在此前的特斯拉深度系列（1）中，我們觀察到了特斯拉正加速從汽車廠向AI 企業轉型，而在此後的8 個月內，我們注意到馬斯克旗下最重要的三家公司（特斯拉、SpaceX和xAI）呈現出明顯的加速融合態勢（其中SpaceX 和xAI 已合併且SpaceX 即將上市）。因此我們認為現階段開展對特斯拉的研究時， 需拓寬視野從「 特斯拉+SpaceX+xAI」生態體系的更高維度去理解特斯拉自身的變化、所扮演的角色和未來發展的脈絡。

特斯拉、SpaceX 和xAI 加速融合，特斯拉在此生態體系中展現出的護城河在於「AI與物理世界交互的能力+規模化AI 硬件的能力」；SpaceX 已於2026 年2 月收購xAI且即將在年內上市，特斯拉同樣存在着和SpaceX 合併的預期。如果從三家公司融合的全局視角觀察，這三者將形成基建底座（能源/數據/通信/運輸）、AI 基礎設施、AI軟件中間層和AI 硬件終端的四層級協同生態體系，特斯拉在此生態體系主要提供「底層基建如能源和AI 算力+中間軟件層的現實物理通用大模型FSD+終端硬件層面的智能AI（自動駕駛汽車和機器人）」。從全局生態的角度看，特斯拉的護城河便不僅僅侷限在「三電技術」、「FSD 技術」等單點壁壘，而在於①通過AI 實體硬件（自動駕駛汽車&機器人）直接與物理世界交互的能力（大部分AI 工具處於軟件層面，缺少直接從AI→生產力的邏輯鏈條）；②大規模量產AI 硬件的能力（AI 算法在軟件層面易於複製，但車與機器人產能不易複製）。

xAI 燒錢但在整個生態中定位提供通用大模型Grok 的基礎支持，SpaceX 創造現金流且提供高毛利率太空運輸能力和具備全球通信能力的星鏈星座；業務協同角度，xAI核心邏輯是AI 基礎設施（Colossus）→通用大模型Grok→B/C 端軟件收費，Grok 大模型同樣對特斯拉和SpaceX 進行業務支持；SpaceX 則基於火箭可回收複用技術提供高毛利率（約80%並有望突破90%）的太空運輸服務，基於這項能力同時構建起了由1 萬顆衛星支撐、支持全球通信的星鏈網絡（星鏈服務毛利率50%+）；財務角度，xAI 的數據中心與大模型訓練需要大量現金投入，25 年收入約30+億美元，25 年前三季度虧損約37 億美元，仍處在創業早期階段；SpaceX 已通過星鏈業務帶來了豐厚現金流，25 年收入超150 億美元，其中星鏈收入約100+億美元。

盈利預測：考慮到公司已經公告2025 年全年營收和業績以及公司Robotaxi 和機器人業務進度放緩， 我們調整盈利預測， 預計2026-2028 年公司整體營收分別為1230.9/1366.1/1652.4 億美元，按年增速分別29.8%/11.0%/21.0%，歸母淨利潤（GAAP）分別為70.3/105.8/144.4 億美元，按年增速分別85.3%/50.5%/36.6%，考慮到生態協同帶來的護城河優勢，維持「增持」評級。