存儲器半導體周期正在從價格上漲轉向增加工廠投資，再轉向增加出貨量。

AI服務器的擴張和對HBM需求的激增是半導體市場的主要增長驅動力。

投資策略需要從存儲器公司擴展到半導體分包商（設備、材料和組件）。

受人工智能服務器、GPU和高帶寬內存（HBM）市場擴張的推動，半導體市場正進入新的增長階段。

特別是存儲半導體市場，目前正進入大規模投資周期，由於供應短缺，價格持續上漲。

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存儲器行業不僅正在復甦，而且已經進入以人工智能為中心的結構性增長階段。

AI服務器擴張→DRAM/HBM需求激增

到2027年，GPU HBM將增長3.7倍。

NAND市場也在增長，主要集中在固態硬盤（SSD）領域。

對半導體設備和材料公司的投資比對存儲器的投資更重要。

DRAM行業展望

市場正進入下一個階段，特徵是供應減少，然後價格上漲。價格上漲導致投資增加，投資增加，然後出現出貨量增加。

這個過程中，受益者不僅很可能是現有的存儲器公司，而且很可能是設備和材料公司。

存儲器公司未來將增加資本支出。

三星電子預計資本支出65萬億韓元，SK海力士預計支出40萬億韓元。

由於供應短缺，存儲器行業經歷了快速的價格上漲，目前預計將進入「投資擴張和出貨量增長」的周期性拐點。

當前的DRAM市場正處於供應驅動的短缺階段，供應減少導致價格急劇上漲。

在價格上漲幅度足夠大的情況下，存儲器供應商將開始進行大規模的工廠投資，並留有足夠的安全邊際。

因此，儘管三星電子、SK海力士、美光、閃迪、鎧俠和南亞等存儲器供應商在價格飆升期間表現強勁，但預計，受益於「工廠投資擴張和隨之而來的出貨量增長」的半導體材料、元器件及設備公司，未來將取得更加強勁的業績。

由於產能有限，美光和南亞近期可能會將重點放在工藝升級和新工廠建設上，而三星電子、SK海力士、鎧俠和長江存儲預計將通過大規模產能擴張積極應對不斷增長的市場需求。

因此，建議將投資重點放在為這些公司提供服務的半導體材料、組件和設備製造商上。

服務器需求持續強勁

人工智能服務器需求持續強勁。

預計到2026年，服務器DRAM的增長速度將超過整體市場需求增速，並有望繼續保持增長勢頭，不受季節性影響。

服務器硬件作為服務器DRAM的下游市場，在2022年第三季度創下銷售紀錄，隨後大幅下滑，並在2024年第一季度觸底反彈，之後穩步回升。

預計美國服務器需求份額將持續增長，2022年達到73%，2024年達到74%，2026年達到79%。

預計中國服務器需求份額將持續下降，2022年達到27%，2024年達到24%，2026年達到21%。

中國服務器市場在經歷了2025年第二季度的強勁需求增長後，呈現下行趨勢。

儘管通信服務提供商 (CSP) 對人工智能服務器的投資呈增長趨勢，但由於電信公司服務器投資減少以及企業客戶投資保守，整體市場依然停滯不前。

因此，我們對中國服務器市場持謹慎態度。

人工智能加速器市場預計也將繼續增長，到2026年將達到2610億美元（按年增長30%）。

此外，由於推理模型的採用率不斷提高，而訓練開發速度放緩，預計2026年至2030年間，推理的電力需求增長速度將超過訓練的電力需求增長速度。

由於推理市場的擴張，ASIC的市場份額預計將顯著增長，而NVIDIA在訓練市場（此前一直佔據主導地位）的市場份額預計將從 2025年的80%下降到2026年的73%。

因此，超大規模數據中心運營商（包括博通和Marvell）的加速器市場規模預計將在2026年按年增 69%，而NVIDIA的收入增長預計僅19%，這將顯著拉大兩大陣營之間的增長差距。

然而，預計到2027年，GPU和ASIC陣營之間激烈的產品規格競爭將加劇，從而推動對HBM的需求激增。

2026-2027年重點投資HBM設施

NVIDIA：2027年HBM容量將提升3.7倍

NVIDIA：計劃2026年發布的R200（Rubin）通過將現有工藝升級至3nm並縮小產品尺寸來提升整體效率。

因此，HBM容量將與B300相同，均為288GB，但I/O數量略有增加，提升處理速度。

然而，到2027年，晶圓代工工藝仍將保持在3nm，GPU尺寸和HBM容量將再次提升，從而顯著提高AI系統性能。

2027年下半年發布的R300的HBM容量將提升3.7倍。

這意味着HBM供應商今年需要進行大規模的設施投資，滿足NVIDIA在2027年預計激增的需求。

ASIC HBM需求正進入激增期

ASIC方面：

微軟作為Marvell的主要客戶，預計將推遲Maia200的發布數月，並將HBM容量大幅提升至288GB。

谷歌作為Broadcom的主要客戶，正在採用台積電的3nm工藝，2024年將HBM容量從32GB大幅提升，並提高TPU性能。

Meta預計將成為新的HBM客戶，計劃2026年發布的MTIA v3中採用HBM3e而非現有的LPDDR5。

亞馬遜預計將在今年發布後，明年穩步提升HBM容量。

此外，OpenAI的Titan v1預計2027年發布，預計這將顯著推動HBM市場需求。

2027年無疑是充滿希望的一年。因此，NVIDIA與ASIC陣營在HBM採購方面的競爭預計將在一段時間內加劇，HBM產能擴張必須開始應對2027年至2028年間ASIC主導的HBM需求的預期激增。

