深圳商報·讀創客戶端記者張弛

　　齊魯高速公路股份有限公司（1576.HK）的一條「內幕消息」，無異於投下一枚業績炸彈。公司麾下的濟菏高速實現通車，換來的竟是資本市場的「通車即堵車」。

　　3月16日，這家位於中國山東的高速公路運營商發布盈利警告，其截至2025年12月31日止年度未經審計的主要財務數據顯示，收入約為人民幣23.75億元，按年暴跌66.18%；淨利潤約為3.86億元，按年下滑22.55%。

來源：公司公告

　　具體財務數據方面，2025年度公司實現收入23.75億元，較2024年的70.22億元按年下降66.18%；EBITDA達15.08億元，按年增長54.47%；淨利潤3.86億元，較2024年的4.98億元按年下降22.55%，利潤及總綜合收益與淨利潤變動幅度一致，同樣按年下降22.55%。

　　資產負債端，截至2025年末，公司總非流動資產189.10億元，按年微降0.55%，總流動資產15.87億元，按年下降23.03%；總非流動負債107.13億元，按年增長7.14%，總流動負債33.57億元，按年下降30.80%，總權益64.27億元，按年小幅增長3.25%。

　　對於業績大幅變動的原因，齊魯高速在公告給出了直接解釋：主要由於濟菏高速改擴建完成，計入的建築業務收入下降導致。其中通行費收入約17.68億元（含稅），按年上升約64.32%，主要得益於濟菏高速改擴建完成後恢復雙向通行；而淨利潤按年下降約22.55%，則是因為濟菏高速改擴建完工投入使用後，折舊攤銷及財務成本同步增加。

　　不過，按照常規邏輯，高速公路改擴建完工恢復雙向通行，理應車流滾滾、財源廣進，為何齊魯高速卻交出了一份營收腰斬的答卷？

　　從業績變動的深層邏輯來看，濟菏高速改擴建項目成為影響公司2025年業績的核心變量，該項目在建設期間為公司貢獻了大量建築業務收入，2024年公司收入規模維持高位正是依託此類建造業務支撐，而隨着項目2024年底完工交付，建築業務收入在2025年出現斷崖式回落，直接拉低整體營收水平。換言之，過去幾年依靠修路所確認的大量工程收入在項目竣工後戛然而止。

　　與此同時，改擴建後的路產轉固後大幅增加固定資產規模，帶來折舊攤銷費用的剛性增長，項目建設期間形成的孖展負債也使得財務成本持續走高，即便核心通行費業務因路產通行能力提升實現大幅增長，也難以覆蓋建築業務收入缺口與成本費用的增加，最終形成營收大幅下滑、淨利潤同步走低的業績格局，這也是市場關注的業績下滑核心誘因。

　　有投資者分析指出，這本質上是一場「由奢入儉難」的財務洗澡。在改擴建期間，齊魯高速可以通過工程建造確認大量營收，推高收入規模；而一旦工程結束，不僅這一大塊收入瞬間消失，鉅額的資本開支還要轉固為折舊，加之配套的孖展成本開始全額吞噬利潤表。

　　而市場關注的核心在於，通行費收入的增長能否在未來幾年內覆蓋改擴建帶來的增量成本，從而實現真正的盈利拐點。

　　二級市場上，截至3月17日發稿時間，齊魯高速股價報1.750港元/股，跌幅2.78%。

（文章來源：深圳商報·讀創）