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來源：翠鳥資本
文|翠鳥資本
2月28日，一則突如其來的通報震動了整個白酒圈。
據四川省紀委監委消息，四川省宜賓五糧液集團有限公司黨委書記、董事長，宜賓五糧液股份有限公司黨委書記、董事長曾從欽涉嫌嚴重違紀違法，接受宜賓市紀委監委紀律審查和監察調查。
不同於一些事前就有傳言的被查，不少業內人士表示曾從欽被查較為突然。因為就在數日前，曾從欽還主持了公司的春節節後收心會，強調要「牢牢守住安全、廉潔、風險三條底線」。
諷刺的是，不到一周，曾從欽就因為涉嫌嚴重違紀違法被帶走。
此外，幾個月前，曾從欽的前任李曙光剛被開除黨籍和公職，通報中「靠企喫企、公器私用」的措辭猶在耳畔。
極具反差感的「落馬」，疊加五糧液的掌門人連續「翻車」，不僅讓這家萬億市值的白酒巨頭頃刻間站上風口浪尖，更將其本就承壓的經營困局暴露在聚光燈下。
業績失速，營收「腰斬」
2022年2月，曾從欽正式接棒李曙光，全面掌舵五糧液。
在他執掌的四年間，恰恰是白酒行業從巔峯走向調整的轉折期。回顧這幾年的財報數據，五糧液的業績軌跡清晰地描繪出了一條增速下滑的曲線。
2023年，五糧液實現營業收入891.7億元，按年增長7.09%，歸母淨利潤318.5億元，按年增長5.4%。這一數據看似穩健，實則打破了五糧液連續八年保持兩位數增長的紀錄。
到了2024年，這種放緩趨勢進一步加劇。2024年全年營收雖勉強達到891.75億元，按年微增7.09%，但第四季度營收按年僅增長2.53%，淨利潤更是出現了十年來首次負增長，下降6.17%。
而曾從欽被查的時間點，正值五糧液業績遭遇罕見寒流之際。
2025年10月，五糧液發布了一份令市場譁然的三季度報告。數據顯示，2025年前三季度，公司實現營業收入609.45億元，按年下降10.26%；歸母淨利潤215.11億元，按年下降13.72%。單看第三季度，數據更為慘烈：營收僅為81.74億元，按年暴跌52.66%；淨利潤20.19億元，按年驟降65.62%。
這是五糧液自2015年以來首次出現前三季度營收負增長，也是自2006年以來近20年間單季度業績的最大跌幅。作為對比，儘管行業整體承壓，但貴州茅台、山西汾酒等在2025年前三季度仍保持了正增長。五糧液這種斷崖式的下滑，顯然無法僅用「行業調整」四個字來解釋。
對於業績「腰斬」，五糧液在財報中的解釋是，「白酒行業處於深度調整期及有效需求恢復不及預期」。然而，更深層的原因可能在於企業長期積累的渠道矛盾在這一刻的總爆發。
多個信源顯示，五糧液在2025年第三季度主動選擇了「踩剎車」，停止向經銷商壓貨，甚至通過停貨來幫助渠道消化庫存。這種「刮骨療毒」式的策略，雖然短期內讓財報數據變得極其難看，但實則是為過去幾年的粗放增長買單。
作為業績「蓄水池」的合同負債指標，直觀地反映了經銷商打款意願的冰點。數據顯示，五糧液的合同負債從2024年末的116.9億元驟降至2025年三季度末的92.68億元。經銷商們倉庫裏堆滿了酒，手裏沒錢，自然不再願意向廠家預付貨款。
更值得警惕的是，市場普遍質疑五糧液存在「調節利潤」的嫌疑。
有分析指出，2024年四季度業績的突然「變臉」，可能是為了將部分營收平滑至2025年一季度，以維持表面的正增長。然而，合同負債（預收款）的大幅波動和經銷商庫存的高企，暴露了公司真實動銷的疲軟。在行業上行期，五糧液可以通過提價和擴產輕鬆實現增長；但在下行期，其缺乏足夠的產品護城河來抵禦市場寒意，導致業績彈性大幅減弱。
