覆盤伊拉克戰爭，油價持續上行風險和供給缺口緩慢修複相關，而當下美國伊朗衝突疊加了原油運輸效率風險。有別於美國，歷史上「油通脹」對我國通脹並沒有主導影響，但當下油價波動加大，市場可能長期price in油價運輸效率降低的風險，既要考慮地緣危機對油價影響的「斜率」，也要考慮「截距」，我國PPI按年回升幅度超預期的概率在加大。

▍美伊衝突僵持，低烈度消耗戰持續。

截至2026年3月12日，美伊軍事衝突進入第13天。伊朗選出新任最高領袖後對以色列發動新一輪襲擊，對外表態搖擺不定，並提出結束戰爭的必要條件。美國拒絕承認伊朗新領袖，並威脅若伊朗封鎖霍爾木茲海峽將予以更猛烈打擊。以色列則威脅將清除伊朗新任領袖。短期內，衝突大概率維持低烈度消耗戰狀態，雙方「以戰逼和」，霍爾木茲海峽處於緊張半關閉狀態，推動全球能源價格高位震盪。長期看，若人道災難與經濟代價加劇，國際社會或加大斡旋，推動達成不穩定的停火協議。

▍海峽封鎖致油價飆升，局勢緩和後油價或回落至80美元附近。

伊朗革命衛隊已事實控制霍爾木茲海峽，日均通航船隻從138艘驟降至8艘，並設定政治通行條件。此舉導致全球超過25%的海運石油貿易中斷，波斯灣超3000艘船隻滯留，中東主要產油國被迫大幅削減產量。受供應中斷與市場情緒極度敏感影響，國際油價呈「過山車」式劇烈震盪，3月9日布倫特原油期貨日內振幅達35.84美元。若衝突長期化，油價將維持在100美元/桶以上高位；一旦局勢緩和、海峽通航恢復，油價或迅速回落至80美元/桶附近。

▍覆盤伊拉克戰爭，油價上行邏輯是否可參考？

伊拉克戰爭中，從2003年3月美國-伊拉克戰爭爆發，到2011年美軍撤離伊拉克，油價大致分三輪上行；其中2003年到2006年漲價的背景與伊拉克石油基礎設施受到打擊，原油產量受衝擊的直接關聯更高，而後續兩輪上行則更多受到金融泡沫、聯儲局QE釋放大量流動性等操作影響。伊拉克戰爭初期，伴隨伊拉克南部油田的基礎設施受到破壞，伊拉克原油供給出現斷崖式下跌，供給缺口（預期）或是油價中樞上行主因之一。

▍「油通脹」下的美國當局：戰爭與加息。

美國作為原油需求大國，原油價格和美國通脹深度綁定，進而對聯儲局宏觀調控決策形成影響。儘管伊拉克戰爭泥潭給美國帶來了一定的經濟衰退風險，但聯儲局並不是一直維持寬鬆狀態，通脹和就業始終是其最終目標。換言之，即使美國-伊朗衝突長期化，油價上行風險和經濟衰退壓力交織的環境下，未來聯儲局寬鬆立場仍然會存在變數。

▍油通脹下的美元資產表現。

黃金作為避險資產和美元信用的替代品，伊拉克戰爭期間價格穩步上行，換言之戰爭狀態下弱美元+強黃金組合是常態。避險情緒對美債影響主要體現在戰爭前期，而後續行情更多是貨幣政策主導，利率中樞整體下行。戰爭預期影響下，美股寬幅震盪，金融泡沫亦是影響因素。

▍對我國而言，美伊之戰輸入性通脹影響幾何？

覆盤來看，在伊拉克戰爭期間，油價作為影響因素之一貢獻了部分漲價動能，但「油通脹」尚不至於成為我國物價走勢的主線。經濟過熱疊加輸入性通脹，這一階段我國貨幣政策以收緊為主。基於我們測算，近五年我國PPI指數中油價權重可能略高於伊拉克戰爭時期，油價按月上行對於PPI按月拉動可能邊際抬升。

▍原油價格不確定性影響下，如何看待年內PPI按年走勢？

霍爾木茲海峽封鎖時間有較大的不確定性，市場可能針對當下地緣政治風險蔓延的局勢，長期price in油價運輸效率降低的風險；換言之，這部分影響可視為「截距」。中長期來看，伊朗原油供給的缺位和修復可能是油價變化的邏輯。我們對比當下伊朗產能和伊拉克戰爭期間伊拉克的原油產能，以伊拉克戰爭階段油價上行斜率線性外推今年的漲價「斜率」，並基於我們對油價的判斷，預計全年國內PPI按年可能呈現先上後企穩走勢，上半年快速上行後斜率放緩。

▍風險因素：

PPI按年波動超預期，大宗商品價格波動超預期，宏觀政策超預期。

注：本文節選自中信證券研究部已於2026年3月13日發布的《債市啓明系列20260313—自下而上看通脹（二）：「伊」史為鑑，我國「油通脹」風險多大？》報告，具體分析內容（包括相關風險提示等）請詳見報告。若因對報告的摘編而產生歧義，應以報告發布當日的完整內容為準。分析師：明明  周成華  趙詣  孫毓銘