，油價再度反彈。在4月中旬主要軍事行動結束後經歷「最後一跌」，隨後在OPEC限產保價與全球需求復甦的供需格局支撐下進入震盪回升通道。

海外環境：油價上漲對美國復甦進程造成短期擾動，通脹壓力整體可控，貨幣繼續寬鬆託底經濟復甦。2002年，美國仍處於互聯網泡沫破裂與「9・11」恐怖襲擊雙重衝擊後的衰退復甦進程中。油價上漲對經濟復甦進程形成短期擾動，油價推動CPI溫和上行，並未造成惡性通脹。聯儲局延續2001年以來的降息周期，進一步刺激經濟。戰後，隨着油價回落、貨幣寬鬆，美國經濟進入擴張周期，2003Q3美國GDP增速回升至近二十年來單季增速新高。

國內環境：「非典」擾動不改經濟高增趨勢，但投資增速過快、PPI加速上行的背景下，貨幣政策轉向收緊防止經濟過熱。2003年，「非典」擾動無礙中國經濟的強勁上升勢頭，GDP增速重回兩位數增長，背後是固定資產投資出現明顯加速。此外，疊加油價上行帶來輸入性通脹，PPI持續以高於CPI的速度增長。在此背景下，投資降溫逐漸成為宏觀調控的主要目標，2003 年起國內貨幣政策開始轉向緊縮，一方面通過發行央行票據展開公開市場回籠操作，另一方面上調存款準備金率1個百分點。

大類資產表現：全球主要股指短期受衝擊後企穩回升、A股走弱、美元美債走弱、石油走出長牛，黃金震盪上漲。全球主要股指短期受油價上漲和戰爭衝擊後，中長期定價經濟復甦和貨幣寬鬆逐步走強，而A股則因國內貨幣政策與全球分化而走出中長期下跌趨勢；美元在寬鬆貨幣環境下走弱；美債利率隨經濟復甦上行；油價在供給恢復與新興市場需求提振下走出長期牛市；黃金則在貨幣寬鬆支撐下震盪上行。

美股&A股走勢及節奏：美股戰前下跌，後隨油價下跌反彈，全年走牛；A股戰爭初期震盪下跌，後隨戰爭進程順利開啓回升，但全年走熊。美股方面，戰前因計價戰爭風險而提前下跌，後續隨油價下跌實現反彈。4月中旬開始，在企業盈利超預期、經濟數據反彈的背景下，市場從戰爭中逐漸抽離。全年在經濟復甦與流動性寬鬆的雙重支撐下走出牛市。A股方面，戰爭初期受風險偏好影響震盪下跌。隨着戰爭進程走向順利，市場開啓回升。然而，受「非典」、國內貨幣政策收緊影響，市場全年走熊，戰爭結束的時點反而成為A股全年的最高點。

美股&A股行業表現：美股方面，市場下跌期間能源、地產、消費、公用事業等防禦、順周期板塊較為抗跌，通信、原材料、信息技術、工業等科技製造板塊領跌。市場反彈期間結構上呈現明顯的「超跌反彈」特徵，科技、製造板塊反彈幅度較大，防禦板塊反彈幅度較小。A股方面，由於該階段國內處於經濟高速增長、重工業重投資特徵明顯的時期，戰爭對行業結構的影響相對有限，並未改變市場「以我為主」、聚焦景氣優勢的投資主線。市場調整階段表現佔優的金融、汽車、交運、鋼鐵、電力為代表的「五朵金花」順周期板塊，在市場反彈時同樣具備更強的上漲彈性。

（五）2011年利比亞內戰：油價高位震盪，全球經濟再現滯漲，拖累權益資產表現

油價：戰爭爆發初期上漲後，隨戰局僵持、供給恢復緩慢，轉向全年高位震盪。2011年2月利比亞內戰爆發衝擊供應鏈，油價跟隨大幅上漲， 並隨供應中斷疊加局勢動盪於4月觸及峯值126.7美元/桶。隨戰局持續僵持，疊加OPEC增產幅度有限、供應鏈恢復緩慢，油價全年高位震盪。

海外環境：在「油價衝擊 + 歐債危機」 的雙重壓力下，美國經濟短期承壓、通脹壓力顯著上升，中長期在聯儲局持續寬鬆政策託底下，經濟重回弱復甦通道，通脹壓力有所緩和但並未完全消退。2011 年初，油價上行與歐債危機共振拖累美國經濟，油價大幅上漲推動PPI快速走高並向CPI傳導，滯脹壓力進一步加劇。期間聯儲局維持零利率政策，並按計劃推進QE，未因油價上漲、通脹升溫而轉向收緊，助力美國經濟逐步進入弱復甦通道。但在油價高位震盪與需求復甦的背景下，通脹壓力仍未完全緩解。

