來源：大地期貨研究院
觀點小結
核心觀點：中性所有的推論前提，建立在原油維持高價甚至上漲的基礎之上；棕櫚油本身和原油的比價中性且合理，生柴利潤也沒有主動收縮，表明棕櫚油對原油定價考慮到了基本面的弱勢，因此原油價格不跌棕櫚油是有明顯支撐的。待戰爭因素推動基本面快速去庫，棕櫚油就能走出更加獨立的行情。
產地：中性馬來3月的產量較差，符合此前齋月和節日的影響推論；但從價格上看沒能看到現貨緊張的一面，因此整體評估相對中性。
需求：中性偏多原油利多帶來的需求增量；印度存在較強的補庫預期，或等開齋節結束後兌現。
政策：中性偏多美印尼棕櫚油潛在的出口管控預期，巴西以及東南亞地區對提高生柴摻混的提議。
01、棕櫚油情況
馬來：齋月與節日如期兌現減產與去庫
3月馬來和印尼的出口出現了類似2月的替代與反替代的情況，出口顯得異常的旺盛。且由於之前反覆提到的齋月，以及開齋節的影響，馬來3月的產量預估也兌現了剛纔提到的減產預期。120萬噸左右的產量預期，以及145萬噸左右的出口預期，預計3月馬來可能快速去庫至210萬噸，已十分接近往年同期的中性庫存。
由於4月開始棕櫚油又要進入增產季，如果產量潛力還是無法證僞，則4-6月馬來依舊會面臨持續累庫的局面。目前馬來庫存結構的快速改善和原油並沒有太大的關聯，所謂生柴的影響目前還沒有看到明顯的數據表現，如果印尼能在短期迅速提升需求，進而在出口上繼續形成替代，纔能有效緩解庫存壓力。
印尼&馬來：價格上未能體現出印尼緊迫
從產地的價格走勢，以及價差、基差的走勢看，棕櫚油價格的上漲其實就是對應的原油價格上漲後的中樞抬升；兩地基差走勢不但未能體現出現貨上，就連題材較多的印尼在印馬價差的走勢上都沒有，不管是各自國內的cpo價差，還是對外的rbd報價印尼都在相對走弱。
所以不單是期貨端棕櫚油和原油比價處於中性的問題，印尼本身的現貨端也沒有能在近期兌現原油高價下的基本面題材。
印尼&馬來：近遠月題材交易的飄忽不定
話接上文，正如在現貨中所反映的情況，印尼在目前比較急迫的需要解決高價柴油的情況下，在印尼本身生柴已經給出利潤的情況下，在gakpi數據修正給出極低的庫存水平的情況下，我們並沒有看到現貨上的強勢，以及對於高利潤的修復。就產地的反饋來看，印尼的生柴由於集中供應的問題摻混亦受限於政策，不過直接在柴油機裏添加棕櫚油的情況比較特殊。甲醇的問題似乎不用擔心，在極端情況下周邊國家是可以進行貿易替代。
由此，棕櫚油在當前原油價格預期下的走勢就變得十分奇怪，一些中期預期如印尼政府持續干預降低化肥使用、降低種植投入、厄爾尼諾，甚至生柴都開始成為利多遠期合約的支撐。導致，就目前市場對棕櫚油月差走勢存在較大的分歧。
02、菜、豆系
加拿大：供給過剩未因戰爭和政策得到解決
加菜籽價格受益於美豆油和原油的雙重影響，但同樣對應國際菜籽和國內菜油受此次戰爭的影響短期來看是油脂中相對最低的，和棕櫚油類似在價格整體抬升後，加菜籽的基本面依舊維持弱勢。產區的累計交付少了60多萬噸，累計消費多了23萬噸，在考慮新作增產，以及目前出口仍遠落後進度的情況下，國際菜系供給過剩的敘事向國內傳導是必然的。
短期可能因為俄羅斯和哈薩克斯坦的轉基因問題，導致在低庫存下菜油近月依舊維持強勢，但中長期看菜油5-9的回落，以及基差的走弱是必然的結果。
全球：國際菜系賣壓依舊維持
歐洲地區雖然受能源問題影響巨大，但是從菜油、菜籽價格甚至生柴政策的角度來看，目前對國際菜油是提供不了需求增量預期的，如果配合他們後的新政策，以及原油價格長期維持高位，後期反而是利好廢油價格以及需求的主要題材。
而且從國際菜系角度看，澳洲菜籽價格本次並未受到影響，和加菜籽的價差一直穩定在40-52美金，對應到國內的榨利非常豐厚。唯一值得注意的是，往年的化肥在加菜籽的種植成本中佔比能達到40%以上，如果今年因為化肥價格上漲，對加菜籽新作種植造成影響，則遠月的菜油價格需要重新評估。
美國豆油：政策交易出現過度，美豆油僅剩柴油單腿驅動
據外部諮詢機構信息，近期美國 D4 RIN 價格出現劇烈調整。D4理論價格兩周內從1.45暴跌至1.01。理論價格與市場價格出現顯著分歧D4市場價格僅從1.61跌至1.52。這一背離暗示D4 RIN 存在進一步下行壓力，對美國生柴利潤及豆油需求構成潛在利空。
從國際市場的美國與南美豆油的價差看，美豆油的利多已經交易的非常充分了，尤其是對於政策的交易。正如上文中機構提到的問題，美國有對於生柴rins的極端交易，導致在政策落地前依舊無法為rins提供更多的預期需求，更別說還未落地的實質性需求。
03、需求
印度：近期港口庫存大度下降，補庫需求明顯
印度的進口受戰爭的影響較大，葵油進口因物流問題中斷，最近的印度港口庫存數據顯示，3月中旬印度的港口油脂總庫存較2月底出現了大幅度的下降，總降幅近20%，其中豆、葵、毛棕油均出現了16-30%左右的降幅。
如果印度目前是由於忌憚較高的油脂價格，以及產地的齋月問題，或者是之前網傳的印度天然氣不足導致的油脂消費減少問題，這些導致的去庫後面印尼肯定在恢復正常後有十分明顯的補庫需求，對應產地4月後開始增產的價格壓力，印度的需求可能會快速抹平這一預期的價格窪地。
SEA，大地期貨研究院
中國：等待庫存結構發生轉變
徐超
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責任編輯：李鐵民