智通財經APP獲悉，光大證券發布研報稱，維持雅生活服務(03319)「增持」評級。公司2025H1利潤端修復主要受益於減值壓力階段性回落，經營端仍處於「提質優先、回款優先」的調整期。展望後續，基礎物管業務具備一定韌性，但業主增值與外延業務修復節奏仍受地產後周期影響;同時，貿易應收款回款仍有待進一步觀察。基於審慎假設，該行下調公司2025-2026年歸母淨利潤預測至6.0/7.0億元，原預測為8.9/11.8億元，新增2027年預測為8.1億元，對應PE為4.4/3.8/3.3倍，估值具備吸引力。

光大證券主要觀點如下：

一季度集團經營業績整體穩健，核心指標達成基本符合預期

雅生活集團召開「新春第一會」，首席財務官黃嘉毅指出，一季度集團經營業績整體穩健，核心指標達成基本符合預期;總裁李大龍表示，回款是全年經營的基石，各經營單元要緊盯目標，分秒必爭，為全年現金流健康穩健贏得主動。

利潤口徑明顯修復，貿易應收款回收仍需進一步觀察

1)利潤口徑明顯修復，但經營端仍處「提質優先」階段。2025H1公司實現收入64.65億元，按年-8.3%;毛利9.39億元，按年-21.2%;毛利率14.5%，按年下降2.4pct;歸母淨利潤3.50億元(上年同期受大額減值影響為虧損16.46億元)。公司擬派中期股息每股0.062元，按年提升106.7%。公司利潤端按年改善，核心來自信用減值壓力回落。2025H1金孖展產減值損失淨額為1.04億元，較2024H1的28.84億元大幅下降，帶動淨利潤口徑修復。

2)業務結構延續調整，基本盤穩定。2025H1公司物業管理/業主增值/城市服務/外延增值業務收入分別為53.28/5.20/5.77/0.41億元，按年增速分別為-0.8%/-32.7%/-14.6%/-82.4%。從結構看，基礎物管收入佔比提升至82.4%，基本盤相對穩定;業主增值與外延增值延續壓降，主要受地產後周期需求偏弱及公司主動收縮低迴款業務影響。公司經營重心從「規模擴張」轉向「質量經營」，盈利能力方面，物業管理毛利率為13.8%(按年-2.6pct)，受品質投入和提價空間限制;業主增值毛利率為21.7%(按年+2.2pct)，體現了業務結構優化效果;城市服務毛利率為14.5%(按年-3.5pct)。

3)貿易應收款回收仍需進一步觀察。根據公司公告，2024年公司金孖展產減值損失淨額43.29億元，其中貿易應收減值30.32億元、其他應收減值12.97億元。截至2025年7月31日，通過現金回收與資產抵償等方式，第三組貿易應收(應收關聯方及其附屬公司與合營企業的貿易應收款，不含綠地控股)餘額降至35.53億元，第四組貿易應收(綠地控股及其附屬公司與合營企業的貿易應收款)預計降至3.13億元，後續仍需進一步跟蹤，但總體來看，公司或已度過減值壓力高峯，後續應收減值對利潤的影響將逐步緩解。

風險提示

地產關聯業務持續影響;應收款減值具有不確定性;外拓不及預期。