國內環境：通脹壓力高企，貨幣政策大幅收緊對抗通脹，內外需承壓，經濟增速顯著放緩。2011年，受海外油價衝擊、歐債危機升級雙重影響，外需承壓、輸入性通脹壓力凸顯，疊加國內房地產泡沫顯現，政策以「控通脹、抑泡沫」為主線，前三季度先後3次加息、6次提準，並出台「新國八條」為房地產市場降溫。全年GDP增速逐季回落，向「8字頭」收斂。

大類資產表現：全球主要股指受經濟滯脹壓制整體走弱（僅美股在貨幣寬鬆支撐下走出獨立行情）、美元先弱後強、債券&石油&黃金持續走牛。全球主要股指不僅短期受到地緣衝突與油價上行的負面衝擊，中長期仍在經濟滯脹下持續走弱。其中美股受益於貨幣寬鬆推動經濟率先復甦，中長期走出獨立行情；美元初期因貨幣寬鬆和主權信用危機影響走弱，後因美國經濟相對優勢走強；滯漲環境推動債券、石油、黃金等避險和抗通脹資產持續走強。

美股&A股走勢及節奏：美股戰爭初期下跌，一個月後開啓反彈，全年走平。A 股受戰爭衝擊時間短、幅度小，但油價上行引發的國內「滯脹」推動A 股全年走弱。美股方面，戰爭爆發初期因計價不確定性而下跌，一個月後開啓反彈。全年，在經濟弱復甦、通脹壓力上升、債務危機蔓延下，美股整體走平。A股方面，戰爭直接衝擊小、持續時間短，僅影響2-3個交易日，跌幅約 2%；但戰爭推升油價中樞上行，導致國內全年籠罩在「滯脹」陰影之下，拖累 A 股全年走弱。

美股&A股行業表現：美股方面，市場下跌期間，消費、公用事業等防禦板塊相對佔優，信息技術、工業、原材料等科技製造板塊領跌。市場反彈期間，結構「超跌反彈」，原材料、工業、能源、科技反彈幅度較大。A股方面，市場在戰爭衝擊引發的調整中呈現明顯的「獲利回吐」特徵，年初以來表現較好的軍工、機械、汽車等製造業期間下跌幅度最大，消費板塊相對抗跌。市場反彈期間，由於期間經濟增速回升得到確認，煤炭、家電、建材、大金融、地產等具備景氣優勢的地產鏈、順周期板塊反彈幅度較大。

（六）2022年俄烏衝突：高油價成為聯儲局激進加息的催化劑，貨幣緊縮拖累全球經濟和權益資產表現

油價：戰爭爆發初期暴漲，後隨戰局僵持轉向高位震盪，下半年受供需影響逐步回落。俄烏戰爭爆發初期油價大幅上漲，並隨戰局持續僵持高位震盪。下半年，隨着聯儲局激進加息帶來的全球經濟衰退帶動原油需求下滑，疊加OPEC開始增產，供需影響下油價逐步回落，年末回落至戰前水平。

海外環境：油價上漲引發的高通脹成為聯儲局激進加息的催化劑，貨幣緊縮下經濟再陷滯漲。俄烏衝突帶來的能源價格飆升，進一步加劇了美國疫情以來累積的通脹壓力，徹底打破聯儲局「通脹暫時性」的判斷，於2022年3月正式開啓本輪緊縮周期，並在上半年隨通脹持續升溫不斷加大緊縮力度，經濟隨之陷入短暫衰退。下半年通脹雖從高位回落但粘性仍強，聯儲局維持激進加息節奏，經濟出現階段性反彈但內生動力不足，全年市場始終被衰退擔憂所籠罩。

國內環境：經濟復甦遭遇內外多重壓力，需求偏弱下通脹壓力可控，貨幣延續寬鬆但難以傳導至信用擴張。2022年，國內遭遇多輪疫情衝擊，進一步加劇了國內需求收縮、供給衝擊、預期轉弱的「三重壓力」。三駕馬車動力不足，消費、地產拖累經濟修復，下半年出口亦受海外需求走弱拖累。國內需求偏弱，因此輸入性通脹帶來的壓力相對可控，「穩增長」基調下國內貨幣環境持續寬鬆，但受疫情反覆、地產下行等因素制約下，寬貨幣遲遲未能傳導至寬信用。

大類資產表現：全球股指表現分化（中美弱、歐日強）、美元走強、中美債市受貨幣政策周期錯位影響表現分化、石油衝高回落、黃金走弱。戰爭爆發初期，美股和日股成為全球資金避風港，中長期全球股指因貨幣政策分化（日央行堅持YCC+負利率）和市場結構差異（歐洲股市防禦類資產佔比大）影響而呈現「中美弱、歐日強」格局；美元受激進加息推動走強；中美債市因國內外貨幣政策周期錯位而分化；石油衝高後受需求疲弱影響回落；黃金價格在強美元壓制下走弱。

