來源：險企觀察
上市險企首份2025年年報被陽光保險搶了先，這本該是為其20周歲生日獻上的一份厚禮。數據顯示，集團總保費突破1500億大關，歸母淨利潤斬獲63.1億元，按年增長15.7%。
然而，在這份看似「穩中有進」的成績單背後，若拆解其業務肌理，看到的卻是財險主業的鉅虧黑洞、壽險增長的畸形依賴以及合規體系的千瘡百孔。資本市場用腳投票，截至2026年3月18日，陽光保險收盤價報3.75港元/股，較其2022年的發行價5.83港元已跌去35.7%。這不禁讓人質疑，這家標榜「農民心態」的老牌險企，是否正在遭遇「增產不增收」的成長煩惱？
財險「黑洞」：百億營收背後的風控潰敗
陽光保險此次財報最大的污點，在於財險板塊的徹底失守。
2025年，陽光財險實現原保險保費收入478.9億元，按年增速僅為可憐的0.1%，基本陷入增長停滯。如果說規模停滯尚可歸咎於市場環境，那麼承保端的鉅虧則徹底暴露了其風險定價能力的短板。
數據顯示，陽光財險2025年承保綜合成本率高達102.1%，按年惡化2.4個百分點，這意味着每收100元保費，要賠出去102.1元，純粹是「賠本賺吆喝」。最終，財險業務錄得承保虧損10.3億元。
造成這一潰敗的罪魁禍首，正是保證險業務。該險種綜合成本率飆升至129.0%，僅此一項就吞噬利潤15.1億元。公司解釋稱這是由於計提了準備金，並決定自2026年起停止新增孖展類保證險業務。這種「壯士斷腕」的無奈之舉，恰恰印證了其在信用風險管控上的重大誤判。
事實上，如果不是車險業務憑藉98.2%的綜合成本率苦苦支撐了4.8億元利潤，陽光財險的2025年財報將更加難看。將保證險剔除後，財險業務的確能實現承保盈利4.9億元，但現實沒有如果。這種「拆東牆補西牆」的業務結構，折射出陽光保險在非車險領域擴張時的激進與短視。
壽險「虛火」：銀保依賴症與人效滑坡
與財險的慘淡形成鮮明對比，陽光人壽似乎撐起了門面：總保費突破千億，按年增長27.5%；新業務價值更是大增48.2%至76.4億元。
但這光鮮數據的背後，隱藏着渠道結構的深度扭曲與增長質量的隱憂。
首先是對銀保渠道的畸形依賴。2025年，陽光人壽銀保渠道貢獻保費674.6億元，按年增長34.8%，佔總保費比重高達65.7%。其中，新單保費暴漲69.0%，這種爆發式增長固然得益於「報行合一」背景下銀行網點的紅利，但也埋下了兩個隱患：一是期繳佔比壓力，新單期繳中浮動收益型產品佔比僅32.2%，躉交業務對資本的消耗極大；二是渠道控制力弱，一旦銀行渠道政策生變或手續費重新議價，這種高增長將難以為繼。
更值得警惕的是，作為衡量壽險公司核心價值的個險渠道正在加速萎縮。2025年，陽光人壽個險新單保費收入僅為60.5億元，按年下滑7.6%。雖然通過產品結構優化，個險新業務價值仍實現了18.5%的增長，但這掩蓋不了隊伍活力的下降。數據顯示，其活動人均產能從2024年的2.5萬元降至2025年的2.2萬元。在行業精英代理人改革如火如荼的當下，陽光人壽的人效不升反降，說明其「一身兩翼」的戰略轉型並未在基層產生實質性化學反應。
瑞銀在研報中也指出，陽光人壽期內內含價值較上半年出現下跌，反映下半年存在未預期的負面投資差異 。壽險主業看似繁花似錦，實則暗流湧動。
合規「塌方」：罰單裏的管理真空
如果說經營層面的分化是市場競爭的結果，那麼合規層面的潰敗則是內部管理的直接映射。
據不完全統計，2025年以來，陽光保險及旗下子公司累計收到罰單超70張，累計被罰金額超1500萬元。這組數據的可怕之處不僅在於金額巨大，更在於違規行為覆蓋了保險業務的全鏈條：從編制虛假報告資料、虛假理賠，到資金運用管理不到位，再到電銷誤導、佣金管理不規範。
最令人震驚的是2025年8月的那張221萬元罰單。被罰人員中，不僅涉及集團合規負責人、首席風險官聶銳，還有新獲覈准任職資格不久的陽光人壽副總經理董迎秋。這種「將帥失守」的局面，直接向市場傳遞了一個危險信號：陽光保險的合規體系出現了從上至下的系統性失靈。
進入2026年，監管的敲打仍未停止。2月27日，集團再次因「關聯交易管理不到位，償付能力報告數據不準確」被罰140萬元。償付能力數據是險企的生命線，數據不準確意味着監管層可能對其真實的風險抵禦能力產生了誤判。
藍鯨財經的報道曾一針見血地指出，陽光保險的行政處罰數量在同體量公司中處於顯著偏高水平，且未見下降趨勢。在保險監管「長牙帶刺」的常態化背景下，這種頻發的合規問題，無疑增加了公司未來業務拓展的隱形成本和政策風險。
投資「遮羞布」與管理層動盪
之所以集團整體淨利潤還能實現增長，全靠投資端的「一枝獨秀」。
2025年，陽光保險實現總投資收益252.3億元，按年增長27.1%。這主要得益於其在資產配置上增加了權益類資產的比重，股票及權益型基金規模逼近950億元，佔比提升至14.9%。然而，成也投資，敗也投資。淨投資收益率按年下降0.5個百分點至3.7%，說明在利率下行周期中，其固收類的再投資收益壓力正在加大。
更值得玩味的是人事層面。2025年3月，公司創始核心成員趙宗仁、王永文因年齡原因辭任。而陽光財險總精算師一職在一年內如同走馬燈般更迭，朱仁棟離職，劉博臨時接棒僅四個月便卸任，繼任者馮雪隱也在擬任兩個月後消失在高管名單中。核心崗位的頻繁動盪，對於需要長期穩健經營的精算與風控工作而言，無疑是致命的。
國泰海通證券雖然維持了「增持」評級，但其給出的目標價5.83港元，恰好是當年的發行價。而瑞銀則直接下調目標價至4港元，維持「中性」。機構的分歧背後，是對這家公司「資負匹配」能力與「風險出清」進度的深度博弈。
陽光保險創始人張維功在20周年慶典上強調，要堅守「農民心態、工匠精神」。但在金融領域，僅有埋頭苦幹的「農民心態」遠遠不夠，面對複雜的經濟周期和嚴苛的監管環境，更需要精準的風險識別能力和穩健的合規底線。
2026年，隨着孖展類保證險業務的停售，財險的窟窿或許能慢慢堵上；但如果壽險渠道的轉型陣痛持續、內控合規的漏洞不補，陽光保險想要在競爭白熱化的保險賽道中實現「高質量發展」，恐怕還有很長的夜路要走。
責任編輯：王馨茹