AI服務器需求激增

人工智能產業的擴張正在徹底改變半導體的需求結構。

市場增長，2023年增長9%，2024年增長13%，2025年增長15%，2026年增長17%。

預計2026年人工智能服務器的銷量將增至約261萬台。

引領該市場的公司有英偉達、AMD、博通等，預計2026年，人工智能加速器市場規模將增長至約2610億美元。

HBM市場爆發式增長

HBM是人工智能半導體的關鍵組成部分，H100的HBM容量為80GB，B200的HBM容量變為192GB，B300的HBM容量增加到288GB，R300的HBM容量達到1024GB。

預計到2027年，GPU上加載的HBM將比目前水平增加約3.7倍。

這將很快帶動下一家公司的發展。供應商主要有三星電子、SK海力士和美光科技。

HBM供應的競爭可能會變得非常激烈。

NAND行業展望

SSD市場的結構性增長，受到人工智能的影響，NAND市場進入了增長周期，主要原因是拓展AI存儲的作用，替代HDD。

人工智能服務器對固態硬盤的需求預計將呈爆炸式增長。每年增長率約51%。

服務器 eSSD 的需求量預計也將從2026年的3.93億 TB（按年增長42%）激增至2027年的5.917億 TB（按年增長51%）。

英偉達NAND閃存需求激增

人工智能系統結構的變化也是一個重要方面。

基於Transformer的AI使用KV緩存內存結構。

然而，單獨使用HBM會導致存儲瓶頸。

為了解決這個問題，NVIDIA提出了ICMS （推理上下文內存存儲）架構。

該架構為每個GPU使用額外的16TB SSD 。

英偉達對SSD的需求，2026年約3500萬TB，2027年為1.2億TB，AI服務器將佔據NAND市場約9%的份額。

NVIDIA的NAND藍圖

多年來一直舉步維艱的NAND行業，預計將進入一個多年的上升周期，首先體現在價格上漲上。

儘管由於空間限制，產能擴張有限，但由於以下兩方面原因，需求預計將顯著增長：

NAND作為人工智能輔助存儲器的興起；NAND逐步取代HDD。

2026年國際消費電子展 (CES) 上，NVIDIA發布了ICMS（推理上下文內存存儲），該技術將應用於Vera Rubin服務器。

ICMS的引入將使每台GPU增加16TB的SSD，每台Vera Rubin服務器增加1162TB的SSD。

根據Vera Rubin的年度需求預測，NVIDIA的SSD新增需求預計將在2026年達到3500萬TB，並在2027年達到1.2億TB。

這分別佔2026年NAND總需求的3%和2027年總需求的9%。

隨着ICMS的普及，服務器eSSD的需求預計將從2026年的3.93億TB（按年增長42%）激增至2027年的5.917億TB（按年增長 51%），在NAND需求中的份額也將從2026年的35%顯著提升至2027年的43%。

三星電子展望

NAND閃存競爭力有望復甦

三星電子的NAND閃存競爭力預計將開始復甦。這是因為上半年第九代NAND閃存成功量產，預計將顯著提升eSSD的供貨能力。

第九代NAND閃存2026年第一季度完成認證，第二季度開始全面量產。

三星電子的NAND閃存利用率此前持續下降，預計將在年底前迅速回升。

預計2026年三星電子營業利潤將達172萬億韓元

三星電子預計2026年銷售額將達到500萬億韓元（按年增長50%），營業利潤將達到172萬億韓元（按年增長294%）。

這主要得益於通用DRAM價格（綜合平均售價）預計在2026年按年增長109%，NAND閃存價格預計按年增長105%。

此外，通用DRAM市場的蓬勃發展預計將有利於HBM4的價格談判，從而使HBM部門2026年的銷售額和營業利潤分別增長3.2倍和6.3倍。晶圓代工/S.LSI部門預計每年將錄得約4萬億韓元的營業虧損，但由於先進工藝利用率的提高，虧損額有望進一步收窄。

目標價：210,000韓元，維持首選評級

三星電子預計短期內將保持強勢，主要受以下因素影響：

通用存儲器價格飆升，HBM4價格預測上調；晶圓代工業務復甦。

SK海力士展望

2026年營收預計將達到創紀錄的205萬億韓元（按年增長112%），營業利潤將達到142萬億韓元（按年增長200%）。

這主要得益於NAND閃存價格的飆升（按年增長110%），預計這將推動NAND業務的營業利潤達到30萬億韓元（按年增長990%）。

此外，通用DRAM價格和盈利能力的提升預計將有利於HBM4的價格談判，從而推動HBM業務的銷售額和營業利潤按年增長約40%。

目標價上調至110萬韓元

鑑於盈利預期上調，將目標價小幅上調至110萬韓元，並維持在半導體行業的首選地位。