美股&A股走勢及節奏：美股2月以來持續下跌，3月中旬迎來反彈，全年震盪走低。A 股在衝突爆發後受風險偏好壓制回落，3 月中旬跟隨美股短暫反彈，全年同樣震盪走低。美股方面，2月以來聯儲局持續釋放緊縮信號，疊加市場提前計價地緣風險，指數自2月初便開啓調整，3 月中旬利空出盡後迎來半個月技術性反彈。全年，在聯儲局激進加息、高通脹、地緣衝突、衰退預期四重壓力下，美股創2008年以來最差表現。A股方面，衝突爆發顯著壓制市場風險偏好，3月中旬跟隨美股短暫反彈後，4 月再度受疫情封控衝擊走弱。全年，在國內經濟下行壓力加大、海外貨幣政策收緊的雙重壓制下，維持震盪下行。

美股&A股行業表現：美股方面，市場下跌期間，能源、公用事業、原材料、醫藥等防禦板塊相對佔優，信息技術、工業等科技製造板塊領跌。市場反彈期間，結構上整體「超跌反彈」，可選消費、信息技術、工業等成長板塊反彈幅度較大。A股方面，市場下跌期間，煤炭、新能源為代表的替代能源板塊以及醫藥、建築、交運、銀行等防禦板塊佔優。市場反彈期間，戰爭帶來的全球漲價潮和國內穩增長政策部署共振下，煤炭、農產品等漲價鏈和地產、出行鏈、復工復產鏈為代表的穩增長板塊佔優。

二、歷史覆盤對當下有何啓示？

1、油價影響資產價格的邏輯和四個階段：1）恐慌交易：風險溢價上升、避險主導，防禦類資產佔優；2）反轉交易：衝突烈度下降、利空出盡，結構上呈現「超跌反彈」和「以我為主」（景氣優勢&政策傾斜）兩大特徵；3）滯漲預期交易：若油價持續高位，市場將逐步轉向交易滯漲預期；4）現實交易：油價長期走勢和政策應對明朗後，市場重回現實，依據基本面和政策迴歸現實交易。

2、美股各階段行業表現：短期避險情緒主導階段，能源、公用事業、醫藥、必需消費、通信等防禦板塊佔優，地產、科技、工業、可選消費等流動性敏感行業跌幅較大；隨着市場進入反轉交易階段，流動性敏感型行業相對勝率逐步回升，部分防禦品種勝率回落；中長期迴歸基本面交易後，行業表現分化，取決於當時經濟與政策環境，能源、原材料等通脹受益品種中長期勝率仍高。

3、A股各階段行業表現：後三輪供給衝擊中，衝擊前期煤炭、公用事業、化工等油價上漲受益品種以及輕工紡服、醫藥等消費板塊中的高股息、避險品種佔優，TMT、製造等流動性敏感行業跌幅較大。中長期來看，由於三輪衝擊期間 A 股均處於流動性收緊環境（2003年和2011年為國內貨幣政策主動收緊，2022年為海外央行集體加息），成長板塊表現持續承壓，煤炭、公用事業、石化、鋼鐵等上游周期品種延續強勢。

4、油價是否長期維持高位、並最終傳導至經濟和政策取向，是其能否長期影響資產價格的核心變量。若油價急漲急跌，雖然短期影響大，但對於經濟、政策和資產價格的中長期影響有限（典型如1990年第三次石油危機、2003年伊拉克戰爭）；若油價長期高位運行，進而影響經濟、通脹水平及央行貨幣政策取向，將會從底層改變資產價格的運行邏輯，從而形成持久且深遠的影響。

5、而油價的中長期走勢，則取決於供需基本面。供給端，包括戰爭是否持續擾動供應鏈、原油戰略儲備釋放節奏、主要產油國量產計劃等；需求端，包括全球經濟景氣度對應的原油需求、地緣風險帶來的戰略性補庫需求等。值得一提的是，隨着全球能源供應彈性提升、戰略儲備調節機制不斷完善，地緣衝突對油價的衝擊已在趨於緩和。市場應對外部衝擊的能力顯著增強，類似1970年代單一事件主導油價與股市走勢的時代已經過去。

6、政策對高油價的應對思路，是決定資產表現和行業結構的另一核心變量。

若政策將抗通脹置於優先位置，通過大幅加息、以衰退為代價對抗通脹（前兩次石油危機&俄烏衝突）：大類資產方面，加息帶動美元和美債利率持續走強，將在中長期壓制權益資產表現，黃金則受益於抗通脹屬性走強；行業結構方面，「能源為王」，其他行業表現中長期大多都會受到經濟滯漲帶來的壓力。