戰略搖擺，品牌透支
五糧液的業績失速，不止是整個白酒行業進入了前所未有的「深度調整期」，更有自身經營的問題。
2025年被業內形容為「極不平凡、極為不易、極其艱辛的一年」，產能過剩、庫存高企、價格倒掛、消費場景缺失這四大頑疾困擾着所有酒企。
數據顯示，2024年末，A股白酒上市公司存貨高達1683.89億元，庫存周期延長至驚人的900天。2025年上半年，超過58%的經銷商反映庫存繼續增加。對於五糧液而言，其核心大單品「第八代五糧液」所處的千元價格帶，正是競爭最為慘烈的紅海。一方面，茅台通過系列酒下沉擠壓市場；另一方面，瀘州老窖、汾酒等競品搶佔份額，導致五糧液麪臨嚴重的價格倒掛問題——即批發價低於出廠價。
價格倒掛直接擊穿了經銷商的利潤空間，導致渠道信心崩塌。
2025年中秋、國慶雙節期間，白酒市場表現慘淡，高端市場需求估計蒸發了30%-40%。在這種環境下，五糧液雖然試圖通過「三店一家」（專賣店、體驗店、旗艦店和團購單位）建設來強化直銷渠道，但在龐大的傳統經銷體系面前，這些改革顯得杯水車薪。經銷商為了回籠資金，不得不低價拋貨，進一步加劇了價格體系的混亂，形成了惡性循環。
此外，消費人群的斷層也是五糧液麪臨的長期隱憂。年輕一代消費者對白酒的接受度降低，商務宴請場景的減少，使得高度白酒的市場基礎正在發生根本性動搖。五糧液雖然在低度化、年輕化方面有所嘗試，但尚未形成新的增長極。
五糧液曾試圖通過開發大量系列酒來擴充產品線，追求規模效應，但這導致了品牌稀釋和主次不分。雖然後期提出了瘦身計劃，聚焦主品牌，但在執行過程中，依然未能完全解決系列酒龐雜、低端產品氾濫的問題。
此外，在數字化營銷和直銷渠道的建設上，五糧液起步較晚，且力度不夠。雖然建立了「雲店」等線上平台，但與傳統經銷商的利益博弈始終未能有效解決。在市場價格倒掛嚴重時，公司缺乏強有力的手段來管控渠道，導致市場價格體系頻繁失控。
同時，在茅台的強勢壓制下，其高端形象始終略顯喫力。為了維持銷量，五糧液不得不進行變相降價或加大促銷力度，這進一步損害了品牌的高端屬性。長此以往，五糧液可能陷入「量增價跌」的陷阱，品牌溢價能力持續下降。
反腐重壓，高層動盪
曾從欽的落馬，並非孤立事件，而是五糧液近年來高層動盪的延續。
此前，前任董事長李曙光已於2025年10月被查。連續兩任一把手倒下，且均發生在企業發展的關鍵節點，暴露出五糧液在公司治理和內部控制上的嚴重缺陷。
曾從欽是土生土長的宜賓人，在地方政界深耕三十餘年，曾任宜賓市發改委主任、翠屏區委書記等職。這種深厚的本地背景，在初期有助於他協調各方資源，推動五糧液與地方經濟的深度融合。
然而，成也蕭何敗也蕭何。過於緊密的地緣關係和複雜的人脈網絡，可能使其陷入了利益輸送的泥潭。
有業內觀點指出，在白酒行業，營銷費用、廣告投放、經銷商准入等環節往往是腐敗的高發區。曾從欽任內推行的多項營銷改革，涉及鉅額資金的投放，若缺乏透明的監督機制，極易滋生權錢交易。
此外，五糧液內部的「圈子文化」也可能加劇了腐敗的蔓延。從李曙光到曾從欽，兩任董事長的落馬暗示着可能存在窩案、串案。如果高層管理人員普遍缺乏敬畏之心，將公權力私有化，那麼再好的戰略規劃也無法執行到位。此次反腐風暴，或許將揭開五糧液內部更多不為人知的黑幕。
而曾從欽的落馬，不知是否會成為白酒行業黃金時代落幕的一個註腳。
責任編輯：楊紅卜