若通脹壓力整體可控、政策將經濟增長置於優先位置，從而維持寬鬆、以託底經濟復甦為核心（第三次石油危機、2003伊拉克戰爭、2011利比亞內戰）：大類資產方面，美元和美債利率隨降息走弱，對權益資產的估值壓制減輕，疊加基本面逐漸復甦，將帶動權益資產在中長期走強。黃金也將受益於降息走強；行業結構方面，消費、醫藥、科技、金融地產短期受壓制後，中長期將隨流動性寬鬆和經濟復甦逐步走強，而能源、原材料等通脹受益品種在中長期反而可能走弱。

7、估值位置也會影響指數表現。同樣是大幅加息對抗通脹，2022年俄烏衝突期間，高利率衝擊高估值引發美股調整；第二次石油危機期間，美股在低估值支撐下反而逆勢上漲。

三、當下交易到哪一步了？後續哪些變量需要重點觀察和跟蹤？結構上如何選擇？

從歷史覆盤中得到啓示後，我們沿着上述脈絡，判斷當下交易到哪一步了？後續哪些變量需要重點觀察和跟蹤？結構上如何選擇？

首先，近期全球權益資產企穩反彈、油價高位回落，反映市場已開始交易衝突烈度緩和的預期，逐步進入第二階段的反轉交易。隨着美以「政權更迭」等政治目標的結束和「定點打擊」等軍事目標的逐步完成，疊加特朗普「見好就收」的表態，美以繼續擴大沖突烈度的必要性或已不強。

其次，油價中樞大幅抬升後，市場也已開始初步定價第三階段的滯漲預期。我們認為，伊朗依賴的談判籌碼和石油供應恢復的剛性決定了，即便衝突烈度下降，未來油價中樞大概率仍將維持高位一段時間，其對於經濟和通脹的潛在影響需要持續跟蹤和重視。近期油價的下跌，更多定價的是衝突烈度下降帶來的風險溢價收斂。但「衝突烈度下降→海峽解封→原油溢價消退」存在時間差，當前真實的供給收縮與運輸受阻風險並未消散，決定了油價尚不具備趨勢性下行的基礎。並且，考慮到高油價是伊朗同美國談判的重要籌碼，通過封鎖海峽維持油價高位，大概率仍是未來一段時間的基準情景。在此背景下，持續的高油價對於經濟與通脹產生的影響，以及由此傳導至政策取向與資產價格的邏輯鏈條，需要持續跟蹤和重視。

對於決定後續資產價格的核心變量——油價的判斷，市場後續應該更加重視伊朗方面表態的邊際變化，以及霍爾木茲海峽的實際通航情況。並且，重要的是通航量的多和少，而非有和無。

此外，政策如何應對高油價對經濟的衝擊和對通脹帶來的壓力，同樣是決定後續資產價格走勢的關鍵變量。對於聯儲局而言將更加「糾結」，我國政策騰挪空間則相對更大。對於美國而言，一方面油價上漲加劇通脹壓力，而通脹作為特朗普中期選舉的「負資產」是難以容忍的，意味着貨幣政策需要邊際緊縮以應對通脹壓力；另一方面，美國同樣面臨着債務總量的大幅擴張，亟需通過利率水平下行來壓降利息支出規模。這意味着，面對高位的油價，聯儲局後續的政策選擇會更加「糾結」，也將是未來市場面臨的最大不確定性因素之一。而對於我國而言，由於國內通脹壓力整體可控，政策大概率仍將以「穩增長」為主基調，保持流動性合理充裕。政策的確定性、充裕的流動性環境，有望成為A股在本輪外部衝擊中維持韌性的重要支撐。

最後，基於當前「衝突烈度最大的時候或已逐步過去、但油價仍將維持高位一段時間」的基準判斷，我們建議沿兩條思路佈局：一是自身價格能夠與油價實現聯動、景氣有望受益於油價上行的板塊，包括原油開採、油服設備、油運等上游能源相關產業、煤炭、燃氣、煤化工、新能源等替代能源、以及化肥、農藥、農產品等成本驅動型漲價。二是「以我為主」交易景氣，尋找具備獨立產業趨勢、基本面受油價上行影響較小、同時受益於潛在反轉交易的板塊，兼具產業趨勢和政策加持的AI、先進製造仍是其中最典型的領域。

風險提示：歷史經驗失效，地緣局勢惡化等。

注：本文來自興業證券股份有限公司2026年3月12日發布的《歷史6輪油價上行周期對當下交易的啓示》，報告分析師：張啓堯 S0190521080005，程魯堯 S0190521120004